DJIA10, % NASDAQ2, % S&P 5001, % S&P/TSX11, % BOVESPA58, , % U.S. FED FUNDS RATE U.S. FED TARGET RATE CANADIAN 10-YEAR BOND U.S. 10-YEAR TREASURY U.S. GDP 04/303.2% U.S. UNEMPLOYMENT 04/297.6% MERCADOS – 20 MAY 2010

PRODUCTOS DERIVADOS Luis María Aguirre Septiembre 2010

Contratos que: Involucran un riesgo que se vincula a una variable determinada de cuya fluctuación “deriva” su valor. Generan flujos de fondos a partir de pagos iniciales menores o inexistentes Son susceptibles de liquidación por diferencias PRODUCTOS DERIVADOS - CONCEPTO

Están en función de commodities o productos financieros que se operan al contado (acciones, bonos, tasas de interés, índices, oro, cobre, maíz, petróleo, etc.) Financieros Tasas de interés Títulos Públicos Monedas Indices de mercados (por ej. Merval) Físicos (commodities) Petróleo Metales PRODUCTOS DERIVADOS - CONCEPTO

Contratos a término (forwards) Contratos de futuros (futures) Contratos de opciones (options) Contratos de canje (swaps) PRODUCTOS DERIVADOS - CLASES

FUNCIONES Y CLASES Una de las funciones de los mercados de futuros y de opciones, es la de establecer precios de productos que se entregarán en el futuroUna de las funciones de los mercados de futuros y de opciones, es la de establecer precios de productos que se entregarán en el futuro Se comercializan las siguientes categorías: commodities agrícolas, (cereales), metales, (plata), recursos naturales, (petróleo), instrumentos financieros, (bonos, tasa de interés, índices), etc.Se comercializan las siguientes categorías: commodities agrícolas, (cereales), metales, (plata), recursos naturales, (petróleo), instrumentos financieros, (bonos, tasa de interés, índices), etc. Una de las funciones de los mercados de futuros y de opciones, es la de establecer precios de productos que se entregarán en el futuroUna de las funciones de los mercados de futuros y de opciones, es la de establecer precios de productos que se entregarán en el futuro Se comercializan las siguientes categorías: commodities agrícolas, (cereales), metales, (plata), recursos naturales, (petróleo), instrumentos financieros, (bonos, tasa de interés, índices), etc.Se comercializan las siguientes categorías: commodities agrícolas, (cereales), metales, (plata), recursos naturales, (petróleo), instrumentos financieros, (bonos, tasa de interés, índices), etc.

1. Sólo hay dos clases básicas de contratos de derivados: FORWARDS OPCIONES 2. El precio de los derivados NO se basa en la dirección futura del precio del activo subyacente sino en la expectativa de costo global asociado con un contrato de HEDGING o COBERTURA DEL RIESGO. 3. El RESULTADO asociado a una operación de hedging con un contrato derivado se explica por dos conceptos: CARRY VOLATILIDAD REGLAS BASICAS DE LOS DERIVADOS

¿Qué es una opción? Es un contrato que da al comprador el derecho, pero no la obligación, de comprar o vender una cantidad determinada de un activo subyacente a un precio determinado y por un plazo determinado. ¿Qué es un futuro? Es un contrato en el que ambas partes se comprometen a ENTREGAR el objeto del mismo. PRODUCTOS DERIVADOS

Contrato por el cual las partes se comprometen a realizar una compraventa a fecha futura a un precio determinado: –No son estandarizados sino “a medida” de las partes. –Negociados directamente entre las partes (Mercado OTC). –No se puede abandonar la posición antes del vencimiento. –No existe mercado secundario (por lo tanto no hay cotización). –Riesgo crediticio en relación a la contraparte a evaluarse en cada caso concreto. PRODUCTOS DERIVADOS - FORWARDS

Similares a los contratos a término pero con las siguientes características:  Son estandarizados Todos, en la misma serie, tienen:  Mismo monto o unidad de negociación  Fecha de vencimiento  Márgenes de garantía (inicial y por diferencias)  Porcentaje o monto de fluctuación diaria admitida PRODUCTOS DERIVADOS - FUTUROS

