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UNIVERSIDAD NACIONAL PEDRO RUIZ GALLO FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS, ADMINISTRATIVAS Y CONTABLES PROGRAMA DE ACTUALIZACION PARA LA TITULACION PROFESIONAL.

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1 UNIVERSIDAD NACIONAL PEDRO RUIZ GALLO FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS, ADMINISTRATIVAS Y CONTABLES PROGRAMA DE ACTUALIZACION PARA LA TITULACION PROFESIONAL CURSO: TEORIA MACROECONOMICA Profesor: José Ordinola Boyer (SEGUNDA PARTE) Marzo - Abril 2012

2 AGENDA IDinámica del Sector Externo (Tipo de Cambio-BP) IIDemanda / Oferta y Política Monetaria III Crecimiento Económico – Caso Peruano

3 La Historia del Dinero Fenicios – Colonias y Factorías Comerciantes por excelencia Hábiles navegantes Desarrollan importante actividad mercantil Dueños del Mediterráneo (S. XI al XIII a.c.) En sus transacciones – Trueque No existía moneda – no la conocían Herodoto – los fenicios practicaron el Trueque Mudo Todo el mundo comercio con ellos Dinero ¿Cómo otorgar valor a las cosas? Dinero – superar la doble coincidencia de deseos en las transacciones.

4 La Historia del Dinero …1 Lo anterior se tradujo en una multiplicidad de Instrumentos de Intercambio o Medios de Pago: Arroz, dientes de perro, vino, conchas marinas, semillas de cacao, marfil, plumas de pájaros, esclavos, clavos, maíz, ovejas, cabras, caparazones de tortuga, sal, ganado vacuno, cuero, tabaco … todo ello antes de inventar el dinero, de acuñar la moneda. Oro y plata … acercarse a la acuñación La sal, por siglos importante medio de cambio

5 La Historia del Dinero …2 Antigua Roma: Los soldados eran pagados con SAL. De allí proviene la palabra SALARIO. El Ganado, la PECUA igual ha sido por siglos importante medio de pago. Cuando se pagaba con PECUA, con ganado, las cosas tomaban sentido PECUNIARIO. Los Romanos: implantaron la Pecunia Pesata El ganado era el dinero y valía según su peso. Posteriormente el Rey o Reyna emitían producían MONEDA.

6 La Historia del Dinero …3 Posteriormente aparece la PECUNIA NUMERATA, ahora los bienes valían fracciones del valor de la moneda. Era una fase más avanzada, ya no había que pesar pues se le asignaba un valor a cada moneda. Por lo menos se registran 22 fases en la evolución de la historia monetaria mundial desde 3000 años a.c. en donde las monedas metálicas empiezan a reemplazar a la Cebada en Sumaria (Mesopotamia), pasando por la acuñación de monedas en la Roma Republicana en el 328 a.c., la emisión de papel moneda en China (845 d.c.) … hasta la cheques (países bajos 1608) generalización del dinero plástico, cajeros automáticos, etc, etc

7 Pero ¿Qué es el Dinero? Bien que aceptamos en el cambio. Evitamos problema de doble coincidencia Es el stock de activos que pueden ser facilmente usados para realizar transacciones. Friedman (PNE 1976): Dinero es todo lo que hace de Dinero ¿Para que sirve?: Realizar transacciones Especular Oro y Plata: Importante conexión Dinero - Comercio

8 Una vez que se consolida la conexión dinero- comercio empieza a gestarse la conexión dinero-gobierno. Emerge la Banca Comercial (BCO) que luego generará la necesidad de la Banca Central de Reserva (BCR) Y ¿Cómo nace la idea de la BCO? Institución cuyo propósito fundamental es facilitar el Comercio, remediar la falta de medios de pago, la falta de confianza, o sea el Banco te presta CREDITO, te da CREDITO, te da CONFIANZA.

9 En el siglo XXIII ya existían Banqueros en Italia que solucionaban el problema de la falta de confianza mediante Letras de Cambio. Los Medici: Agencia Medici Barcelona – Agencia Medici Florencia Medici en bancas, cuando entraban en quiebra rompían su banca … Bancarrota El BCO te vende TIEMPO porque no se paga algo que no ha sido vendido. En el Balance del Orfebre hay Oro y Depósitos. De repente el orfebre observa que hay gente que no mueve su cuenta, entonces la utiliza para PRESTAMOS.

