Financiación y Crecimiento Sostenible Jorge Carrera Jefe de Investigaciones Económicas Banco Central de la República Argentina Buenos Aires - Octubre 2008 Fundación BBVA, Ivie, CEPAL, Universidad de San Andrés Las opiniones vertidas en esta presentación son propias del expositor y no necesariamente representan la posición institucional del BCRA.

Desarrollo financiero, crecimiento y canales de transmisión El desarrollo financiero puede afectar el crecimiento por dos vías: Crédito Inversión Productividad Crecimiento

Empíricamente, el canal de la productividad es altamente significativo Desarrollo financiero y crecimiento de largo plazo, 1971-2000 Variable dependiente: Tasa de crecimiento PIB per cápita Regresión N°1 Regresión N°2 Log. Ingreso per cápita inicial -0.642*** -0.049 Ingreso a escuela secundaria -0.059*** -0.065*** Apertura comercial 0.012*** 0.001 Gasto del Gobierno / PIB -0.073*** -0.058*** Matrícula de escuela secundaria 0.059*** 0.074*** Crédito al sector privado / PIB 0.017*** 0.016*** Inversión / PIB 0.179*** Observaciones 782 Países 76 Método GMM Sargan Test 0.997 0.998 Correlación de segundo orden 0.105 0.095

El financiamiento de la inversión productiva ¿Cuál es la causalidad? Crecimiento Crédito Productividad Inversión Complementariedad (para la firma) de recursos externos y ahorro interno. Una alta proporción de la inversión se autofinancia. El 90% del stock de capital de países en desarrollo es financiado por el ahorro doméstico (Aizenman et al., 2004). Los procesos de crecimiento recientes no muestran que la intermediación financiera haya crecido antes del despegue económico (Levine, 2005). Las estadísticas de crédito sobreestiman el financiamiento a la inversión productiva.

Ahorro empresario en % de la inversión China -1992/2002 Corea -1975/2003 Chile -1996/2004 España -1981/2003

Ahorro e Inversión: comparación internacional Financiamiento de la inversión Ahorro e Inversión: comparación internacional Promedio 2003-2007 Fuente: Banco Mundial

Evolución Ahorro-Inversión en Argentina Fuente: INDEC

Financiamiento de la inversión en Argentina Fuente: BCRA, INDEC, CNV, IAMC.

Evolución del sistema financiero Chile España Corea China No hay proporciones fijas.

Evolución del sistema financiero en Argentina Fuente: BCRA, BCBA, INDEC

Emisión de instrumentos financieros sobre IBIF Promedio 1995-2007 Fuente: World Federation of Exchanges

Crédito bancario y PIB per cápita Promedio 2005-2007 Fuente: Banco Mundial

Relación entre depósitos y crédito bancario Fuente: FMI

(en % del crédito al sector privado) El crédito privado sobreestima el financiamiento de la inversión al no netear el crédito al consumo Crédito al consumo (en % del crédito al sector privado) Datos de balance. Fuentes Nacionales (Bancos Centrales y Organismos de Supervisión).

Participación del crédito de consumo en Argentina Fuente: BCRA

Financiamiento y crecimiento El desarrollo financiero está asociado a un mayor crecimiento económico, pero ... ... el principal canal de transmisión no es el volumen de inversión sino la productividad. La intermediación financiera es importante para la innovación tecnológica y el desarrollo económico, pero ... ... no está claro que el incremento del financiamiento preceda al crecimiento económico.

Aumento del crédito y estabilidad financiera Aumentos procíclicos acelerados del crédito pueden comprometer la capacidad de los bancos de seleccionar y monitorear buenos deudores. Similarmente, el regulador financiero puede tener problemas para supervisar eficazmente el mayor volumen de crédito. En este contexto, el sobreoptimismo puede relajar los controles sobre la expansión de los préstamos procíclicos. De allí que un impulso excesivo del crédito como herramienta excluyente de una estrategia de crecimiento no es necesariamente óptima.

Los booms de crédito pueden ser la antesala de crisis financieras Crecimiento real del crédito bancario privado antes y después de 20 crisis financieras en AL, 1980-2003 Fuente: Bebczuk (2004).