Se negocian a través de mercados institucionalizados (MERVAL, CBOT, MEFF BARCELONA, MAT, ROFEX, etc.) Datos de las transacciones se registran y publican en forma continua. Una vez registradas, el mercado es la contraparte, asumiendo el riesgo de incumplimiento (Clearing House). Diariamente, se ajustan los márgenes correspondiente a cada contrato según el precio de cierre (Mark to Market). PRODUCTOS DERIVADOS - FUTUROS

Pueden cancelarse antes del vencimiento tomando la posición inversa Al vencimiento puede cancelarse: –Por entrega del activo subyacente –Por entrega de la diferencia en dinero (cash settlement) PRODUCTOS DERIVADOS - FUTUROS

Ganancia Cobertura insumos Precio del activo al vencimiento Precio convenido PRODUCTOS DERIVADOS – FUTUROS – Long position Pérdida

Ganancia Cobertura productos Precio del activo al vencimiento Precio convenido PRODUCTOS DERIVADOS – FUTUROS – Short position Pérdida

Forward Riesgo direccional Es estático Riesgo direccional y volatilidad Es dinámica ¿Qué RIESGOS cubren? Opción PRODUCTOS DERIVADOS

¿ Cuál es el resultado? CONTRATOS DE FUTUROS Se elimina el riesgo de precio

INVERSOR / EMPRESA MERCADO Cash flow hoy Compromiso hoy Cash flow futuro Activo Efectivo Activo Venta futura AMBAS PARTES SE COMPROMETEN INVERSOR / EMPRESA MERCADO CONTRATOS DE FUTUROS

¿Para qué se utilizan? Hay personas que quieren cerrar HOY el precio de compra o venta de un activo SIN que haya una transacción física / cash en el mercado hoy.  Razones económicas  Impositivas  Contables  De transparencia  Por requerimientos de caja CONTRATOS DE FUTUROS

Si el mercado se compromete a COMPRAR al precio fijado y la contraparte se compromete a VENDER......si el mercado no se cubre...  Baja el precio, pierde dinero  Sube el precio, gana dinero Si el mercado se compromete a VENDER al precio fijado y la contraparte se compromete a COMPRAR......si el mercado no se cubre...  Baja el precio, gana dinero  Sube el precio, pierde dinero CONTRATOS DE FUTUROS

Ejemplo: Venta tipo de cambio futuro Precio hoy USD 1 = € 0, 95 Plazo:1 año Tasa €4 % anual Tasa USD6 % anual CONTRATOS DE FUTUROS ¿Cuál el precio forward a 1 año del dólar? Precio forward = precio spot + carry € 0,95 / USD 1 * (1,04 / 1,06) = USD 0,9320

EuroFXEuroFX Jun 2010(CME:ECM10)

EuroFXEuroFX Jun 2009 (CME:ECM9) Last Price Open1.2362High Open Int Contract High Contract Low1.221 Estimated Volume Expiration Close Time15:00 Previous Close Low Contract High Date Contract Low Date First Delivery Open Time08:20

Serie histórica desde 20/05/2009 hasta 20/05/2010 Dólar jun 2010

Series históricas desde 19/05/2010 hasta 19/05/2010 Series históricas desde 19/05/2010 hasta 19/05/2010 FechaPosiciónTipoVolumenInterés Abierto 19/05/2010DLR052010Futuro /05/2010DLR062010Futuro /05/2010DLR072010Futuro /05/2010DLR082010Futuro /05/2010DLR092010Futuro /05/2010DLR102010Futuro /05/2010DLR112010Futuro /05/2010DLR122010Futuro /05/2010DLR012011Futuro /05/2010DLR022011Futuro /05/2010DLR032011Futuro /05/2010DLR042011Futuro /05/2010DLR052011Futuro /05/2010DLR062011Futuro /05/2010DLR072011Futuro /05/2010DLR082011Futuro /05/2010DLR102011Futuro /05/2010RFX000000Futuro Rofex – Contratos abiertos USD / Peso

Márgenes Productos Financieros

Cobertura estática:Forward Depende de: Precio del activo subyacente Plazo Tasa de interés Dividendos (acciones) CONTRATOS DE FUTUROS

CONTRATOS DE FUTUROS – USD ROFEX

ROFEX – TASA IMPLÍCITA

Registro, compensación y liquidación de las operaciones de derivados. Administración del sistema de márgenes. Garantía de cumplimiento de las operaciones. Contraparte jurídica en cada contrato del comprador y vendedor. CÁMARA COMPENSADORA

