REGULACION DE LAS INVERSIONES DE LOS FONDOS DE PENSIONES: ENFOQUE CUANTITATIVO Y CUALITATIVO D. Diego Valero Carreras Presidente de NOVASTER

BALANCE FONDO DE PENSIONES ACTIVO Títulos Valores Patrimonio PASIVO Compromisos y obligaciones ACTIVO DEBE SER SUFICIENTE PARA CUBRIR PASIVO DE FORMA DINAMICA

 Determinación certera y ajustada del pasivo (aspectos actuariales del fondo)  Inversiones de activos respondan a la necesidad de cobertura dinámica:  Rentabilidad  Seguridad  Congruencia de plazos OBJETIVO DEL REGULADOR

 Asignación estratégica de activos  Gestión táctica  Selección de valores  Estructuración de cartera  Performance PROCESO DE INVERSION Y ASPECTOS REGULATORIOS

 Portafolio con combinación adecuada de rentabilidad/ riesgo  Nivel de riesgo: frontera eficiente  Clases de activos  Correlaciones ASIGNACION ESTRATEGICA DE ACTIVOS

 Responsable de la salud del sector que supervisa  Su objetivo es limitar la exposición al riesgo de las carteras Límite Riesgo Rentabilidad Zona Prohibida PAPEL REGULADOR (I)

 La imposición de restricciones puede acarrear limitaciones a los propios procesos de diversificación del riesgo.  Por tanto, una excesiva regulación provocaría el efecto contrario al deseado por el supervisor. Diversificación Rentabilidad Riesgo Restricciones PAPEL REGULADOR (II)

CRITERIOS DE REGULACIÓN  Limitaciones cuantitativas de cartera: Categorías y clases de activos, restricciones en la composición de la cartera.  Prudent Person: comportamiento y proceso utilizado por el gestor de la cartera en la toma de decisiones: “que administre el dinero como si fuese el suyo”: Diversificación, A.L.M

ENFOQUE  Prudent Person:  Controles internos (prácticas detalladas de cómo se gestionan los activos)  Estructuras de gobierno (líneas de responsabilidad de los órganos decisorios). ENFOQUE SOBRE EL PROCESO  Límites Cuantitativos:  Concentración de la cartera. ENFOQUE SOBRE LA INVERSIÓN

 "All that is required of a trustee to invest is that he act faithfully and exercise a sound discretion. He is to observe how men of prudence, discretion and intelligence manage their own affairs, not in regard to speculation, but in regard to the permanent disposition of their funds, considering the probable income as well as the probable safety of the capital to be invested." Justice Putman (Harvard College vs. Amory 1830) Primera sentencia acerca de la prudencia del inversor THE PRUDENT MAN RULE

Harvard vs Amory 1830 Primera resolución en pro de la prudencia en inversiones Proceso de desregulación. Tendencia al Prudent Person Rule (ERISA) Proceso de regulación. Tendencia a una regulación fuerte TENDENCIAS DE LA PRESIÓN REGULATORIA EN EEUU 1889 (Nueva York) Primera regulación cuantitativa

LA REGULACIÓN EN EUROPA  Reino Unido y Holanda: Prudent Person Rule  Europa Continental: Limitaciones cuantitativas estrictas  Sur de Europa: Limitaciones cuantitativas menos restrictivas: modelos híbridos  Nueva directiva comunitaria

LATINOAMERICA  Inicio de los modelos previsionales con criterios de regulación cuantitativa  Tendencia a incorporar elementos de supervisión basada en riesgos (supervisión cualitativa)  Algunos ejemplos: Argentina – México

ARGENTINA (DICIEMBRE 2001)  Decreto 1572/2001  Art 4: Las administradoras de fondos de jubilaciones y pensiones deberán invertir por el plazo de 120 días el noventa por ciento de la liquidez disponible al 30 de noviembre de 2001 de los fondos respectivos en letras del tesoro.  En un mes las Administradoras aumentaron su exposición al sector público de un 70% a un 80% de la cartera.  Perdieron toda su liquidez inmediata con lo que se generó problemas en el pago de beneficios.  Tensó la situación del sistema bancario por el retiro de fondos.