10 Esa operación se repite … o sea el Orfebre se convierte en BCO. Características del BCO: Sus Obligaciones principales son Depósitos a la Vista Los Préstamos que otorga son préstamos a LP, respaldados por bienes comerciales La historia de la banca marca al Banco de Amsterdam como uno de los puntos de partida para la dinamización de la BCO. De allí emerge la idea de todo el mundo quiere retirar su dinero del Banco cuando parece que no hay dinero en el Banco (Pánico Bancario … y prefiere mantenerlo en el Banco cuando sabe que tiene bastante dinero

11 A finales del siglo XVII aparece una nueva conexión, la conexión Burguesía-Banca. Paralelo a la conexión Burguesía-Banca se gesta la necesidad de una igualdad entre deberes y derechos del Soberano y del Ciudadano. Ello conduce al nacimiento de la Banca Central (BCR) que presta principalmente al Gobierno y sus obligaciones poseen el carácter de CURSO FORZOSO. El BCR se supone que tiene el monopolio de la EMISION. El BCR es una especie de BCO pero su directorio posee el monopolio de poder controlar los medios de pago del país. Principal característica: Su capacidad de REDESCUENTO (Curso Forzoso)

12 Pánicos … grandes movimientos en el precio del dinero … tasas de interés Inglaterra 1825: Primer Pánico por amenaza de guerra Pánicos – Burbujas – inundación de dinero internacional – acumulación de RIN – Burbujas Financieras Perú raíz inflacionaria – Burbuja – Bancos con mucho Dinero para prestar Cambistas – especuladores – hijos de la hiper Pánico – fine tunning Burbuja del Mississippi – Burbuja del Seatle La Burbuja inmobiliaria USA no es su primera burbuja

13 Pánicos, burbujas … Los italianos (Los Medici) crearon los Bancos Comerciales, los Ingleses lo perfeccionaron y los EEUU crearon el papel moneda de aceptación internacional Dólar – green back – continental español – moneda española – oro de california? La historia del dólar es la historia del poderío norteamericano, del poderío capitalista. Los mismos Chinos han aceptado que el Capitalismo es la fuente más intensa de generación de riqueza.

14 Funciones del Dinero Medio de Cambio (Función Principal) se usa para comprar bienes y servicios Depósito de Valor – Transfiere poder de compra hacia el futuro Unidad de Cuenta – Unidad Común para expresar Precios y Valores Tipos de Dinero Dinero Fiduciario (no tiene valor intrínseco / norma usual / acuerdo social basado en la confianza de los Agentes Económicos) Dinero Mercancía (tiene valor intrínseco / siempre se ha venido usando / muchos ejemplos / varias formas: cheques, bonos, acciones, tarjetas de crédito

15 Oferta de Dinero Cantidad disponible de dinero que existe en la economía en un momento determinado Política Monetaria: Proceso de Control sobre la cantidad de dinero Banca Central: figura del Gobierno controlando el dinero fiduciario BCR: Institución encargada y responsable de conducir la Política Monetaria. Posee restricciones legales para gestionar el monopolio de la emisión monetaria. Perú 1994: prohibición expresa de emitir dinero para prestarle al Gobierno El gobierno delega funciones de PM al BCR, o sea el BCR tiene AUTONOMIA

16 Oferta de Dinero 1 Oferta de Dinero – Proceso de Oferta Monetaria Emisión: Primaria y Secundaria Bancos Comerciales Consolidados Banco Central Sistema Bancario Consolidado E P DS + I C E = E P S I E C D B M Resumen del Esquema Básico, donde: E: Encaje; P: Préstamos (Notas Promisorias); D: Depósitos; S: Préstamos al Gobierno (Bancos, Letras, Notas); B: Base Monetaria; M: Oferta Monetaria (C + D); I: Reservas Internacionales Netas; C: Circulante, papel moneda en manos del público y bancos comerciales Encaje – 2 componentes: Circulante en manos de los Bancos / Depósitos a la vista de BCO y BCR

17 Oferta de Dinero 2 B – Base Monetaria, Pasivo Monetario del BC=C+E Oferta Monetaria – Pasivo Monetario del Sistema Bancario El Crédito (P, S, I) es el respaldo de la Masa Monetaria Programa Monetario: Plan para controlar (P, S, I) ¿Porqué es inflacionario un Déficit? Perú – causa fundamental de la inflación 80 – Exceso de Déficit Presupuestal (DF) DF es o refleja un aumento en la cantidad de obligaciones del gobierno para con el Sistema Bancario Consolidado. O sea si S debe M o P (aumentando el encaje)

18 Oferta de Dinero 3 Aparece como pertinente la idea del Multiplicador Monetario: m = (M / B) Relación entre MASA y BASE monetaria Los bancos se supone que mantienen una Reserva o encaje: E = k D Donde k: tasa efectiva de encaje El público se supone que mantiene una relación z = (C / D) Así: m = [(C + D) / (C + E)] … o sea:

19 Oferta de Dinero 4 m = [(z + 1) / (k + z)] En consecuencia: 1.Si se aumenta k (la cantidad que mantienen en encaje los bancos) el multiplicador monetario cae. Si k 1 k = 1 entonces m = 1 2.z = (C / D) se supone que aquí quien decide es el público, z: coeficiente de liquidez ¿Cómo determinar (m / z)? Dado que m = [(z + 1) / (k + z)] (m / z) = [(z + k) – (z + 1) / (k + z) 2 ] (m / z) = [(k - 1) / (k + z) 2 ] < 0

20 Oferta de Dinero 5 O sea que un aumento en z implica una caída en m … pánico bancario Dinero – Activos Financieros (AF): Líquidos (AL) e Ilíquidos (menos líquidos) AI Hoy en día los a AI son los que más abundan (Ahorros en Bancos, Valores Comerciales, Depósitos a Plazo, etc) Multiplicador Monetario con Encaje Voluntario y Encaje Prestado: M = C + D C = α M D = EL / k El encaje efectivo que tiene el banco es:

21 Oferta de Dinero 6 E EN + EP EL + EE EN, encaje no prestado EP, encaje prestado (los bancos pagan intereses – redescuento- al BCR) EL, encaje legal EE, exceso de encaje Restando EP: EN EL + (EE – EP) (EE - EP) EV EV: encaje voluntario, aplicable al sistema bancario como un todo. Ahora bien, dado que: M = C + D; C = αm; C = z D; C = α (C + D) …

22 Oferta de Dinero 7 (1 – α) C = α D C = [α / (1 – α)] D z = [α / (1 – α)] De EL = EN – EV podríamos derivar una función de Oferta de Dinero: M = (C + D) = α M + (EL / k). M s = (1 – α) -1 [(EN – EV) / k] Al banco –se supone- que lo que le importa es el costo de los fondos o sea cuanto menor va a ser la disposición de mantener ENCAJE EXCEDENTE.

23 Oferta de Dinero 8 Esto es: Una subida en la tasa de redescuento α implicaría por decisión de los bancos disminuir el encaje prestado y por lo tanto subir el encaje voluntario. Dado el pasivo del sistema bancario consolidado SBC - (P, S, I)- podemos hacer: M S = Crédito Interno + RIN En momentos en que se generan movimientos en RIN y en crédito interno, el BCR está permanentemente practicando, implementando POLITICAS DE ESTERILIZACION de la oferta monetaria (M S ) para evitar su impacto sobre precios.

24 Oferta de Dinero 9 Sea: M P + S + I + Ɛ P, préstamos al sector privado S, préstamos al gobierno I, Reservas Internacionales Netas Ɛ, otras cosas menos importantes M P + S + I + Ɛ ÷ M (M / M) (P / M) + (S / M) + (I / M) + ( Ɛ / M) Todo x (P / P), (S / S), (I / I) (M / M) (P / M) (P/P) + (S / M) (S/S) + (I / M) (I/I) + Ɛ / M Si (I / M) (I/I) entonces (M / M) lo que provocaría un aumento desmesurado en los precios.

25 Oferta de Dinero 10 (M / M): tasa de crecimiento del dinero, toda obligación monetaria del sistema bancario. Explicada por la Ʃ de las tasas de crecimiento de los activos (S / S), (I / I), detrás de la masa monetaria ponderados por su importancia relativa (P/M), (S/M), (I/M). La utilidad de esta expresión es que permite observar el crecimiento de la masa monetaria a través de sus principales fuentes de crecimiento: el sector externo (I), el déficit presupuestal (P), y el déficit privado (S). Actualmente los gobiernos se proponen ciertas Metas de Inflación. Si a esa meta la llamamos x ¿Cuál es la proporción del PBI máxima que el país debe tener como déficit presupuestario?

26 Oferta de Dinero 11 Si las RIN y los préstamos al sector privado no cambian, o sea: (M / M) = (S / S) El aumento en la M S es solo explicado por el aumento en el endeudamiento del gobierno con el sistema monetario. Si (M / M) crece exactamente a (S / S) entonces en este país existe inflación, o sea si la disposición del público a guardar dinero crece exactamente a (S / S) entonces existe inflación. Y, ¿de qué disposición a guardar dinero? z: disposición a guardar dinero en términos reales o cantidad de poder de compra. pz: cantidad nominal

27 Demanda de Dinero Demanda de dinero REAL: z Demanda de dinero NOMINAL: pz pz = M S Posición de Equilibrio pz cantidad de dinero que los agentes económicos quieren mantener en un determinado momento (pz) t Si: pz M S El público va a comportarse de tal suerte que al menos el nivel de precios sería afectado u otra variable macroeconómica. Si al caer la M S, la demanda crece igual de tal suerte que se mantiene el equilibrio: (p/p) + (z/z) = (M/M) = (S/M) La causa del crecimiento monetario es el déficit presupuestal.

28 Demanda de Dinero 1 Si la Demanda REAL de dinero viene dada por: z = y a x b Donde y denota la producción real y x la expectativa inflacionaria. z = (y, x), donde z y, z x > 0 Cuanto mayor sea la expectativa inflacionaria menor será la disposición a guardar dinero pues éste pierde valor real. a, elasticidad de demanda de dinero con respecto al ingreso real. Elasticidad-ingreso de la demanda de dinero ( ƞ y d )

29 Demanda de Dinero 2 (z / z) a (y / y) + b (x / x) a (y / y) + b (x / x) puede ser sustituido por (z / z) en: (p/p) + (z/z) = (M/M) = (S/M) o sea: g p + a g y + b g x = (S/M) Si a g y + b g x permanecen inalterables, al aumentar (S/M), g p debe aumentar para mantener el EQUILIBRIO MONETARIO.

