Reglamentación de Inversiones en Chile: una evolución necesaria Guillermo Larrain Rios Superintendente de AFP - Presidente de AIOS Lima, Noviembre, 2004

Consideraciones generales En un régimen de capitalización, es importante optimizar las inversiones : 1% más de rentabilidad a lo largo de la vida de un trabajador puede representar en torno a un 20% de mayor pensión Hay una mala concepción: hay quienes creen que favorecer una mejor gestión de fondos es favorecer a las AFP: es favorecer directamente a los afiliados

Modelo Corbo/Schmidt-Hebbel Reforma de pensiones Mercado del Trabajo Desarrollo financiero AhorroInversión PTF Empleo total Formalización Financiamiento público de la transición Crecimiento La reforma de pensiones ha tenido importantes efectos macro Fijarse en las causalidades!

Fuente: Corbo y Schmidt-Hebbel (2003) La reforma de pensiones ha tenido importantes efectos macro

Fondos de pensión son una parte de la solución, no toda la solución S DtDt D t +D FP S’ La reforma de pensiones no es una “cura milagrosa” para los desafíos del desarrollo; su éxito depende de qué se hace otros mercados, capital y trabajo. p F

Algunos requisitos institucionales para la diversificación (lista incompleta)  Renta Fija:  Hipotecario.  Corporativo.  Renta Variable  Cultura corporativa, rendición de cuentas  Gobiernos corporativos  Protección de los accionistas minoritarios. 1.Protección contra la inflación (est. Macro) 2.Oportunidades de inversión 3.Estabilidad jurídica de contratos 4.Eliminación de distorsiones tributarias o reglamn. 5.Clasificación de riesgo … etc… 6. etc…

Evolución de la diversificación de activos en Chile

Composición de los fondos administrados en América Latina - Chile y Perú son los países con mayor diversificación.

¿Por qué regular? En Chile, la industria de fondos de pensión pertenece críticamente al sistema de seguridad social.  Los ahorros son obligatorios. La gente tiene niveles muy distintos de educación financiera (educación en general)  Grandes asimetrías de información Presencia de garantías estatales  Temas de Moral hazard y selección adversa Adminstradoras manejan recursos de terceros, recursos propios y tienen negocios con relacionados  Conflictos de interés Consistente menú de razones para regular los fondos de pensión, más que otras industrias.

La ley (DL 3500) establece los rangos de limites máximos para la composición de las carteras. Dentro de estos rangos Banco Central fija el límite efectivo. Algunos límites (Ej. Límite de inversión en el extranjero) son establecidos por el Banco Central basándose en un reporte escrito y por iniciativa de la SAFP Formalmente, el principal objetivo cuando de establecen límites de inversión es dar una adecuada flexibilidad de modo tal de diversificar las inversiones. Asimismo, se busca mantener la coherencia cuando se establecen límites de inversión. En general, la política de inversión está orientada hacia límites por instrumento: alta liquidez y bajo riesgo, han provocado una tendencia a establecer límites en el máximo. Aspectos generales del establecimiento de límites por instrumento

Diagnóstico de inversiones en Chile luego de 23 años EXISTEN 97 LÍMITES DISTINTOS POR TIPO DE FONDO. TIPOS DE LÍMITES: Límites por instrumento. Límites por grupo de instrumentos. Límites por emisor. Límites por grupo de emisores (grupos económicos). Límites por emisores relacionados. MAS LOS COEFICIENTES Y FACTORES

Con esta regulación ha habido alta rentabilidad y acumulación de ahorro Rentabilidad bruta real promedio anual: 10,2% (Fondo C) Gran acumulación de activos: USD53bn o 60% PIB ¿Serán los próximos 20 años como los 20 años previos? No.

Riesgo y retorno de Multifondos Multifondos : ¿5 manadas de inversión?

Cuatro consecuencias de esta alta regulación 1.Dificulta administración de los recursos de los Fondos: Afecta los resultados de los mismos en el largo plazo. 2.Costos de diversificación: Para un mismo nivel de riesgo los Fondos podrían haber alcanzado un mayor retorno. (según Berstein y Chumacero (2004), los costos serían de al menos un 10% del valor del Fondo) 3. Desincentiva la utilización de políticas de inversión por parte de las AFP Responsabilidad: límites “reemplazan” política de inversión Transparencia: políticas no conocidas Investigación: se desincentiva

4. No existe medición de riesgo pública para los Fondos de Pensiones CONSECUENCIAS: Restringe información necesaria para elección de Fondo y de AFP: Afiliado elige sólo en función de rentabilidad sin considerar riesgo. Desconocimiento de Riesgo para mayor control: Las entidades reguladoras y el mercado desconocen riesgo que toman las AFP.

A nivel internacional existe mayor flexibilidad que en Chile Límites Fondos de Pensiones Voluntarios Países OECD Límites por instrumento: Prácticamente ningún país. Principales Excepciones: inversión fuera de la OECD y Dinamarca. Límites por emisor: Prácticamente todos los países. Excepción: Australia. Límites relacionados: Todos los países.

A nivel latinoamericano la flexibilidad es similar a la de Chile Inversión de Fondos de Pensiones Países AIOS Instrumentos financieros: autorizados por ley. Límites por instrumento: todos los países. Otros límites: por emisor,por tipo de riesgo y por grupo de instrumentos. Límites relacionados: Todos los países. Clasificación de Riesgo: empresas privadas, con aprobación final del Estado, con excepción: México y Costa Rica. Custodia: Todos los países

Algunas ideas La regulación chilena es muy restrictiva. Ha sido útil para comenzar una industria que ya está madura… Pero dicha madurez no es homogénea en todos los frentes del negocio: control de riesgo, investigación, políticas de inversión Los modelos de países de la OCDE son utiles, pero solo parcialmente Es necesario avanzar en dar más flexibilidad pero junto con  mayor transparencia y responsabilidad de managers  mejor evaluación y supervisión de riesgos

El caso del riesgo externo para los Fondos de Pensiones: ¿Nivel Optimo? ¿Cuál es la exposición óptima al riesgo extranjero? Los activos chilenos son menos del 2% de los activos mundiales Las pensiones son pagables en pesos/UF La acumulación de activos de los Fondos de Pensiones ha inducido al crecimiento económico % inversión extranjera Bajo ¿5%? Pre 1998 ¿? Alto ¿98%? ¿Cuanto crecimiento se pierde por invertir afuera? ¿Cuanta seguridad ganamos diversificando afuera? ¿Puede buenos proyectos encontrar financiamiento? Problema de bancos, más que AFPs, pero persiste la duda Casos de Holanda y Suiza

Reglamentación de Inversiones en Chile: una evolución necesaria Guillermo Larrain Rios Superintendente de AFP - Presidente de AIOS Lima, Noviembre, 2004