CAPTAC-DR Managua, Enero 2011 Reportos y reportos en reversa Ivan Luís de Oliveira Lima, IMF DMSDR1S-xxxxxx

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Definición de reporto Reporto = acuerdo de venta y de recompra en una data futura Económicamente igual a un préstamo garantizado, pero ofrece más flexibilidad y, principalmente, más seguridad La seguridad resulta de la transferencia de la titularidad de los títulos al proveedor de fondos La flexibilidad resulta de la efectiva titularización del préstamo

Ejemplo de un reporto de una semana plazo Parte A (reporto) Parte A Parte B (reporto en reversa) Parte B Día 1 Día 8 A vende 10 títulos a B B paga $1000 a A A recompra 10 títulos de B B recibe $ de A

Elementos básicos de un reporto Valor de la venta = $1000 Valor de la recompra = $ Plazo Tasa de interés anual = ($ /$ ) * (365/7) = 6.5% Cantidad = 10 Precio de venta = $1000/10 = $100 Margen inicial (“haircut”) = 2.5% (reflete la volatilidad del valor de mercado del título) Valor de mercado >= $100 / (1 – 2.5%) = $ En realidad, lo que se negocia es el valor del préstamo y la tasa de interés. El valor de venta es calculado a posteriori. Asimismo, se parte del valor de mercado para llegar al precio de venta. Al final, la cantidad tiene que ser ajustada y, posiblemente, también el valor del préstamo.

Tipos básicos de reporto Orientado al dinero – Normalmente iniciado por el tomador de fondos – El título específico no es importante Orientado al título – Iniciado por el prestador de fondos – Sobre un título particular – La tasa de interés suele ser menor que en el tipo anterior

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El mercado de reportos Puede incluir inversores mayoristas y minoristas Normalmente los reportos con títulos públicos predominan, mismo en los mercados maduros – Cuanto mayor la volatilidad de un título, mayor el riesgo originado por posiciones apalancadas con ese título – Por eso, algunas veces se decide limitar la posibilidad de apalancamiento por intermedio de reportos a instituciones supervisadas Facilidades bien estructuradas de custodia, compensación y liquidación son fundamentales

Los reportos y el mercado de títulos Reportos permiten el financiamiento de posiciones en títulos – Un mercado activo de reportos reduce la prima de liquidez que piden los inversores en las subastas primarias Permiten también la tomada de posición “corta” en un cierto título – Visión de una subida de la tasa de interés Pueden desempeñar la función de un préstamo de título

Los reportos y el mercado de dinero Alternativa más barata al fondeo sin garantía Facilita negocios entre más instituciones Puede reducir el “costo de capital” de un préstamo – Si las reglas permiten considerar el riesgo del emisor del título (colateral) en lugar del riesgo del prestatario – Controle específico para evitar el apalancamiento excesivo En cualquier caso, el riesgo de la contraparte no debe ser (y de hecho normalmente no es) completamente ignorado

Reportos de los bancos centrales Reportos para inyección de liquidez, reportos en reversa para absorción de liquidez – Terminología usual pero no universal (basada en el punto de vista del mercado, no en el del BC) – Se aplican tanto a las operaciones de mercado abierto cuanto a las facilidades permanentes de crédito y depósito – Ayudan el desarrollo del mercado de reportos – Las mismas ventajas de flexibilidad y seguridad se aplican a los reportos de los bancos centrales – Importancia de la liquidación en T+0 con DvP Para inyección de liquidez => préstamos del BC deben estar siempre protegidos por un colateral adecuado – Caso particular: reporto intradiario para suporte al sistema de pagos

Reportos de los bancos centrales - 2 Para absorción de liquidez, la necesidad de colateral es menos obvia, pero: – La contraparte del BC puede usar el colateral en un nuevo reporto para financiarse – Si el BC utiliza el mismo precio de colateral para ambos tipos de operación, eso favorece la adopción de eses precios por todo el mercado (más relevante en mercados más pequeños) – Esa uniformidad facilita la intermediación en el mercado de dinero (uso del colateral en un nuevo reporto con las mismas características del reporto original) – Las ventajas del uso por los BCs de reportos en reversa en lugar de depósitos son más evidentes cuando los plazos son un poco más largos y/o si el BC actúa por medio de un grupo limitado de intermediarios (“primary dealers”)

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Aspectos legales La definición del reporto como un pacto venta y de recompra le proporciona sus características de seguridad y flexibilidad – La transferencia de titularidad de los valores es clave para asegurar la protección contra el riesgo de crédito – Pero la naturaleza económica del reporto puede llevar a la interpretación por un juez de que el reporto debe ser legalmente considerado un préstamo garantizado => riesgo de re-caracterización – Eso negaría al proveedor de fondos el derecho de tomar para sí los valores en caso de incumplimiento de su contraparte, particularmente en caso de quiebra.

