Los tipos de cambio y el mercado de divisas: un enfoque de activos El tipo de cambio (E) es el precio de una moneda en términos de otra moneda. Los tipos de cambio son importantes por que permiten expresar los precios de diferentes países en términos comparables. Son uno de los precios más relevantes de la economía abierta. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Los tipos de cambio y los precios relativos Los tipos de cambio permiten a los particulares poder establecer el precio relativo de los bienes y servicios aunque sus precios vengan expresados en diferentes unidades monetarias. Por ejemplo: con un tipo de cambio de 24 pesos por dólar, dado que un buzo de lana cuesta $500 y un jean U$S 30, el precio del jean en términos de buzos de lana es 1.44 (buzos por jeans). (U$S 30 por jean x 24 pesos por dólar / $ 500 por buzo) Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Los tipos de cambio y los precios relativos Hablamos de una depreciación del peso con respecto al dólar cuando hay un aumento del tipo de cambio del peso con respecto al dólar. Una depreciación del peso respecto al dólar (sube E) aumenta el precio relativo y encarece los jeans; una apreciación del peso (baja E) disminuye el precio relativo y abarata los jeans. Ceteris paribus, una apreciación de la moneda de un país incrementa el precio relativo de sus exportaciones y reduce el precio relativo de sus importaciones. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Ejemplo Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 El mercado de divisas Los agentes que intervienen en él: Bancos comerciales: representan la mayor parte de la actividad en el mercado de divisas. Las multinacionales: ingresos y pagos en diferentes monedas. Instituciones financieras no bancarias: inversores institucionales, etc. Los bancos centrales: el volumen puede no ser muy elevado pero el impacto es importante (expectativas) Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Las características del mercado La integración de los centros financieros impide que aparezcan diferencias significativas entre el tipo de cambio del peso con respecto al dólar fijado en Montevideo y el fijado en Buenos Aires. Si hubiera diferencias se podría obtener una ganancia a través del arbitraje. Arbitraje (de monedas): proceso por el cual se compra moneda a un precio “barato” y se vende posteriormente a un precio más elevado en otro mercado. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Arbitraje Desde el momento en que los agentes en el mercado están atentos de forma de detectar posibles oportunidades, las pocas que aparecen tienen un margen muy reducido y duran un período de tiempo muy corto. Ejemplo: Uruguay Un dólar = $U 24 Un Peso argentino = $U 7 Argentina Un dólar = $A 3 Un Peso uruguayo = $A 0.125 Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Arbitraje En este ejemplo hipotético, un agente compra U$S 10.000 en Argentina a $A 30.000. Luego vende los dólares en Uruguay y obtiene $U 240.000. Con eso le alcanza para comprar en nuestro país $A 34.286 ($U 240.000 / 7). Por lo tanto está obteniendo una ganancia de $A 4.286 ($A 34286 - 30000) libre de riesgo, es decir: segura. Esta ganancia es inmediata por lo tanto todos los agentes estarían comprando dólares en Argentina y vendiendo en Uruguay. De ahí que el tipo de cambio del peso argentino con respecto al dólar subiría y el uruguayo bajaría, haciendo desaparecer dicha ganancia inmediatamente Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Arbitraje Por lo tanto de manera que no exista arbitraje, el tipo de cambio del peso argentino con respecto al dólar (en Argentina) queda fijado de la misma manera que podríamos calcular dicho tipo de cambio en Uruguay, es decir: Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Los tipos de cambio al contado y a plazo Cuando dos partes acuerdan cambiar depósitos interbancarios y materializar el acuerdo de forma inmediata, estamos ante una operación al contado  TC contado. Sin embargo algunas veces se especifica la “fecha valor” (fecha en la cual las partes reciben de hecho los depósitos que han adquirido) a 30, 90 o 180 días, por ejemplo  TC a plazo En una operación a plazo dos partes pueden acordar el 15/04 intercambiar