OPCIONES

Da el derecho, pero no obliga, a comprar (call) o vender (put), cierto activo subyacente a un precio (strike price) en un momento determinado (europeo) o a lo largo de un período (americano), a cambio del pago de una prima. –Puede ser un contrato estandarizado o no. –Se negocia tanto en mercado institucionalizados como OTC. PRODUCTOS DERIVADOS – CONTRATO DE OPCION

Clases de opciones: –Según el derecho que otorga: De compra (call) De venta (put) –Según el momento de ejercicio Europea Americana PRODUCTOS DERIVADOS – OPCIONES

Terminología –Comprador, titular, tomador (long position) –Vendedor, lanzador, option writer (short position) –Precio de ejercicio (strike price) –Prima (premium) –Lotes –Ejercicio –Vencimiento (maturity) PRODUCTOS DERIVADOS – OPCIONES

Mayor leverageMayor leverage Mayor riesgo pero no mayor volatilidadMayor riesgo pero no mayor volatilidad Contratos estandarizados contribuyen a la liquidez del mercadoContratos estandarizados contribuyen a la liquidez del mercado Riesgo limitado para quien paga la prima de la opciónRiesgo limitado para quien paga la prima de la opción Riesgo puede ser disminuido al invertir en distintos activos e instrumentos (teoría portfolio)Riesgo puede ser disminuido al invertir en distintos activos e instrumentos (teoría portfolio) Es una especie de seguro de precio para traders, (elimina riesgo de precio), y oportunidad de ganancia para especuladores, por subas o bajas de preciosEs una especie de seguro de precio para traders, (elimina riesgo de precio), y oportunidad de ganancia para especuladores, por subas o bajas de precios Mayor leverageMayor leverage Mayor riesgo pero no mayor volatilidadMayor riesgo pero no mayor volatilidad Contratos estandarizados contribuyen a la liquidez del mercadoContratos estandarizados contribuyen a la liquidez del mercado Riesgo limitado para quien paga la prima de la opciónRiesgo limitado para quien paga la prima de la opción Riesgo puede ser disminuido al invertir en distintos activos e instrumentos (teoría portfolio)Riesgo puede ser disminuido al invertir en distintos activos e instrumentos (teoría portfolio) Es una especie de seguro de precio para traders, (elimina riesgo de precio), y oportunidad de ganancia para especuladores, por subas o bajas de preciosEs una especie de seguro de precio para traders, (elimina riesgo de precio), y oportunidad de ganancia para especuladores, por subas o bajas de precios VENTAJAS Y DESVENTAJAS

¿Qué es un call? El call u opción de compra da al comprador el derecho, pero no la obligación, de comprar el activo subyacente, a un precio determinado, por un plazo determinado y en un lugar determinado. El vendedor del call tiene la obligación de vender el activo si el comprador decide ejercer su opción de compra. OPCIONES

¿Qué es un put? El put u opción de venta da al comprador el derecho, pero no la obligación, de vender el activo subyacente a un precio determinado, por un plazo determinado, en un lugar determinado. El vendedor del put tiene la obligación de comprar el activo si el tenedor del put decide ejercer su opción de venta.

¿Qué es el precio de ejercicio? El precio de ejercicio o strike price de una opción es el precio especificado en el contrato al cual el activo puede ser comprado o vendido si el comprador de la opción ejerce su derecho a comprar (en caso de un call) o a vender (en caso de un put). OPCIONES

¿Qué es la prima de una opción?  Es el precio al cual se negocia un contrato. En otras palabras, es el precio de la opción pagado por el comprador al emisor, o vendedor, de la opción.  El emisor percibe en forma definitiva la prima, independientemente de que la opción se ejerza o no.  La prima es la ganancia del vendedor y la compensación por su eventual pérdida. OPCIONES

¿Qué es una opción at-the-money? Cuando el precio del activo subyacente es igual al precio del ejercicio, la opción está “at-the- money”. ¿Qué es una opción in-the-money? Un call está “in-the-money” si el precio de ejercicio es menor al precio de mercado del activo subyacente. Un put está “in-the-the-money” si el precio de ejercicio es mayor al precio de mercado del activo subyacente. OPCIONES