Estrategias para acelerar el financiamiento y sus contraindicaciones Direccionamiento e impulso estatal al crédito. La banca pública padece de conocidos problemas de agencia. Pero su acción complementaria es clave. ¿Podemos financiar un BNDES? Flujos de capitales financieros en el desarrollo crediticio. La inestabilidad propia de estos flujos somete al país a la probabilidad de sudden stops. Paradoja de Lucas: El capital no fluye a los países en desarrollo. Ni siquiera a los que muestran mayores tasas de crecimiento y por lo tanto productividad del capital más elevada. Para Argentina la entrada de capitales financieros ha estado asociada a una fuerte fragilidad financiera.

Estrategias para acelerar el financiamiento y sus contraindicaciones Prasad, Rajan y Subramanian (2007), encuentran que: La entrada de capitales aprecia el TCR afectando exportaciones y crecimiento. Países en desarrollo con sistemas financieros poco profundos es difícil en usar el capital extranjero en el sector de transables (estructura sectorial sostenible). Países en desarrollo con superávit de cuenta corriente crecen más rápido. Fuente: Bastourre, Carrera, Ibarlucía (2009). What is driving reserve accumulation? RIE

Opciones de política económica El crédito, la protección legal a los acreedores y el PIB per cápita tienen una alta correlación entre sí. Sin embargo, no es posible determinar cuál es la causalidad. Por ello, impulsar excesivamente el aumento del crédito bancario puede ser irrelevante o contraproducente para el crecimiento económico sostenible. En consecuencia, promover una mejora gradual de la institucionalidad económica y financiera puede incrementar la profundidad y duración del crédito.

Opciones de política económica (cont.) Reducir la volatilidad macroeconómica Disminuir la probabilidad de shocks. Morigerar el efecto de los shocks. Política de acumulación de reservas. Flexibilidad cambiaria. Solvencia fiscal y reducir deuda / PIB. Solvencia externa. Prestamista de última instancia en pesos.

Opciones de política económica (cont.) Regulación prudencial y supervisión Sistema financiero más robusto Mejorar la administración de riesgos financieros. Evitar descalces de monedas. Reducir la prociclicidad del crédito. Diversificar la estructura de propiedad bancaria. Incorporar prudentemente las innovaciones financieras. Morigerar el sesgo hacia el crédito al consumo.

Empresas Multina-cionales Conclusiones No hay recetas mágicas. No se deben saltar casilleros. Hay que trabajar en todas las direcciones. Empresas Multina-cionales Empresas grandes PyMEs Infra-estructura Mercado de capitales Sistema bancario IED Banca de desarrollo Crédito multilateral Autofinan-ciamiento

Conclusiones (cont.) La adecuación y funcionalidad de un sistema financiero depende de las circunstancias específicas en las que se desenvuelve la economía. Profundidad financiera no sólo depende (+) del PIB per cápita sino también (-) de la volatilidad. Garantizar baja volatilidad macroeconómica es clave. Crear reglas que puedan ser cumplidas/robustas a stress macroeconómico. Buscar que el financiamiento crezca gradualmente y diversificado. Paso a paso es la mejor estrategia para un crecimiento sostenido.

Algunas lecciones sobre la intermediación a partir de la crisis actual ¿Cómo se piensan las crisis desde la macro? Tipo de evento: Eventos raros: Se pueden prever? Política adecuada como en los huracanes. Eventos intrínsecos al sistema: Siempre habrá “Innovación financiera”, pero siempre parece diferente y única. Relación innovador-regulador en el sistema financiero. Incentivos: Innovador: Todos los posible hasta que la burbuja estalle (si estalla). Regulador: Fijos/ imposible un bonus por crisis evitada. Situación dicotómica del regulador: Auge: Pone trabas al desarrollo del mercado. Crisis: Reticente a poner todo lo necesario para salvar al sistema. Pensar modelos macro y financieros que incorporen esta realidad.

Aportes recientes de Investigaciones Económicas del BCRA en temas de financiamiento Encuesta sobre oferta y demanda de servicios bancarios Amplio alcance: 2415 hogares y 600 empresas. Objetivo básico: conocer detalladamente la problemática desde el punto de vista de los demandantes (actuales o potenciales) de los servicios bancarios. La inestabilidad macroeconómica, el costo del crédito, el impuesto al cheque y los requisitos son las principales barreras que enumeraron las empresas como impedimento para acceder al crédito. Estudios recientes de Investigaciones Económicas En los últimos 3 años se realizaron 12 documentos de trabajo abordando la problemática del financiamiento desde distintas ópticas. Los documentos se pueden consultar en: www.bcra.gov.ar/investigaciones/iv010200.asp

Muchas Gracias