U$S 10.000 a $ 245.000 el 30/04. En este caso el TC a plazo sería de $ 24,5 por dólar. (puede interesarle al importador de jeans, por ejemplo) Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Algunos instrumentos Swaps de divisas: es una venta al contado de una moneda combinada con una recompra a futuro de la misma. Se ahorran los costos de realizar dos transacciones realizando una sola. Los mercados de futuros: son contratos por los que se adquiere una promesa de pago por la que una cantidad de divisas determinada será entregada en una fecha futura dada. Diferencia: este contrato se puede vender en el mercado. Opciones: una opción de cambio de divisas da a su propietario el derecho a comprar (call) o vender (put) una cantidad determinada de divisas a un precio especificado, en cualquier momento dentro del período de tiempo considerado en el contrato. (No hay obligación de ejercer ese derecho) Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 La demanda de activos en divisas Para entender como son fijados los tipos de cambio en el mercado de divisas debemos preguntarnos como viene determinada la demanda de depósitos en divisas de los principales agentes. La demanda de depósitos bancarios de divisas viene condicionada por el mismo tipo de influencias que afectan al mercado de cualquier otra clase de activos. La principal de ellas es el valor futuro de dichos depósitos, que depende de 2 factores: la tasa de interés que ofrece y la evolución del tipo de cambio de esa moneda. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 La tasa de rentabilidad de un activo cualquiera: Ejemplo: supongamos que se adquiere una pintura como forma de ahorro, en el sentido de transferir poder adquisitivo presente hacia el futuro. La tasa de rentabilidad de la inversión en esa pintura es simplemente el incremento porcentual del valor de dicha pintura en un período determinado. Supongamos: el precio inicial al que se adquiere dicha pintura es de 2000 unidades monetarias cualesquiera. En el transcurso del año el autor fallece por lo que al cabo de 12 meses el nuevo valor de la pintura es de 2500 unidades monetarias. En este caso la rentabilidad anual de la inversión es de 25 % [(2500-2000)/2000 = 0.25] Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 La tasa de rentabilidad de un activo cualquiera: Se juzga la conveniencia de invertir en un determinado activo principalmente en función de su tasa de rentabilidad Sin embargo, la decisión de adquirir un determinado activo debe basarse en una tasa de rentabilidad esperada dado que, por ejemplo, no sabemos cual va a ser el TC a fin de año. Por lo tanto definimos análogamente la tasa de rentabilidad esperada de un activo como la diferencia porcentual entre el valor futuro esperado y el actual. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 El riesgo y la liquidez Algunos activos pueden ser valorados por los ahorradores por otras características diferentes de la tasa de rentabilidad que ofrecen. Riesgo: es el factor de variabilidad que aporta a su riqueza. A los ahorradores les desagrada la incertidumbre y son reacios a mantener activos que pueden hacer variar de forma inesperada e importante su riqueza. Liquidez: es la facilidad con que el activo puede ser vendido o intercambiado por otros bienes. Los activos también se diferencian de acuerdo al costo y la rapidez con la que los ahorristas pueden disponer de su valor. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 La demanda de activos en divisas Los participantes en el mercado necesitan dos tipos de información. Primero, deben saber como se verá modificado el valor de sus depósitos. Segundo necesitan saber como variarán los tipos de cambio de manera que las tasas de rentabilidad esperadas calculadas se puedan expresar en términos homogéneos que hagan posible la comparación. El primer tipo de información proviene de la tasa de interés otorgada por el depósito, es conocida. El otro tipo de información que necesitamos es la variación del tipo de cambio (por ejemplo del peso con respecto al dólar) durante el período de referencia, no conocida a priori. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Ejemplo: Supongamos que al 1/4/08 la tasa de interés que otorga un depósito en dólares es del 3% anual. El tipo de cambio se sitúa en $23 por dólar. Ahora supongamos que uno espera que en los 12 meses que transcurren hasta el 31/03/09 el precio del dólar aumente un 4,35 %. (Sube el tipo de cambio) ¿ Cuál sería, en este ejemplo, la tasa de rentabilidad esperada calculada en pesos de un depósito de U$S 1000 ? Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Ejemplo: En este caso la inversión inicial en pesos correspondiente a este activo es de $23.000 que se corresponden con U$S1000. Al cabo de un año el valor en dólares de dicho depósito será de: U$S 1000 + U$S 1000*0.03 = 1000 (1 + 0,03) = U$S 1030 que al 1/04/08 son $23690 (1030 * 23) Pero a su vez uno espera una ganancia procedente del aumento esperado del valor del dólar, por lo que el valor final en pesos también se verá incrementado de acuerdo a la tasa de depreciación esperada del peso. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Ejemplo: Por lo tanto el nuevo valor en pesos de dicho depósito en dólares serán los U$S 1030 al tipo de cambio inicial más un incremento del 4,35 % correspondiente al aumento del tipo de cambio, de lo que: $ 23690 + (23690 * 0.0435) = 23690 (1+0.0435) = $ 24720 Que son los U$S 1030 al tipo de cambio del 31/03/09 De esto se desprende que el rendimiento total esperado del depósito en dólares es igual al 7,48 % [ (24720 – 23000) / 23000 = 0,0748 ] Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Ejemplo: Dicha rentabilidad se obtiene de la conjunción de ambas fuentes de variación del valor del depósito, es decir, la proveniente de la tasa de interés otorgada (R) y la proveniente del aumento del precio del dólar: $ 24720 = 23000 * (1 + 0,03) (1 + 0,0435) O sea que la tasa de rentabilidad esperada calculada será: [(1 + 0,03)*(1 + 0,0435)] – 1 = 0,0748 Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Más generalmente: La tasa de rentabilidad esperada en pesos de un depósito en dólares se calcula como: [ ( 1 + RU$S ) ( 1 + (  Et ) / Et) ] – 1 = RU$S + (  Et ) / Et) + RU$S [(  Et ) / Et)] 0,03 0,0435 0.03*0,0435 = 0,001305 El último término suele ser muy pequeño de lo cual surge la siguiente regla sencilla .... Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Una regla sencilla: La tasa de rentabilidad esperada en pesos, de un depósito en dólares es aproximadamente la tasa de interés que ofrecen los depósitos en dólares más las tasa de depreciación esperada del peso respecto al dólar. Formalmente: RU$S + (  Et ) / Et) = RU$S + Por otro lado, la tasa de rentabilidad en pesos de un depósito en pesos no es otra cosa que la tasa de interés que ofrecen los depósitos en pesos: R$ Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Por lo tanto: En términos generales, decimos que la rentabilidad esperada de un depósito en una moneda X en términos de otra moneda Z es igual a la suma de la tasa de interés pagada por la moneda X más la tasa de depreciación esperada de la moneda Z con respecto a la moneda X Los agentes observarán la diferencia entre los dos rendimientos expresados en la misma moneda (en nuestro caso pesos) para decidir que tipo de depósito mantener. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Otros motivos: De todos modos, incluso si la rentabilidad esperada de los depósitos en dólares es más elevada que los depósitos en pesos, el público puede ser reacio a mantener depósitos en dólares debido a tres factores: Motivo especulación: son operadores que participan en el mercado solamente interesados en obtener una rentabilidad a corto plazo. Factor aversión al riesgo: los agentes tratan de evitar los riesgos Motivo liquidez: empresas y particulares relacionados con el comercio internacional. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 El equilibrio en el MD El tipo de cambio que fija el mercado es aquel que iguala la oferta y la demanda de depósitos en todas las divisas. Cuando los participantes deseen mantener como activos la oferta existente de depósitos denominados en cualquier divisa, diremos que el mercado de divisas está equilibrado. Paridad de intereses  Condición básica del equilibrio Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 La paridad de intereses Hay equilibrio cuando todos los depósitos al margen de su denominación ofrecen la misma rentabilidad esperada. La condición de igualdad entre las rentabilidades esperadas de dos depósitos denominados en dos divisas cualesquiera y expresadas en la misma unidad monetaria se define como la condición de la paridad de intereses. Cuando se cumple esta condición, no existe ni un exceso de oferta ni un exceso de demanda de depósitos denominados en cualquier moneda. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 La paridad de intereses Siguiendo con nuestra notación, se dará la igualdad de rentabilidades expresada en pesos, de los depósitos en pesos y dólares (paridad de intereses) cuando: + R$ = RU$S Rentabilidad en pesos de los depósitos en pesos Rentabilidad esperada en pesos de los depósitos en dólares. = Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Cómo afectan las variaciones del TC a las rentabilidades esperadas Analizaremos la influencia que ejercen las variaciones de los tipos de cambio de hoy sobre la tasa de rentabilidad esperada de un depósito, cuando las tasas de interés y las expectativas acerca del tipo de cambio futuro permanecen constantes. Supondremos que el tipo de cambio futuro esperado se sitúa en $ 25 pesos por dólar. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Ejemplo Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Gráficamente Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Conclusión: Como puede observarse un incremento del tipo de cambio actual reduce siempre la rentabilidad esperada de un depósito en dólares. Esto podría parecer contraintuitivo, pero recordar que estamos suponiendo que no varían las expectativas acerca del tipo de cambio futuro. Por lo tanto se incrementa el costo del depósito en dólares corrientes (dólar más caro) y a su vez el precio del dólar deberá subir un porcentaje menor en el período de referencia para alcanzar el valor esperado al final. Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

El tipo de cambio de equilibrio Lo más relevante es recordar que el tipo de cambio siempre se ajusta de manera que se cumpla la condición de paridad de intereses Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Determinación del TC de equilibrio Tipo de cambio $/U$ El punto 1 es el equilibrio. Allí se da la paridad de tasas de interés (se igualan las rentabilidades esperadas de los depósitos en dólares y en pesos). Rentabilidad de los depósitos en pesos 2 E$/U$ (2) 1 E$/U$ (1) Rentabilidad esperada de los depósitos dólares 3 E$/U$ (3) R$ Tasa de rentabilidad (en pesos) Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Efecto de las variaciones de las tasas de interés en el tipo de cambio (1) Rentabilidad de los depósitos en pesos Incremento de la tasa de interés en pesos Tipo de cambio $/U$ En la nueva situación, al TC inicial, la rentabilidad de los depósitos en pesos es mayor que la de los en dólares. Esto hace que el TC baje, incrementándose la tasa de depreciación y con ello la rentabilidad en pesos de los depósitos en dólares. 1 1’ E$/U$ (1) Rentabilidad esperada de los depósitos dólares 2 E$/U$ (2) R$ (1) R$ (2) Tasa de rentabilidad (en pesos) Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Efecto de las variaciones de las tasas de interés en el tipo de cambio (2) Rentabilidad de los depósitos en pesos Incremento de la tasa de interés en dólares Tipo de cambio $/U$ 2 En la nueva situación, al TC inicial, la rentabilidad esperada de los depósitos en dólares es mayor, de lo que aumenta la demanda de esta moneda y por consiguiente el TC. E$/U$ (2) 1 Rentabilidad esperada de los depósitos dólares E$/U$ (1) R$ (1) Tasa de rentabilidad (en pesos) Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010

Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010 Efecto de las variaciones de las tasas de interés en el tipo de cambio (3) Rentabilidad de los depósitos en pesos Variación de las expectativas respecto al TC corriente Tipo de cambio $/U$ 2 Un incremento del TC esperado en el futuro incrementa la depreciación esperada, de lo que la rentabilidad esperada de los depósitos en dólares sube, y con ello el TC. E$/U$ (2) 1 Rentabilidad esperada de los depósitos dólares E$/U$ (1) R$ (1) Tasa de rentabilidad (en pesos) Maestría en gestión pública. Macroeconomía, 2010