¿Qué es una opción “out-of-the-money”? Un call está “out-of-the-money” si el precio de ejercicio es mayor que el precio de mercado del activo subyacente. Un put está “out-of-the money” si el precio de ejercicio es menor que el precio de mercado del activo subyacente. OPCIONES

Al momento del vencimiento CALL PUT Opción "at the money"Spot = StrikeSpot = Strike Opción "in the money"Spot > StrikeSpot < Strike Opción "out of the money"Spot Strike OPCIONES

¿Cuál es el tamaño del contrato de opción?  Es la cantidad o volumen que se determine en el contrato.  En mercados organizados, estos volúmenes están estandarizados. Por ejemplo, 100 acciones, a menos que por algún hecho especial, tal como un dividendo en acciones, o un “stock split” varíe este número. OPCIONES

¿Qué es el “open interest”? El “open interest” se refiere al número de contratos abiertos en un mercado determinado, correspondientes a una clase de activos en particular o una serie determinada. OPCIONES

¿Qué es una opción americana? Es una opción que puede ejercerse en cualquier momento, dentro del plazo comprendido desde la fecha de adquisición hasta la de ejercicio. ¿Qué es una opción europea? Es una opción que puede ejercerse únicamente en el momento de la fecha determinada. La opción americana es la más demandada por ser más flexible, pero su prima es más elevada. Las opciones pueden ser clasificadas según el activo subyacente sobre el que se instrumentan. Así puede haber opciones sobre contado o sobre futuros. OPCIONES

Ganancia - Pérdida limitada - Ganancia ilimitada - Cobertura para insumos Precio del activo al vencimiento Precio ejercicio Precio convenido + Prima Precio de la prima VALOR DE UNA OPCION CALL Pérdida

Ganancia - Ganancia limitada - Pérdida ilimitada Precio del activo al vencimiento Precio convenido Precio convenido + Prima Precio de la prima VALOR DE UNA OPCION CALL Pérdida

Ganancia - Ganancia ilimitada (hasta “0”) - Pérdida limitada - Cobertura de productos Precio del activo al vencimiento Precio convenido Precio convenido menos Prima Precio de la prima VALOR DE UNA OPCION PUT Pérdida

Ganancia - Ganancia limitada - Pérdida ilimitada (hasta valor “0” del activo) Precio del activo al vencimiento Precio convenido Precio convenido menos Prima Precio de la prima VALOR DE UNA OPCION PUT Pérdida

Valor de un call si precio ejercicio es $ 85 Share Price Call option value $85 $110 $25$25 VALOR DE UNA OPCION CALL

Valor de un put si precio ejercicio es $ 85 Share Price Put option value $80 $85 $5$5 VALOR DE UNA OPCION PUT

13/04/09DLR092009Call3,720, , /04/09DLR092009Call3,74 0, /04/09DLR092009Call3,800, , /04/09DLR092009Call3,94 0, /04/09DLR092009Call4,22 0, /04/09DLR092009Call4,280, , /04/09DLR092009Call4,30 0, /04/09DLR092009Call4,370, , /04/09DLR102009Call3,820, , /04/09DLR102009Call4,390, , /04/09DLR122009Call4,00 0,189 13/04/09DLR122009Call4,10 0,14970 Fecha PosiciónTipoEjercicioPrimeroMínimoMáximoUltimo Volumen Ajuste / Prima Ref Int. Abierto OPCIONES - Ejemplos

FechaPosiciónTipoEjercicioInterés Abierto 19/05/2010DLR062010Put3, /05/2010DLR052010Call3, /05/2010DLR052010Call4, /05/2010DLR062010Call3, /05/2010DLR062010Call4, /05/2010DLR062010Call4, /05/2010DLR062010Call4, /05/2010DLR062010Call4, /05/2010DLR072010Call3, /05/2010DLR072010Call4, /05/2010DLR082010Call3, /05/2010DLR082010Call4, /05/2010DLR092010Call3, /05/2010DLR092010Call3,867 19/05/2010DLR092010Call4, /05/2010DLR092010Call4,257 19/05/2010DLR102010Call3, /05/2010DLR102010Call4, /05/2010DLR102010Call4, /05/2010DLR102010Call4, /05/2010DLR112010Call3, /05/2010DLR112010Call4,2573 OPCIONES - Ejemplos