30 Demanda de Dinero 3 El aumento en el presupuesto es inflacionario si es financiado por la autoridad monetaria. Si multiplicamos (S/M) (py / py): (py / M) (S / py) = g p + ag y + bg x = v (S/py) A mayor v mayor efecto inflacionario de un aumento del déficit como porcentaje del PBI, representado por (S / py), si y solo sí el déficit sea financiado por la autoridad monetaria. Cualquier aumento en la producción (py) es ANTI-INFLACIONARIO Velocidad de circulación monetaria % PBI representado por el déficit del gobierno que debe financiar el sistema bancario Si las expectativas no cambian (g x = 0) y el PBI no crece (g y = 0), todo aumento en el déficit fiscal como % del PBI es inflacionario

31 Neutralidad Monetaria La construcción del esquema analítico para el Mercado Monetario transitó por un Marco Teórico que podría esquematizarse como: Lo REAL Lo MONETARIO La Riqueza, el Ahorro, la Inversión Modiglianni Interrelaciones Real - Monetario Metzler Chicago Bosquejo originario de una Teoría para el Dinero Jhonson, Friedman Primer Marco Teórico para el Análisis Monetario Friedman, Tobin, Metzler Mecanismos de Transmisión Políticas de Estabilización ¿Qué puede y qué no puede hacer la PM?

32 Teoría Cuantitativa del Dinero Teoría simple que relaciona la inflación con el crecimiento de la cantidad de medios de pago (o sea de dinero). P t = P t (M s t ) + Concepto clave: Velocidad de Circulación Monetaria (v) o número de veces que cambia de manos el dinero (Irving Fisher); v es una especie de ingeniería social; tasa a la que circula el dinero en la economía. Perú 2010 S/. 500 mil millones de transacciones Dinero disponible S/. 100 mil millones El billete promedio era usado en 5 transacciones, la velocidad de circulación del dinero era 5.

33 Teoría Cuantitativa del Dinero 1 Formalmente V = (T / M) (Q / M) V, velocidad; T, valor de transacciones; M, Oferta de dinero Usualmente se utiliza el PBI nominal como una proxi del total de transacciones. O sea: V = (PY / M) P, precio del producto; Y, cantidad de producto PBI real; PY, valor del producto (PBI nominal) La ecuación cuantitativa establecerá que: M V = P Y Concepto originalmente inspirado en Hume (1821), Fisher (1921) y formal y ampliamente estudiado por Friedman (1951, 1057, 1958, 1061, 1968, …). Ha existido gran controversia sobre la ecuación pues algunos creen que no es una ecuación sino una tautología, tal que: MV PY

34 Teoría Cuantitativa del Dinero 2 Si MV PY, es una identidad se cumple por definición de sus variables. Si es una ecuación, es necesario observar que cumpla con el hecho de que en toda transacción existen dos partes: los que compran y los que venden. DD o M d : Demanda por Dinero Demanda por Dinero (M/P) d = k Y Ecuación Cuantitativa: M V = P Y La conexión entre ambos: k = (1 / V) Cuando los agentes económicos mantienen una cantidad elevada de dinero en relación a su ingreso (k es alto), el dinero cambia de manos pocas veces (V es bajo). Esto es, la Demanda por Dinero parte de la TC. Se asume que V es constante y exógena: Ingeniería Social Con V constante, la oferta de dinero determina el PBI nominal (PY). El PBI real está determinado por los factores de producción (K, L) y la tecnología (π), función de producción agregada.

35 Teoría Cuantitativa del Dinero 3 El nivel de precios es P = (PBI Nominal) / (PBI Real) Deflactor En esta línea, la tasa de crecimiento del producto es igual a la suma de las tasas de crecimiento de los factores. Igual en la ecuación cuantitativa, puede escribirse: (M/M) + (V/V) = (P/P) + (Y/Y) Pero como V es constante, entonces (V/V) = 0, Sea π = (M/M) – (Y/Y) En consecuencia: El normal crecimiento (Y/Y) requiere una cierta cantidad de crecimiento de la oferta monetaria para facilitar el crecimiento de las transacciones El crecimiento por encima de este monto genera Inflación

36 Teoría Cuantitativa del Dinero 4 La TCD predice una relación uno a uno entre cambios en la tasa de crecimiento del dinero y cambios en la tasa de inflación. No existe evidencia mundial en donde un aumento en la oferta monetaria (M) por encima del crecimiento del producto (Y) no haya generado inflación. Consideraciones adicionales: i, tasa de interés, costo de oportunidad de tener nuestra riqueza en forma de dinero en vez de en un Banco u otros activos financieros menos líquidos (OAF ML ). Los (OAF ML ) si son remunerados, el dinero (el activo financiero líquido AF L ) NO. Los bonos rinden más que el dinero SIEMPRE. A pesar de que la tasa de interés por el dinero es 0 el RIESGO del dinero es MINIMO.

