LA TRANSICIÓN NECESARIA: HACIA UNA NUEVA LA POLÍTICA CAMBIARIA PARA VENEZUELA EL CONTEXTO ACTUAL Y LOS EFECTOS DE LA POLÍTICA CAMBIARIA HACIA UNA TRANSICIÓN ORDENADA

Evolución del Régimen de Banda Cambiaria Bs/US$ Deprec. Mensual: 1,5 % 1,3 % 1,2 % 1,3 % 0,3 Bs. diarios Dep. anual 7% Dep. anual 10% 896,3 833,8 Deprec. Implícita Anualizada: 19,6% 17,0% 14,8% 16,5% 1988 14,1% 1999 12,5% 2000 759,5 771,3 700 546,6 497,5 Límite Inferior 508,5 472,0 TC 470,0 470,4 Paridad Central 8/7/96 2/1/97 31/7/97 14/1/98 14/1/99 Límite Superior 2/1/01 2/1/02 Fuente: Banco Central de Venezuela

Tasa de Inflación Mensual a partir del IPC (Ene-95 Dic.-01) * Existe un Componente de Persistencia Inflacionaria (no basta anclar el TC) * Varición Interanual del IPC 12,3% (por encima de la Variación del TC) * Inflación del año más alta de la región (después de Ecuador) Caída Gradual

Inflación y Depreación Acumulada Mensual (desde Julio de 1996) La Brecha es Creciente

Precio de Petróleo US$/b Promedio del Año 2001 Cesta Venezolana: 20,37 Precio Promedio Últimos 3 meses Cesta Venezolana: 15,77 West Texas Cesta Venezuela Fuente: Ministerio de Energía y Minas, Reuters

Producción Venezolana de Petróleo Promedio Diario en Miles de Barriles El Mercado no sólo se ha debilitado en Precios sino en Volumenes Caída en la producción promedio en 340.000 barriles durante el 2001 Miles de Barriles

Resultados de Balanza de Pagos Millones de US$ 1999 2000 2001 CUENTA CORRIENTE 3.557 13.111 4.395 Saldo en Bienes 7.606 17.544 9.774 Exportaciones de Bienes f.o.b. 20.819 33.035 27.056 Petroleras 16.697 27.885 21.710 No Petroleras 4.122 5.150 5.346 Importaciones de Bienes f.o.b. (13.213) (15.491) (17.282) Saldo en Servicios (2.462) (3.018) (3.253) Saldo en Renta (1.527) (1.204) (1.516) Saldo en Bienes, Servicios y Renta 3.617 13.322 5.005 Transferencias Corrientes (60) (211) (610) CUENTA DE CAPITAL Y FINANCIERA (1.004) (2.790) (1.947) Inversión Directa 2.789 4.357 2.595 Inversión de Cartera 1.938 (2.418) 329 Otra Inversión (5.731) (4.729) (4.871) ERRORES Y OMISIONES (1.504) (4.503) (4.882) SALDO EN TRANSACCIONES CORRIENTES Y DE CAPITAL 1.049 5.818 (2.434)

Evaluación del Sector Externo Venezuela ha experimientado una bonanza petrolera importante en los últimos 3 años (66.300 millones de US$ en exportaciones petroleras en tres años) La salidas netas de capital han sido, no obstante, gigantescas (26.200 millones de US$ en tres años).Esto representa 1,24 veces el stock de deuda pública externa Venezuela sigue siendo (aún en un mayor grado) un exportador neto de capitales, y el boom termina en buena parte financiando al resto del mundo El comportamiento del sector externo es atípico en la región donde más bien son los déficit en cuenta corriente los que están asociados con salidas de capital Se percibe un ambiente de vulnerabilidad externa. El superávit corriente cayó en US$ 8.716 millones en 2001 y las salidas de capital continuan.