Call in-the-money Call strike price 78 Precio mercado Diferencia Nro. Acciones 100 Valor del call 155 Put out-of-the-money Put strike price 78 Precio de mercado Diferencia Nro. De Acciones 100 Valor del put 0 OPCIONES - Ejemplos (*) Al vencimiento

MSFT Trading at $55.00 Buy10 MSFT JUN 55 Call$2,500 Cost of trade$2,500 MSFT Trading at $55.00 MSF $ 55

Purchase Price Sale Price Profit (Loss) % Gain (Loss) Stock Price $55$65$1018.2% 1000 Shares $55,000$65,000$10, % 10 Jun 55 calls $2,500$10,000$7,500300%

Purchase Price Sale Price Profit (Loss) % Gain (Loss) Stock Price $55$45($10)(18.2%) 1000 Shares $55,000$45,000-$10,000(18.2%) 10 Jun 55 calls $2,500$0($2,500)(100%)

OPCIONES - Ejemplos Valor de una opción si el precio de ejercicio es $85(*) Valor de una opción si el precio de ejercicio es $85(*) (*) Al vencimiento

GFGC1.65OCCierre 1,84 Ant 1,78

¿De qué depende el valor de una opción? a)El valor spot del activo subyacente b)El precio de ejercicio c)El tiempo restante hasta el vencimiento d)La tasa de interés libre de riesgo e)La volatilidad f)Los dividendos OPCIONES

Valor de una opción call (al vencimiento) Precio de ejercicio $ Precio de mercado del activo $ Valor de la opción: $ $ = $ 200 Si el precio de mercado del activo es $ 900 Valor del call: Cero Una opción no puede tener valor negativo Tampoco la opción pude valer más que el bien Valor de una opción call (al vencimiento) Precio de ejercicio $ Precio de mercado del activo $ Valor de la opción: $ $ = $ 200 Si el precio de mercado del activo es $ 900 Valor del call: Cero Una opción no puede tener valor negativo Tampoco la opción pude valer más que el bien OPCIONES - Ejemplos

(*) Put in-the-money (*) Put strike price 78 Precio mercado Diferencia Nro. de acciones 100 Valor del put 312 Call out-of-the-money (**) Call strike price 78 Precio de mercado Diferencia No value Nro. de acciones 100 Valor del call 155 OPCIONES – Ejemplos (*) Al vencimiento (**) Antes de su vencimiento

¿Para qué puedo usar opciones? Para proteger activos de una baja de precio en el mercado. Para aumentar los ingresos sobre posiciones activas. Para poder comprar acciones a precios menores a los vigentes en el mercado Para aprovechar grandes movimientos del mercado cuando no se sabe cual va a ser la dirección en la cual se van a mover los precios. Para beneficiarse con la suba de los activos subyacentes sin incurrir el costo de comprarlos en forma directa. OPCIONES

Las opciones permiten participar en variaciones de precios de los activos subyacentes sin arriesgar las grandes sumas de dinero necesarias para adquirir el activo propiamente dicho. Las opciones pueden ser usadas para cubrir posiciones en un activo, para comprar o vender un activo a un precio más favorable que el vigente en el mercado en un momento determinado o, en el caso de emitir opciones, ganar la prima. OPCIONES

Hedging con opciones sobre monedas Exportador debe cobrar E 1 millón Escenario I: Euro cae a $ 1,15 por US$ Tenemos el derecho a vender 1 millón de euros a $ 1,20 ejerciendo un put Se ejerce la opción put. El flujo de caja será de $ Escenario II: Euro sube a $ 1,25 por US$ Tenemos el derecho a vender 1 millón de euros a $ 1,20 ejerciendo un put No se ejerce la opción put Se venden los euros en el mercado y se tiene un flujo de caja de $

¿Qué es el valor teórico de una opción? El valor teórico de una opción es un concepto estadístico, con validez relativa y no absoluta. Permite la comparación de valores de las opciones sobre distintos activos subyacentes y la comparación de la misma opción en diferentes momentos. OPCIONES