37 Teoría Cuantitativa del Dinero 5 O sea, a menor liquidez mayor riesgo. Los AF ML poseen mayor riesgo. La liquidez aumenta entonces el riesgo disminuye. Los Bonos tienen alto rendimiento pero poseen alto riesgo. El dinero como tal no rinde. En la ecuación Fisher: MV PY sería una igualdad si V no es constante Si V e Y son constantes se convierte en IDENTIDAD. En un enfoque dinámico o una perspectiva de CP los cambios en la M S solo se traducen en modificaciones de precios. Postulemos la ecuación cuantitativa en diferencias tomando logarítmos y derivando con respecto al tiempo: Log (MV) = Log (PY) Log M + Log V = Log P + Log Y (Log M / t) + (Log V / t) = (Log P / t) + (Log Y / t) O sea:

38 Teoría Cuantitativa del Dinero 6 (1 / M)(M / t) + (1 / V)(V / t) = (1 / P)(P / t) + (1 / Y)(Y / t) Donde cada (1 / x)(x / t) representa la tasa de crecimiento de la variable x a través del tiempo. En la visión cuantitativa en donde se postula la ESTABILIDAD DE HABITOS DE PAGO (1 / V)(V / t) tiende a CERO; Y cambios en la oferta monetaria no afectan las condiciones de producción de la economía, o sea (1 / Y)(Y / t) también tiende a CERO. O sea, la tasa de crecimiento de los precios en el tiempo será igual a la tasa de crecimiento de la oferta monetaria: (1 / M)(M / t) = (1 / P)(P / t) Como lo normal es que las condiciones de la producción sufran grandes transformaciones en el tiempo, es más realista pensar que en el CP la tasa de crecimiento del producto (1 / Y)(Y / t) sea POSITIVA. En este caso:

39 Teoría Cuantitativa del Dinero 7 La variación en el tiempo de los precios tenderá a ser igual a la diferencia entre las tasas de crecimiento de la oferta monetaria y el producto: (1 / P)(P / t) = (1 / M)(M / t) - (1 / Y)(Y / t) En consecuencia, existe una Regla de Oro de Política Monetaria: Manténgase una tasa de crecimiento de la oferta monetaria igual a la tasa esperada de crecimiento del producto Ello permite crear las bases para una expansión económica NO INFLACIONARIA. Si llamamos: (1 / P)(P / t) = g p y llamamos (1 / M)(M / t) = g M y, (1 / Y)(Y / t) = g Y g p = g M - g Y

40 Teoría Cuantitativa del Dinero 8 O sea: Si g M > g Y entonces g p aumenta por lo que se genera INFLACION Si g M = g Y entonces g p = 0 existe ESTABILIDAD DE PRECIOS.

41 Teoría Cuantitativa del Dinero 9 ¿Cómo compatibilizar Oferta y Demanda Monetaria? La TCD asume que la demanda por dinero (o demanda por saldos reales) depende únicamente del ingreso real. Ahora incorporaremos otro determinante: La Tasa de Interés nominal (i) o precio del dinero. Para todo propósito se asume que cuando i entonces M d O sea: M d = M d (Y, i ) + - Donde i denota el costo de oportunidad de mantener riqueza en forma de dinero.

42 Teoría Cuantitativa del Dinero 10 Cuándo los agentes económicos (aes) deciden si su riqueza la mantienen en forma de dinero o bonos, necesitan conocer cuál va a ser la tasa de inflación. Por tanto necesitan de información adicional para lo que necesitan una tasa ex-ante que nos llevaría a definir una tasa de interés i* = r + π e, y conocer una oferta de saldos reales (M/P). Así: (M/P) = L (r + π e, Y) Y ¿Cómo responde P a un M? Dados los valores de r, Y, y π e, un M provoca un cambio en P en el mismo %.... TCD Oferta de Saldos Reales Demanda de Saldos Reales

43 Teoría Cuantitativa del Dinero 11 Y ¿Cuál es el papel de la inflación esperada? Los aes pueden equivocarse al predecir la inflación futura. Sin embargo en promedio NO SE EQUIVOCAN, por tanto: π e = π En el CP la π e puede cambiar cuando los aes obtienen nueva información. ¿Cómo responde P a aumentos de π e ? Dado (M/P) d = L (r + π e, Y) Para valores dados de r, Y, y M Un π e genera un i (Efecto Fisher) Y, por tanto (M/P) d, o sea: (M/P) d = L (r, π e, Y) -

44 Teoría Cuantitativa del Dinero 12 Y ¿Por qué la inflación es un problema? Exacerba la desigualdad económica Genera costos adicionales asociados con la inflación no esperada Costos de menú Distorsiones de precios relativos Impuesto – Inflación Crea ineficiencia en la asignación de RR Los precios relativos dejan de dar señales Incertidumbre Inflacionaria Descalce de monedas

45 Modelo Transacciones Modelo de Baumol El dinero es una especie de bien de inventario que se puede almacenar. El ae tiene mensualmente un flujo casi constante de necesidades de transacción y va a gastar todo su ingreso. El saldo promedio del ae es (D/2) y deja de ganar r(D/2) lo que representa su costo. O sea: C = a (y/D) + r (D/2) Que denota el Costo Total del ae. Si cobra o convierte más rápido su saldo será menor y su ganancia sobre títulos será mayor. Si aumenta el número de transacciones disminuye el costo de transacciones. Importa conocer su saldo promedio que más le conviene.