EL CASO MÉXICO  Las autoridades cambiaron su enfoque regulador de las inversiones en febrero de Regulación por tipo de inversor (público o privado) Regulación por calidad crediticia

 Antes: límite del 35 % para los bonos de deuda no estatal.  Ahora: Los límites máximos dependen de la calificación crediticia: EL CASO MÉXICO: LÍMITES SEGÚN CALIFICACIÓN CREDITICIA

EL CASO MÉXICO: LÍMITES POR EMISOR  Antes: máximo 10 % de la cartera por emisor.  Ahora: (limites no aplicables a deuda pública) Calificación escala internacional Porcentaje del Activo AAABBB +5% AABBB / BBB -3% A1% Calificación escala local

 Es un sistema moderno de control de riesgos.  Nos indica la mayor pérdida posible en condiciones normales en un horizonte temporal dado.  Se adoptó la siguiente modalidad:  Horizonte del Var: un día hábil  Método: histórico (500 observaciones=2 años)  Significativo: 95%  Se busca penalizar a aquellos gestores que aumenten su var por lo toma de posiciones más riesgosas. EL CASO MÉXICO: CONTROL DE RIESGOS (VAR)

Reino Unido Holanda Estados Unidos Sur y suroeste de Europa Alemania Latinoamérica Menos regulación Más regulación Prudent Person Rules (poca regulación) Regulación Moderada Regulación Fuerte Regulación Estricta Más regulación RESUMEN GEOGRAFICO E HISTORICO

ALGUNOS EJEMPLOS OCDE LÍMITES CUANTITATIVOS: DepósitosInmueblesFondosBonosAcciones Reino Unido, Holanda, Japón, EE.UU. España Italia Alemania

AMÉRICA LATINA: REGLAS CUANTITATIVAS Deuda PúblicaDeuda PrivadaAccionesDepósitos Colombia 50%30% 2% Argentina 50% *40%50%30% República Dominicana 0%70%30%60% Chile ** 40/80%30/60%60/0%40/80% * La deuda pública en la Argentina puede alcanzar el 100% si posee garantía real ** Chile posee un sistema de cinco fondos donde los activos alcanzan distintas proporciones según el nivel de riesgo por el que el afiliado opte

EXPERIENCIA HISTÓRICA Belgica 8.8%9.0% Dinamarca 6.3%6.0% Alemania 7.2%7.0% Irlanda 10.3%11.0% Japón 6.5%0.0% Países bajos 7.7%8.0% España 7.0%- Suecia 8.1%- Suiza 4.4%4.0% Reino Unido 10.2%10.0% Estados Unidos 9.7%9.0% Sin restricciones 9.5% Con restricciones 6.9%5.2% Fuente: “Towards a single market for supplementary pensions”, 1999, EU La comisión europea ha calculado que los fondos enfocados hacia la gestión prudencial obtienen rentabilidades más altas que los que poseen limites por activos (9.5 % vs 5.2%) La regulación enfocada hacia la calidad basada en el principio del hombre prudente es preferible a las reglas cualitativas

NUEVOS ELEMENTOS DE ANALISIS: HACIA LAS BEST PRACTICES  Directiva Comunitaria sobre Fondos de Pensiones (IORP)  Informe Myners en UK  Directrices OCDE

 Separación clara entre los activos del fondo y el promotor del plan  Mejora de la eficiencia en la gestión y la seguridad de los fondos  Normas de prudencia en las inversiones (“Prudent person rule”)  Evitar la proliferación de límites cuantitativos  No se debe obligar a invertir en algún tipo de activos  Evitar conflictos de interés e inversiones vinculadas  Aumento de la transparencia  Planes transnacionales DIRECTIVA SOBRE IORP

INFORME MYNERS (Año 2001-UK)(I)  Definición del proceso de toma de decisiones  Objetivos de inversión claros y adaptados a los compromisos del fondo  Enfoque en la Asignación Estratégica de Activos  Asesoramiento externo por Actuarios y Expertos Independientes en Inversiones

 Mandatos explícitos a la gestora  Definición benchmarks  Definición tipo de gestión (activa/pasiva)  Fijar objetivos  Definición de las medidas de la gestión (Performance measurement)  Transparencia e información INFORME MYNERS (Año 2001-UK)(II)

DIRECTRICES OCDE  Gestores son responsables de la protección de partícipes y beneficiarios  Controles por expertos independientes  Fondos de Pensiones deben tener un órgano de dirección

DESDE LAS REGLAS CUANTITATIVAS AL “PRUDENT PERSON RULE”  Hay mercados financieros amplios y profundos que aseguran la posibilidad de diversificar.  La volatilidad de los mercados es baja y no se puede lograr con facilidad la manipulación por insiders.  Los gestores y los reguladores poseen amplia experiencia y conocimientos.  Los controles internos de los gestores son sofisticados.  Especial atención a las economías de países emergentes.

CONCLUSIONES  Las regulaciones cualitativas basadas en el principio del “prudent person” son preferibles a las reglas cuantitativas.  Se debe enfatizar el objeto de un sistema de pensiones de proveer seguridad en el retiro.  Paulatinamente se deben incorporar medidas modernas para el control y la gestión de riesgos.  Deben establecer barreras que prevengan los conflictos de intereses  Cuando las condiciones de mercado lo permitan, debe avanzarse hacia el “prudent person rule”, con ciertas connotaciones de regulación cuantitativa (en conflictos de interés fundamentalmente)

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