Aspectos legales - 2 Históricamente, el mercado de reportos se ha desarrollado mismo sin un fuerte soporte legal a ese tipo de operación – Nuestra definición de reporto (clásico) lo caracterizó como un único acuerdo que comprende una transacción inmediata y otra a plazo – En algunos casos se lo estructura como dos acuerdos separados (“buy/sell back”) Por ejemplo, las “operaciones dobles” o “simultaneas” en España – En Brasil, no se definen “reportos” sinó “operaciones con compromiso”, en las cuales se hace una compraventa final al contado y se asume el compromiso de hacer la operación inversa en una fecha futura.

Aspectos legales - 3 Tales construcciones reducen el riesgo de re- caracterización, pero dificultan la implementación plena de prácticas deseables como el mantenimiento adecuado del margen y la sustitución del colateral Sin embargo, construcciones legales modernas han permitido, explícita o implícitamente, las dos figuras, el “reporto clásico” y el “buy/sell back”. Iniciativas nacionales han sido armonizadas en dos instrumentos internacionales: – La Directiva Europea sobre acuerdos de garantía financiera – La Convención de Ginebra (UNIDROIT) sobre Reglas Materiales Relativas a los Valores Intermediados, de 2009

Elementos de una “ley de reportos” Confirmación de la transmisión de titularidad y de la liquidación definitiva (“close-out netting”), mismo en la presencia de procedimientos de insolvencia Adaptación de los estándares internacionales a la legislación del país Concepto de “valor” suficientemente ancho como para abarcar todos los tipos de instrumentos financieros que pueden ser objetos de reporto Aplicación amplia, no sólo a las instituciones de crédito sino a todas las contrapartes relevantes

Reporto clásico versus “buy/sell back” Reporto clásicoBuy/Sell back Construcción legalAcuerdo de venta y de recompra en fecha futura Venta a contado y recompra liquidada a plazo Mantenimiento de margen SíNo Cupón objeto de retrocesión SíNo Sustitución del títuloSíNo Contrato marco estándar disponible Sí

Principales elementos de un acuerdo marco de reportos Adopción de un estándar internacional (GMRA, EMA) mediante su adaptación a las características locales Busca asegurar la transmisión de titularidad Permite la marginación o el cierre y reapreciación Permite la liquidación definitiva y la compensación (“close-out netting”) de todos los reportos bilaterales en caso de incumplimiento de la contraparte

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Contabilidad de los reportos Normalmente refleja la naturaleza económica de la transacción, más bien que la legal Contabilizar un reporto como una venta seguida de una recompra llevaría a una indeseable interferencia de decisiones de corto plazo (financiamiento o inversión) sobre otras de largo plazo (portafolio de títulos)

Contabilidad de los reportos – vendedor El título continua a ser reconocido como un activo en el balance (posiblemente en una cuenta especial) El pago recibido del comprador es contabilizado como “efectivo recibido” y como un pasivo Durante la vigencia del reporto: – Devengar intereses por pagar a la tasa del reporto – Reconocer la renta originada por el título

Contabilidad de los reportos – comprador El título no es reconocido como un activo en el balance, pero registrado en una cuenta especial El pago al vendedor es contabilizado como “efectivo pagado” y como un activo Durante la vigencia del reporto: – Devengar intereses por recibir a la tasa del reporto – No reconocer la renta originada por el título

Referencias Gray, ‘Repo of government securities’ Contrato Marco Europeo para Operaciones Financieras (último texto de 2004; texto de 2001 tiene versión en Español inclusive del Anexo para Operaciones de Compraventa con Pacto de Recompra - Repos) Global Master Repurchase Agreement (último texto de 2000, en ingles; notas sobre el uso del GMRA disponibles en español) Directiva 2002/47/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 6 de junio de 2002, sobre acuerdos de garantía financiera Convención de Ginebra (UNIDROIT) sobre Reglas Materiales Relativas a los Valores Intermediados, de