46 Modelo Transacciones Modelo de Baumol 1 Operando adecuadamente M d = (D/2) (ay/2r) De donde es posible calcular la elasticidad ingreso de la demanda por dinero: E y = (M d) / y) (y/ M d ) = (1/2) Si el ingreso aumenta en 1% el deseo del público por retener dinero aumenta solamente (1/2)%. Resultado preocupante pues si un aumento de 1% en el crédito (o sea en la oferta monetaria) no pude ser retenido por el público en su totalidad se podría generar INFLACION. Devaluar el poder adquisitivo del dinero hasta que haya disposición de retener dinero.

47 Modelo Especulación Modelo de Tobin Introduce Análisis de Incertidumbre. Todos los aes tenemos una posición de riqueza agregada W = M + B W, Riqueza Agregada; M, Dinero (Activo Líquido); B, Bonos (Activo menos líquido) La riqueza de todo individuo está asignada entre Dinero y Bonos, entre A líquidos y A menos líquidos. Rendimiento de la Cartera: R = 0 M + R B Puede existir pérdida de Capital sobre Bonos. En consecuencia no se sabe que va a pasar con los bonos y por tanto hay que hablar de la expectativa de rendimiento de los Bonos

48 Modelo Especulación Modelo de Tobin 1 R* = 0 M + (R + g*) B g*: expectativa de ganancia de capital Expectativa (g*) v/s Incertidumbre de ganancia (σ g ) v/s Incertidumbre asociada al rendimiento (σ R ). Así: (σ R ) = (σ g ) B denotaría la incertidumbre total de la cartera. Toda la incertidumbre recae sobre B y g. La utilidad del individuo puede ser representada como: U = U (R*, σ R ) + - Los aes demandan dinero para maximizar el rendimiento de sus bonos.

49 Demanda de Dinero – Innovaciones Financieras Existe un Agente Económico Representativo (aer) que vive indefinidamente y enfrenta costos transaccionales. En el momento t este aer tiene una función de utilidad como: c es el consumo del único bien no durable. Para cada unidad del bien c adquirido, el individuo incurre en un costo de transacción H de la forma: Función que representa la tecnología transaccional existente, puede ser el monto de los RR utilizados en actividades de compra asociadas a las transacciones.

50 Demanda de Dinero – Innovaciones Financieras 1 m: saldo monetario real Ɵ : parámetro que refleja el grado de desconocimiento tecnológico asociado a las transacciones. Una innovación tecnológica reducirá Ɵ y por consiguiente reducirá los costos transaccionales h. Se asume que Ø representa el grado de la economía de escala en las transacciones, asumiendo que 0 <Ø < 1 Cuando Ø=1 tendríamos el caso de retornos constantes a escala en transacciones. h es decreciente con relación al ratio (m/c). El individuo enfrenta la siguiente restricción presupuestal inter temporal (expresada en términos reales):

51 Demanda de Dinero – Innovaciones Financieras 2 b, ahorro de los individuos r, tasa de interés real π, tasa de inflación y, nivel de ingreso real Precisando la ecuación de lagrange y optimizando con relación a los ahorros reales y a los saldos monetarios reales, llegamos a la siguiente condición de primer orden: Considerando que la función de costos transaccionales es al estilo Cagan, tendríamos:

52 Demanda de Dinero – Innovaciones Financieras 3 En base a lo cual obtenemos la función de demanda por dinero: La misma que podría identificar la presencia de shocks (internos, externos, benévolos, perversos) que podrían generar desvíos de los precios en relación a su valor esperado en los shocks estocásticos de oferta, y que podrían especificarse como:

53 Demanda de Dinero – Innovaciones Financieras 4 Dado lo anterior la demanda por dinero depende negativamente de la tasa de interés y de los shocks estocásticos de demanda, tal que: Así mismo, la demanda de dinero depende positivamente del nivel de ingreso, negativamente de la tasa de interés nominal y de algún shock de liquidez:

54 Ecuación de Fisher La tasa de interés real es el resultado de ajustar la tasa de interés nominal por las expectativas de inflación. Así: Existen también shocks no observables para los que es necesario establecer supuestos de identificación. Toda variable dependiente estará resumida en el valor Y t de la relación: La estabilidad (p t ) también genera crecimiento (y t ) y crecimiento del bueno, del potencial. La estabilidad es fundamental para el crecimiento.