Tipo de Cambio y Reservas Internacionales (Año 2001 y 2002) A pesar de la banda, frente a choques y ataques se muestra una marcada preferencia por el ajuste en Reservas ¿Para que existe una banda? Tipo de Cambio Spot muy Ceñido a la Paridad Central Fuerte Ajuste en Reservas

Esterilización del Efecto Monetario de Origen Fiscal (Millones de US$) La Política Anti-inflacionaria se resume en esterilizar el boom petrolero con Importaciones y Salidas de Capital Fuente: BCV y Cálculos Propios

Reservas Internacionales/Liquidez Monetaria (a Dic. 2001) % Pérdida importante del respaldo de la líquidez en términos de reservas internacionales

Alta Variabilidad en las Tasas y Tendencia Creciente al Alza Evolución de las Tasas de Interés (2001 y Ene-2002) Frente ataques las tasas se ajustan al alza una vez que las reservas llegan a cierto umbral Alta Variabilidad en las Tasas y Tendencia Creciente al Alza

Indicadores del Sector Financiero Banca Comercial y Universal Principales Indicadores 1999 2000 2001 Intermediación Crediticia 61,7 56,9 60,6 Suficiencia Patrimonial 13,2 12,5 13,6 Cartera Inmovilizada 5,7 4,7 5,8 Cartera Venciada y Litigio/Patrimonio 20,4 16,8 19,8 Provisión de Cartera/Cartera Inmovilizada 129,1 133,0 119,8 Disponibilidades/Depósitos (liquidez) 34,7 32,9 32,5 Pasivo/Patrimonio (endeudamiento) 6,6 7,0 6,3 El sistema luce cubierto pero la calidad de la cartera es sensible al alza de las tasas

Millardos de Bolívares Superávit o Déficit Global Gestión Fiscal del 2001 Gobierno Central Gestión Financiera Millardos de Bolívares Var. Real 2001 2000 01/00 00/99 Ingresos Totales 18.159 16.029 0,7% 32,9% Corrientes 18.159 16.025 0,7% 32,9% Petroleros 8.714 8.199 -5,6% 78,2% Impuesto Sobre la Renta 2.460 3.544 -38,3% 130,9% Renta de Hidrocarburos 2.856 3.473 -26,9% 82,4% Dividendos de PDVSA 3.399 1.182 155,5% 1,7% No Petroleros 1/ 9.445 7.826 7,2% 5,0% Capital 3 0,0% 0,0% Gastos Totales 21.722 17.405 10,9% 25,1% d/c Intereses 2.551 2.039 11,2% 5,3% Superávit o Déficit Global -3.562 -1.377 130,0% -25,8% 1/ Incluye utilidades del BCV y transferidas a la Tesorería Nacional por Bs. 1.733,7 millardos para el año 2001 y 1.053,9 millardos para el año 2000 Fuente: BCV

Elementos Significativos de la Gestión Fiscal Con precios promedio del petróleo de 20,3 dólares, la brecha fiscal fue de 4 puntos del producto. 24% del gasto se ha venido financiando con Dividendos de PDVSA y Utilidades Cambiarias del BCV (fuentes no tributarias e inciertas). Eso sin contar el financiamiento con deuda. A pesar de la caída en el precio promedio del crudo (en 23%) el gasto aumentó en 11% en términos reales. Según el informe de fin de año del BCV el gasto en educación pasó de 5,2 puntos del PIB en el 2000 a 3,5% en el 2001.

Stock DPN y Letras del Tesoro (MM US$) Se ha duplicado el Stock en los últimos 2 años Stock al 04/01/2002: US$ 10.122 millones

Deuda Total del Gobierno Servicio/Ingreso Ordinario El Peso de la Deuda Servicio de Deuda Externa/Exportaciones Venezuela no tiene problemas para servir su deuda externa Millones de US$ 2000 2001 2002 Pero el servicio de la deuda global tiene un peso elevado en la gestión fiscal Deuda Total del Gobierno 32.476,00 34.543,00 35.896,60 Deuda Interna 10.350,90 12.763,00 14.487,60 Deuda Externa 22.125,10 21.780,00 21.409,00 Servicio Total 8.763,30 10.256,90 8.595,80 Intereses 3.051,90 4.047,10 3.769,80 Amotización 5.711,40 6.209,80 4.826,00 Deuda/PIB 27% 28% 28% Servicio/Ingreso Ordinario 37% 41% 37%

- - [( r g ) b DP ] Db = + + p ( 1 g )( 1 ) La Condición de Solvencia del Sector Público - - [( r g ) b DP ] Db es positivo indicando una senda inestable de edeudamiento. Al Sector Público le cuesta mucho cumplir la condición del solvencia si las tasas de interés se elevan El problema no es en b tanto como en las tasas de Interés muy altas y el elevado déficit primario Db = + + p ( 1 g )( 1 ) Tasa de interés real estimada r = 15% Crecimiento (oficial) del PIB g = 4,1% Tasa de Inflación estimada (oficial) p = 10% Relación Deuda/PIB b = 28% Déficit Primario DP = 1,9%

