Valoración de Flujos descontados II Tópicos especiales

Valor Empresa + Cash Flow Oper. BAIT (1-t) -Inversiones -Cambios KT g crecimiento Tasa de reinversión * Rentabilidad Capital Valor Empresa CFL1 CFL2 CFL3 CFL4 ...... CFLn Valor Terminal=CFLn+1 / (wacc-g) Crecimiento. k a tasa g Ke del Equity Kd de la deuda Kd * (1-t) Ponderación Tasa libre de Riesgo: misma moneda y términos que los Flujos de Caja Beta apalancada riesgo de empresa + Prima de mercado Por invertir en mercado Sector Riesgos Ope y Fin Prima básica Riesgo país Continuidad Descontados al Coste de Capital (WACC)

Valor terminal o residual VA FC después del periodo de proyección VA FC durante periodo de proyección Valor Empresa = + Es fundamental una estimación de calidad para el valor después de la proyección, ya que a veces representa un elevado porcentaje del valor total de la empresa.

Valor terminal o residual Vr = FC t+1 / (WACC – g). Es una expresión utilizada. g= ROIC * TI Donde: TI = Tasa de Inversión = Inv. Neta / Utilidades después de Impto. ROIC = Utilidad después de Impto.(NOPLAT) / Capital Invertido Capital Invertido = KT + Valor Neto de las Inversiones

Valor terminal o residual Asumiendo que la depreciación es compensada con nuevas inversiones: FCL = NOPLAT – Inv. Neta Se llega a: Vr = NOPLAT( 1 – g/ROIC)/ WACC – g (DEMOSTRAR !!!)

Valoración de Holdings Al valorar una compañía, se debe tener claro si la empresa está compuesta por un solo negocio o por un conjunto de unidades de negocios. En otras palabras se debe identificar si está frente a una compañía o a un holding de negocios. En este último caso, se debe identificar el o los negocios principales que explican la rentabilidad del holding, y cuáles son los más importantes en términos de capacidad de generación de flujos de efectivo.

La valoración de un holding es similar a la valoración de una compañía. La diferencia está en que la valoración del holding implica valorar cada unidad de negocio en forma individual, para luego considerar las sinergias que puedan generarse al interior del holding. Cuando se valora un holding de negocios, es común que se analicen los estados financieros consolidados (Balance General Consolidado, Estado de Resultado Consolidado y Estado de Flujo de Efectivo Consolidado) y que, a partir de ellos, se proyecte el flujo futuro de efectivo consolidado. Si bien es cierto ésta es una metodología válida, presenta el problema de reducir la precisión de los resultados del análisis, debido a que trabaja con datos agregados o consolidados.

Lo correcto en este caso es valorar por separado cada unidad de negocio que forma parte del holding, para luego valorar las sinergias que pueden generarse. El problema de valorar los holdings considerando cada unidad de negocios en forma individual está en el tiempo, los recursos y la gran cantidad de información que se necesita. No obstante, los resultados de la valoración ganan en robustez y precisión.

Algunos aspectos a considerar en la evaluación de F&A o Holdings Incrementos de Eficiencia Sinergia Operacional Diversificación Sinergias Financieras Realineamientos Estratégicos

Elementos clave en una valoración Valorar es emitir una opinión, un juicio, que siempre es subjetivo. Los fundamentos de esa opinión no son exclusivamente técnicos. Una valoración correcta es aquélla que está bien realizada técnicamente, que se fundamenta en supuestos razonables y que tiene en cuenta diversos aspectos, tanto cuantitativos como cualitativos. De estas afirmaciones se derivan, entre otras, las siguientes consecuencias: Para valorar correctamente una realidad económica es preciso conocer esa realidad, de la misma forma que para emitir un juicio fundamentado sobre algo hay que saber de lo que se está hablando. b) En consecuencia, para valorar un negocio hay que saber del negocio, y una valoración es tanto más útil cuanto más se conozca de lo que se pretende valorar.

c) Para valorar correctamente hay que entender el modelo de valoración que se está aplicando, es decir, sus limitaciones conceptuales, los problemas en su aplicación y los supuestos en que se basa. d) Un modelo de valoración es tanto mejor cuanto más ayude a entender la realidad de lo que se pretende valorar. e) Un proceso de valoración no debe confundirse con un ejercicio puramente académico en el que se trate de demostrar las habilidades analíticas ó cuantitativas de la persona o personas que llevan a cabo la valoración.

Errores habituales en la valoración de empresas mediante descuento de flujos de caja 1. Utilizar la tasa de los pagarés o bonos del Estado a corto plazo como rentabilidad libre de riesgo, que a su vez se utiliza para calcular la rentabilidad exigida por los accionistas (Ke). 2. Utilizar una proporción deuda / equity para el cálculo del WACC distinta de la que se obtiene en la valoración. 3. Utilizar un WACC inferior a la tasa libre de riesgo. 4. Valorar todos los negocios de una empresa diversificada (por ejemplo, un conglomerado u holding) utilizando el mismo WACC (mismo nivel de apalancamiento y misma rentabilidad exigida por los accionistas).

6. Para el cálculo del valor residual, considerar un flujo por inversiones menor que el importe de la depreciación prevista. Si esto sucediera de forma indefinida, los activos fijos netos serían negativos a partir de un momento dado. 7. Utilizar una tasa de crecimiento de los flujos insostenible a perpetuidad. Por prudencia, la tasa de crecimiento no debería ser superior al PIB. Ver Pablo Fernández: 102 errores en valoraciones de empresas.