55 Ecuación de Fisher 1 Una formulación como esta permite estimar parámetros mediante una metodología VAR (Vectores Auto Regresivos) para los parámetros c i y la matriz de (Var / Cov) de los errores (x t ). A la vez será posible estimar los parámetros que miden la magnitud del impacto de las variables de rezago sobre las variables dependientes. Considerando un horizonte definido de rezagos, lo siguiente sería todo lo que observamos: Sin embargo los shocks estructurales de O/D son NO OBSERVABLES. Para ello necesitamos supuestos de identificación. En teoría podemos representar el sistema en promedios móviles:

56 Ecuación de Fisher 2 Donde: los shocks no observables de O/D serán definidos en: Resolviendo el sistema para incluir explícitamente los shocks de O/D tendremos: Donde: Transformando la expresión en promedios móviles:

57 Ecuación de Fisher 2 Donde: La matriz de Var / Cov de los shocks estructurales de O/D está representada por: Covarianzas nulas implica que existen shocks estructurales independientes. Los componentes de la matriz de identificación B 0 serán:

58 Metas Explícitas de Inflación Esquema de Metas Explícitas de Inflación (EMEI) Esquema de política monetaria La estabilidad de precios es el principal objetivo de la política monetaria Existe independencia del BCR para elegir la mejor forma de alcanzar el objetivo Debe existir disposición a ser fiscalizado por el público en cuanto alcanzar la meta inflacionaria Según Yeyati, el EMEI puede ayudar a reducir la dolarización debido a que ya no es importante defender el TdC y por consiguiente éste se vuelve volátil dejando de constituirse en un ACTIVO COLATERAL eficiente.

59 Metas Explícitas de Inflación 1 (EMEI) Meta cuantitativa explícita Se anuncia una meta promedio o un rango meta de la inflación para el mediano plazo Se hacen proyecciones de la inflación de acuerdo al estado actual de la economía y se evalúan los desvíos con relación a la META ANUNCIADA para ejecutar luego las medidas correctivas correspondientes. Se dice que la inflación proyectada es la META INTERMEDIA. Existe necesidad de desarrollar modelos para las proyecciones macroeconómicas TRANSPERENCIA

60 Metas Explícitas de Inflación 2 (EMEI) El EMEI se basa en la capacidad de comunicación del BCR al público en general sobre los objetivos de mediano y largo plazo con relación a la inflación, de tal manera que tenga capacidad de influir en la FORMACION DE EXPECTATIVAS. La construcción de la CREDIBILIDAD del BCR está sustentada en el grado de TRANSPARENCIA del mismo. A menor TRANSPARENCIA del BCR entonces mayor INCONSISTENCIA TEMPORAL que el público incorpora en su formación de expectativas. La INDEPENDENCIA del BCR para alcanzar sus objetivos de control de la inflación es también controlado a través de la capacidad de fiscalización del público que la ejerce a través de la explicación ante algún DESVIO de la META INFLACIONARIA.

61 Metas Explícitas de Inflación 3 (EMEI) La independencia FUNDAMENTAL es la INDEPENDENCIA OPERATIVA, puesto que las metas de inflación pueden incluso ser establecidas por el Gobierno Central como ocurre en los países desarrollados. Existe fuerte conexión entre Regla de Taylor y EMEI tal que suele denominarse a los países con EMEI Países Taylor. Normalmente los Países Taylor registran las menores tasas de inflación.

62 Un Modelo Sencillo de EMEI Dos grandes componentes: (I)Una Curva de Phillips que incluye las Expectativas Inflacionarias. (II)La descripción de la Política Monetaria, las preferencias de Política en términos de la fluctuación del producto y de la inflación. La Curva de Phillips (CP) Relaciona la inflación (π) con las expectativas de inflación (π e ), con el estado actual de los ciclos reales medido por la brecha producto: E incorpora choques de oferta

63 Un Modelo Sencillo de EMEI 1 En: Denota la pendiente de la CP, representa la magnitud del impacto de los desvíos del producto sobre la inflación. La ecuación define una relación lineal simple entre la inflación y la BRECHA PRODUCTO. ¿Cuál es el objetivo del BCR? s.a.: Donde: Representan –respectivamente- el peso relativo que el BCR le asigna a los desvíos del producto y de la inflación con relación a la meta.

64 0 Esquema Sencillo de EMEI – La CP CP +- x x

65 Descripción de la Política Monetaria Preferencias de Política en términos de fluctuaciones de producto y de inflación: Sujeto a: Resolviendo para x: O alternativamente: Donde captura otros shocks no observables

66 Descripción de la Política Monetaria 1 Arribamos a una Función de Reacción de la Política Monetaria (FRPM) o Curva de la Política Monetaria (CPM) de la forma: - x 0 + x

67 Descripción de la Política Monetaria 2 La FRPM es descrita en términos de la meta de inflación y de la brecha del producto. Toda decisión de Política Monetaria en una economía o país con EMEI gira en torno a una meta de inflación y a la brecha producto: En el gráfico anterior existe equilibrio con brecha producto negativa y expectativas de inflación superiores a la meta de inflación, así se podrían plantear diversas situaciones. Es posible manipular la Curva de Phillips para cerrar la brecha producto. Pero ¿Cómo manipular la CP? Manejo vía Mercado Laboral o Modalidad de Crecimiento.