Ingresos Ordinarios y Gastos Presupuesto 2002 Presupuesto 2002 Ingresos Ordinarios y Gastos MM Bs. Estructura % PIB Ingresos Ordinarios 17.939.153 100% 17,6% A18,50 $/bl de Crudo Ingreso Fiscal Petrolero 7.602.465 42,4% 7,5% Tributación No Petrolera Directa 2.360.607 13,2% 2,3% Tributación no Petrolera Indirecta 7.582.842 42,3% 7,4% Otros Ingresos 393.239 2,2% 0,4% Gastos 23.136.353 100% 22,7% Corrientes 17.979.864 77,7% 17,7% Distintos de Intereses 4.853.789 21,0% 14,4% Intereses de la Deuda Pública 3.377.268 14,6% 3,3% Capital 5.156.488 22,3% 5,1% Inversión Directa 330.115 1,4% 0,3% Transferencias a las Regiones 3.146.525 13,6% 3,1% Otras Transferencias 1.679.848 7,3% 1,7% Nota: El PIB nominal del año 2002 se obtuvo en función de las estimaciones oficiales de inflación y crecimiento real del PIB. Fuente: Exposición de Motivos del Proyecto de Ley de Presupuesto 2002, OCEPRE, Exposición de Motivos de la Ley Especial de Endeudamiento (Ley Paraguas) para el Ejercicio Fiscal 2002, Ministerio de Finanzas y Cálculos Propios.

Resultados Fiscales según el Presupuesto 2002 Déficit Fiscal y Necesidades de Financiamiento MM Bs. % PIB Déficit Fiscal Primario 1.920.388 1,9% Déficit Fiscal 5.197.199 5,1% Amortización Deuda Pública 3.097.111 3,0% Necesidades de Financiamiento 8.503.976 8,4% Nota: El PIB nominal del año 2002 se obtuvo en función de las estimaciones oficiales de inflación y crecimiento real del PIB. Fuente: Exposición de Motivos del Proyecto de Ley de Presupuesto 2002, OCEPRE, Exposición de Motivos de la Ley Especial de Endeudamiento (Ley Paraguas) para el Ejercicio Fiscal 2002, Ministerio de Finanzas y Cálculos Propios.

Tasa de Crecimiento del PIB Trimestral Crecimiento del año: 2.7% Producto Interno Bruto (Var. % Trimestral)

¿Cómo el Modelo Colapsa? Prolongación del anclaje Choque Externo Adverso Expectativas de Pérdida de Valor Real de los Activos Presión en el Mercado de Divisas DR DMd DMs r Pb Efecto Hoja de Balance y Canal de Préstamos I YNP DF C DMd C r Consumo Tasa de Interés D Demanda de Dinero DR DMs I Variación de Reservas D Oferta de Dinero Inversión YNP Producto no petrolero Pb DF Déficit Fiscal Precio de los Bonos

¿Cuáles son las alternativas? Devaluación Lineal para detener la erosión de reservas con consecuencias inflacionarias, distributivas y de contracción del producto Impuesto a la salida y a la entrada de capitales como paliativo Erosión de las reservas internacionales pasando por el uso de los recursos del FIEM y desembocando en un control de cambio Transición ordenada hacia un régimen de flexibilidad

¿Qué se Requiere para Salir Esquema? Se requiere una transición ordenada hacia un régimen cambiario de mayor flexibilidad que permita la absorción de choques externos, que le de mayor grado de libertad a la política monetaria para reducir la inflación, y que no genere un pérdida artificial de competitividad para la economía Un Régimen de Flexibilidad Cambiaria requiere no obstante “Consistencia” Para que haya “Consistencia” es necesario: (a) Política monetaria de “Metas de Inflación” para dotar al sistema de flexibilidad de un ancla nominal (b) Reforma Fiscal Creíble (evitando la dominancia fiscal) (c) Desarrollar un Fondo de Estabilización Anticíclico (contribuye a estabilizar las finanzas públicas y a hacer menor exigencia a la política monetaria y cambiaria)