¿Qué es la volatilidad? Es una medida de los cambios de precios del activo subyacente expresada en porcentaje, independientemente de la dirección de dichos cambios. Ejemplo Si el precio de una acción aumenta de $ 200 a $ 202, es equivalente en términos de volatilidad a otra acción que pasa de $ 100 a $ 101. Igualmente, un aumento de precios del 1 % es igual en términos de volatilidad a una disminución del mismo porcentaje. OPCIONES

Si bien volatilidad simplemente significa movimiento, hay cuatro formas de describir ese movimiento: 1.Volatilidad histórica: es una medida de las variaciones de precios ya ocurridas en el pasado y correspondientes a un período específico de tiempo. Matemáticamente, la volatilidad histórica es la desviación estándar anualizada de los retornos correspondientes a un período de tiempo específico. 2.Volatilidad futura: es la desviación estándar anualizada de los retornos diarios correspondiente a un período futuro, típicamente entre hoy y el la fecha de expiración de la opción. OPCIONES

3.Volatilidad esperada: es la volatilidad pronosticada por el trader, usada en la fórmula de estimación del valor teórico de una opción. Los traders estudian las condiciones del mercado y la evolución histórica de los precios para proyectar la volatilidad. Considerando que los pronósticos varían de acuerdo a cada persona, no existe un valor esperado que satisfaga a todos los operadores. 4.Volatilidad implícita: es el porcentaje de volatilidad que explica el valor corriente de mercado de la opción. Es el común denominador de los precios de la opción. OPCIONES

¿Qué significa que una opción está sobrevaluada o subvaluada? Los términos “sobrevaluada” o “subvaluada” describen la relación entre la volatilidad implícita y la volatilidad esperada. Dos traders pueden tener opiniones diferentes respecto de los valores relativos de la misma opción si tienen pronósticos de mercado y estilos de trading diferentes. OPCIONES

Valuación de la prima a.Modelo de Black-Scholes b.Modelo binomial OPCIONES

 El valor de un call y put aumentan al aumentar la volatilidad de los activos.  El valor de un call crece al aumentar el precio del activo subyacente. El valor de un put aumenta al disminuir el precio del activo en cuestión.  El valor de un call crece si el precio de ejercicio decrece y un put vale más si el precio de ejercicio decrece.  La opción vale más cuanto más lejana es la fecha de ejercicio.  El valor de un call y put aumentan al aumentar la volatilidad de los activos.  El valor de un call crece al aumentar el precio del activo subyacente. El valor de un put aumenta al disminuir el precio del activo en cuestión.  El valor de un call crece si el precio de ejercicio decrece y un put vale más si el precio de ejercicio decrece.  La opción vale más cuanto más lejana es la fecha de ejercicio. Factores que afectan su valor OPCIONES - Factores que afectan su valor

FactoresCallPut Volatilidad++ Precio activo +- Precio ejercicio -+ Fecha ejercicio ++ Tasa interés +- Dividendo efectivo -+ Factores que afectan su valor OPCIONES - Factores que afectan su valor

OPCIONES El alfabeto griego:  Delta: exposición a un cambio del precio del activo subyacente.  Gamma: exposición ante un cambio de delta. Se llama también convexidad.  Vega o tau: exposición ante variación en la volatilidad.  Theta: variación del precio de la opción ante cambio en el plazo del contrato.  Rho: variación del precio ante cambios en la tasa i.  Basis: exposición al cambio en la correlación de los valores entre diferentes instrumentos.

OPCIONES Otras aplicaciones actuales de las opciones: Bonos considerados como put a favor del emisor Acciones consideradas como call del tenedor Contratos de seguros Títulos convertibles Cláusulas de rescate anticipado de títulos OPCIONES REALES Evaluación de proyectos en función de las opciones Ej. empresa petrolera.

SWAPS

Contrato por el cual dos partes acuerdan canjear flujos de fondos durante un período de tiempo Están basados en un monto de capital acordado (notional) que sirve de base de cálculo pero puede no intercambiarse Ejemplos más comunes –Swaps de tasa de interés (canje de una tasa variable por una tasa fija o viceversa) Caps Collars Floors –Swaps de moneda (Currency Swaps). PRODUCTOS DERIVADOS - SWAPS

Empresa A Empresa B 9,95 Libor Empresa A Empresa B 9,95 Libor Empresa A 10 % Fija Libo 6 m + 0,3 % Empresa B11,2 Libo 6 m + 1,0 % 10 % Libor + 1%