68 - x 0 + x Manipulando la Curva de Phillips para cerrar la Brecha Producto

69 - x 0 + x Dado que existe CPM y CP pueden haber 2 FRPM o CPM y también 2 CP con diferentes pendientes:

70 Mayor pendiente en la CPM estaría indicando mayor preocupación por las fluctuaciones en el producto. CPM1 denota la existencia de una Política Monetaria que se preocupa más por las fluctuaciones del producto, le interesa más la estabilidad del producto aceptando cierta variabilidad de la inflación. CPM2 denota una Política Monetaria que se preocupa más por controlar la Inflación, es decir por mantener la estabilidad de precios, aceptando cierto grado de volatilidad del producto. En el caso de las Curvas de Phillips, las pendientes indican el grado de impacto de la brecha producto sobre la inflación. Mayor pendiente significa mayor impacto de la brecha producto sobre la inflación. Cuando el producto efectivo tiende a ser mayor que el producto potencial se generan presiones inflacionarias y se dice que la economía se está recalentando.

71 Reglas v/s Discreción Regla de Taylor EMEI tiene como base a la Regla de Taylor (RT) Países EMEI = Países Taylor Una RT es una regla de política monetaria que ayudaría a estabilizar la producción alrededor de una meta y a controlar la inflación. La RT se apoya en una tasa de interés NOMINAL que Cuando el PBI real y la tasa de inflación exceden su objetivo, se incrementa para generar un aumento en la tasa de interés real y así reducir la demanda agregada. Al revés: Si la inflación y el PBI real caen por debajo del objetivo, la regla recomendará recortar la tasa de interés nominal para aumentar la demanda agregada por la vía del aumento en la tasa de interés real Así, la tasa de interés de CP debería ser una función eficiente y creciente de la tasa de inflación y de la producción real para objetivos dados de ambas variables.

72 Reglas v/s Discreción Regla de Taylor 1 La función de DA es una función IS de la forma: La ecuación de la inflación surge de un contexto que asume la existencia de contratos salariales establecidos en diferentes momentos del tiempo y que se superponen. En consecuencia, la tasa de inflación CONTEMPORANEA es una función de las tasas de inflación pasada, la esperada para los períodos de vigencia de los contratos y de la brecha de actividad (output-gap): La especificación de la Regla de Taylor sería: y t, logaritmo natural de la producción real en t; r t, tasa de interés de LP; (y t -y*), brecha de actividad, output gap (og), brecha desvío del producto; π, tasa de inflación actual; π t, meta de inflación; E t π t+1, tasa de inflación esperada dada la información disponible en el presente; r*, meta de tasa de interés; i t st, tasas de interés nominal de CP; vt, ut, zt: shocks estocásticos.

73 Reglas v/s Discreción Regla de Taylor 2 Las tasas de interés reales de LP están vinculadas con las tasas de interés reales de CP (Tasas Overnight) a través de la estructura de plazos de las tasas de interés por lo cual el valor que toma r hoy, depende de los valores actuales y esperados a futuro de las tasas de interés de CP. Lo anterior es lo que Friedman en los 80 denominaba fine tuning o sintonía fina. La Regla Lineal de política que recomienda Taylor debe mirarse como resultado de MINIMIZAR una función cuadrática de pérdida cuyos argumentos son los DESVIOS de la tasa de interés y de la producción REAL de sus valores definidos como METAS. De Keynes / Friedman …. a …. Taylor / Lucas Lucas (PNE 1995) arguyó el 2003 en relación a ¿Cuáles son los beneficios para una economía de estabilizar la PRODUCCION REAL y sujetar la INFLACION en niveles bajos? Precisión de las Ganancias de Bienestar (GB) orientadas a estabilizar precios (GBE π ) son muy superiores a las ganancias de bienestar orientadas a estabilizar la producción (GBE Y ).

74 Reglas v/s Discreción Regla de Taylor 3 Hoy en día existe un hecho aceptado: Una alta inflación distorsiona las decisiones de inversión, ahorro, producción y en última instancia frena el crecimiento económico Independencia del BCR Orienta la Política Monetaria Estabilidad de Precios Influencia en Expectativas Inflacionarias Inflation Targeting Implementar Políticas Monetarias basadas en EMEI Aplicación de Regla de Taylor Más países y con más frecuencia Hay que aplicar una tasa de interés relativamente alta cuando la inflación está por encima de la meta inflacionaria (desvío de la inflación o cuando la economía está creciendo por encima de su PBI potencial (brecha producto) o en ambos casos. Igual para el caso contrario.

75 Reglas v/s Discreción Regla de Taylor 4 Friedman … Regla para la Oferta para el Agregado Monetario Taylor … Regla para la Tasa de Interés La reacción de la tasa de interés es más que proporcional ante la INFLACION y esto se consagra como el PRINCIPIO DE TAYLOR. r, desviación de la meta de la FED para la tasa real de los FF frente a su promedio de LP; p, desviación de la tasa de inflación frente a una meta de inflación; y, brecha entre el producto efectivo y el potencial. Elévese la r objetivo por encima de su nivel neutral cuando la inflación supere la meta del BCR o cuando el producto sobrepase a su nivel potencial. Regla de Taylor: (π – π m ) i Alta Baja (y e - y p )

76 AGENDA IDinámica del Sector Externo (Tipo de Cambio-BP) IIDemanda / Oferta y Política Monetaria III Crecimiento Económico – Caso Peruano

77 Muchas Gracias José ordinola boyer


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