Ventajas de un Régimen de Flexibilidad Cambiaria Provee de un escudo contra variaciones en los términos de intercambio y de tasas de interés (choques externos reales), de acuerdo a lo demostrado por Mundell (1963). Esto es muy relevante en economías dependientes de un commodity y altamente endeudadas Permite darle grados de libertad a la Política Monetaria y de esa manera se buscan otros mecanismos para terminar de bajar la inflación y la varianza del producto Es compatible con la potestad del Banco Central de servir como proveedor de liquidez Si se combina con un Banco Central Independiente genera un alto grado de credibilidad en la política monetaria Evita la respuesta sub-optima del público de correr del sistema financiero hacia el mercado cambiario cuando se teme un agotamiento de las reservas internacionales (Chang y Velasco, 1998) Si se combina con un régimen de metas de inflación dismunuye la volatilidad de las tasas y las posibilidades de producir sobrevalauciones en el tipo de cambio real

¿Porque se Requiere una Política Monetaria de Metas de Inflación? Provee de un ancla nominal distinta al anclaje cambiario que en situaciones de inflación baja ayuda a bajar los componentes no cambiarios de la inflación En régimen de TC flexible ayuda a evitar la volatilidad del tipo de cambio Provee de numerosoas ventajas sobre la estrategia alternativa de usar como instrumentos los agregados monetarios. En economías muy abiertas e inestables, el BC no tiene absoluto control de la Oferta Monetaria y la Demanda de Dinero es inestable Sumamente exitoso en economías industrializadas (Reino Unido y Canada), en economía pequeñas y abiertas (Nueva Zelandia, Australia, Suecia, Korea, Finlandia, Filipinas), en economías en transición (Checoslovaquia) en economías dependientes de recursos naturales (Noruega, Sur Africa), y muy recientemente en economías latinoamericanas (México, Chile, Brazil) Todas estas economías transitaron de un hard-peg o un sistema de Bandas a un régimen de metas de inflación

¿En que Consiste una Política Monetaria de Metas de Inflación? Eichengreen (2002) “Una estrategia operacional de Política Monetaria con cuatro elementos: (a) Un compromiso institucional con la estabilidad de precios como objetivo fundamental de la política monetaria (b) Anuncio Público de la(s) meta(s) de inflación (c) Mecanismos para permitir que el Banco Central rinda cuentas con respecto a sus compromisos de política monetaria (d) Transparencia en la comunicación con el público y los mercados sobre los motivos y curso de la política monetaria” Svensson (1998) agrega (e) Un procedimiento operativo donde toda la información relevante es usada para conducir la política monetaria (f) No existe una regla explícita en que variable instrumental usar. La regla dependerá de cualquier cosa que afecte la proyección condicional de la inflación del Banco Central

Las Reformas requeridas para ir a un régimen de Metas de Inflación Reforzar el proceso de Credibilidad Y Rendición de Cuentas del Banco Central -Remoción Absoluta del Directorio y sustitución por uno Independiente - Modificación de la Ley del BCV en lo que toca a nombramiento y Remoción de Autoridades y sanciones por incumplimiento de resposabilidades en los objetivos de política Transparencia en la Conducción de la Política Monetaria -Variable Instrumental visible para el público -Compromiso principal sólo con la meta de Inflación -Alto grado de comunicación y conocimiento hacia el público de las resoluciones tomadas en las sesiones períodicas Eliminación de la Dominancia Fiscal en la Ejecución de la Política Monetaria -EL BCV actúa como agente financiero del sector público en sólo en consonancia con la meta de inflación -Delimitación clara de responsabilidades (fiscal o monetaria) por desviaciones de la meta

El Procedimiento Operativo de la Autoridad Monetaria bajo Metas de Inflación Elección de un índice como objetivo final de política (Inflación en base al IPC o Inflación de Nucleo) Pronóstico condicional del BCV sobre el objetivo final Anuncio conjunto BCV y MF sobre la meta inflacionaria, el horizonte temporal, el inter- valo de tolerancia, y cláusulas de escape Evaluación de los resultados en función de la meta Uso de instrumentos de con- trol operacional (OMA y faci- lidades de crédito del BCV) Elección del objetivo operacional de política del BCV (tasa de interés inter- bancaria)