Punta del Este, 3 de abril de 2008 ¿Cómo está preparado Uruguay para un cambio en el escenario internacional? Gabriel Oddone

Contenido : Crecimiento con estabilidad 2.Amenazas y canales de contagio 3.Desafíos para la política económica

Precios de exportación y liquidez internacional han contribuido. Frente externo en equilibrio Saldo en cuentas corriente y capital (% PIB)

¿Podría haber habido mayor prudencia fiscal? Posición fiscal sólida

Se mantienen las proyecciones, aunque la incertidumbre ha aumentado a partir de Crecimiento por encima de la media histórica PIB – Tasa de Crecimiento Real Anual

Encarecimiento en dólares continuará Shocks en los fundamentos impulsarán el TCR por debajo de su nivel de equilibrio de largo plazo en 2008 y Inflación en dólares del orden del 8% anual en próximos dos años. La trayectoria del TCR es sostenible mientras los fundamentos se mantengan en los niveles actuales (precios de exportaciones, flujos de capitales, precios relativos en la región) Tipo de Cambio Real Uruguay-EEUU

Contenido : Crecimiento con estabilidad 2.Amenazas y canales de contagio 3.Desafíos para la política económica

Canales de contagio Directos: – Shock negativo (permanente) sobre el precio de commodities; particularmente carne, textiles, cueros, arroz, soja y madera (50% de las exportaciones de bienes); – Restricciones de liquidez en los mercados financieros globales. Indirectos: – Efectos sobre Brasil y Argentina de una reversión en el precio de commodities y un aumento de las restricciones globales de liquidez. Principal Amenaza: precio de commodities y sudden stop (riesgo en Europa del Este, Islandia)

Directos: Precios amenazan canal comercial Índice de precios Reuters/Jefferies CRB (19 commodities) acumuló una caída de 8% en la semana del viernes 20 de marzo, luego de la caída de Bear Sterns. La soja llegó a caer 20% en 10 días, y el trigo 8%. Amenaza: ¿cómo reaccionarán los inversores ante un agravamiento de la crisis financiera en Estados Unidos? Commodities: Reuters/Jefferies CRB (Índice Jul 07=100) Venta de Bear Sterns

EEUU, UE y México: 40% de exportaciones de bienes. Directos: Exposición por destino Principales destinos de exportación 2007 Fuente: en base a INFONECTA Amortiguador: exportaciones de productos básicos con baja elasticidad ingreso. Amenaza: Lácteos y derivados de la madera con destino a México y Estados Unidos. Destino Valor FOB (mill US$) Participación (%) Brasil 74818% Estados Unidos 49212% Argentina 3849% México 2105% Alemania 2075% China 1624% España 1534% Rusia 1193% Reino Unido 1173% Chile 1093% SUBTOTAL % TOTAL4,245100%

EMBI Spread Los spreads están en niveles inferiores a otros episodios de recesión mundial y crisis financiera global. Directos: Canal financiero ¿Flight to quality? Comparación con otras crisis: 1)Deuda en los ´80: EEUU aspiró capitales; Sudden Stop en emergentes 2)Tigres Asiáticos en los ´90: generada en los emergentes; desbalances externos; contagio y Sudden Stop 3)Subprime 2007: tasas bajas en EEUU, emergentes más balanceados …¿Crisis acotada a corporativos?

Manejo de la deuda pública descomprimió el corto plazo. Stock de reservas alcanza los millones de US$ (20% del PIB). Directos: Vulnerabilidad fiscal acotada (a corto plazo) Necesidades de Financiamiento (millones de dólares) Fuente: elaboración propia en base a BCU Déficit Fiscal10786 Vencimientos de Deuda Préstamos Títulos (excluídas LRM) TOTAL (SIN LRM) Calendario de Vencimientos de Deuda Pública

Indirectos: Incidencia de un shock regional Ecuación de Cointegración – Relación de largo plazo: ln PIBuru = c + 0,39 ln PIBarg + 0,37 ln PIBbra Ciclo del PIB (% de la tendencia de largo plazo) ¿Sigue siendo válido?

Históricamente, el PIB de EEUU adelanta al de Brasil en 3 trimestres. Correlación positiva de 40%. ¿Está vigente la relación histórica? ¿Cambio estructural? Indirectos: Debilidades de Brasil Jun-80Jun-82Jun-84Jun-86Jun-88Jun-90Jun-92 Jun-94 Jun-96Jun-98Jun-00Jun-02Jun-04 Jun-06 USA (t) Brasil (t+3) Ciclos de actividad en EEUU y Brasil Balances Externos (% PIB) Superávit de financiamiento externo. SCC se reduce por menor comercio. AMENAZA: precio commodities

Argentina es más vulnerable que Brasil desde el punto de vista externo y fiscal. Casi el 15% de los ingresos fiscales son retenciones a las exportaciones. Indirectos: Argentina vulnerable Sustentabilidad de la política se basa en precios de commodities. Ingresos por retenciones financian aumentos del gasto público y subsidios sociales (consumo, transporte, tarifas). Variables fiscales (en términos reales, 1993=100) PARO AGROPECUARIO: ¿se agota la viabilidad política-social del actual modelo de política económica?

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Inflación por encima de la meta Pese al descenso del tipo de cambio y a las medidas anti inflacionarias del Poder Ejecutivo, inflación cerró el año en 8,5%, dos puntos por encima de la meta (y se acelera) COPOM amplió el rango objetivo de inflación. IPC y metas oficiales

Intentar cumplir con metas de inflación es costoso Gobierno sigue destinando recursos públicos al subsidio de las tarifas y aumenta el costo parafiscal de la política monetaria El subsidio a los combustibles: diciembre de 2007 (USD 100 millones) y marzo 2008 (USD 50 millones): 0.5% del PIB Subsidios de tarifas públicas y boleto urbano en 2007: 0,4% del PIB Costo parafiscal de la esterilización monetaria: aproximándose a US$ 230 millones: 1% del PIB. 2% del PIB

Dilema estratégico de política económica Objetivos múltiples con instrumentos limitados: OBJETIVOS Meta de inflación explícita Meta de inflación explícita Tipo de Cambio (real): ¿piso implícito? ¿evitar desalienamientos respecto a los fundamentos? Tipo de Cambio (real): ¿piso implícito? ¿evitar desalienamientos respecto a los fundamentos? INSTRUMENTOS Manejo de la tasa call: ¿es una buena herramienta? Manejo de la tasa call: ¿es una buena herramienta? Políticas de esterilización: costo parafiscal creciente Políticas de esterilización: costo parafiscal creciente Posibilidades de emisión (no inflacionaria) limitadas. Posibilidades de emisión (no inflacionaria) limitadas. Alternativas: ¿control de capitales (impuestos, restricciones de tiempo mínimo) para reducir apreciación espuria del TCR? La experiencia de Chile en los ´90 mostró baja efectividad.

Restricciones políticas dominarán escenario Desde el punto de vista técnico es deseable una política fiscal contra cíclica, sin embargo, las restricciones políticas condicionan las decisiones fiscales… Sería deseable que los ingresos adicionales (si son transitorios) se ahorren para compensar la menor recaudación cuando el ciclo económico se revierta. Second Best (si la restricción política es muy grande): sería deseable que los aumentos de gastos se concentren en partidas transitorias.

Punta del Este, 3 de abril de 2008 ¿Cómo está preparado Uruguay para un cambio en el escenario internacional? Gabriel Oddone