LA ARQUITECTURA FINANCIERA INTERNACIONAL Presentación en la XVIII Reunión de Economía Mundial, Universidad de Alcalá de Henares, Junio 2, 2016 José Antonio Ocampo Universidad de Columbia

LOS ELEMENTOS DE UNA ARQUITECTURA DESEABLE 1.Un sistema mundial de reservas que contribuya a la estabilidad de la economía mundial y sea considerado como equitativo por todas las partes. 2.Consistencia de las políticas económicas nacionales (especialmente de las principales economías) + evitar efectos negativos sobre otros (especialmente a través de flujos especulativos de capital y de los tipos de cambio). 3.Regulación de las finanzas, incluidos los flujos transfronterizos, para moderar el comportamiento procíclico de los mercados financieros. 4.Mayores montos de financiamiento durante crisis. 5.Un esquema para manejar los problemas de sobreendeudamiento soberano. 6.Un esquema adecuado de gobernabilidad.

LOS ORIGENES DEL SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL (1)  El debate que condujo a Bretton Woods:  Un elemento de consenso: evitar las devaluaciones competitivas y los flujos especulativos de capital.  John M. Keynes: Cámara de compensación internacional, para hacer más equilibradas las presiones de ajuste de los países superavitarios y deficitarios.  Harry Dexter White: Esto es inaceptable para el principal país superavitario (EEUU).  Consenso: préstamos limitados del FMI pero con controles de capitales y “cláusula de moneda escasa”  Concepción básica del FMI: cada país adopta políticas nacionales de pleno empleo, pero pueden modificar tipos de cambio para garantizar equilibrio externo.  Se abandona así el mecanismo de “auto-corrección” de los desequilibrios del patrón oro, que era pro-cíclico

LOS ORIGENES DEL SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL (2)  Características fundamentales:  Sistema mundial de reservas basado en un patrón dual dólar-oro (sistema de cambio oro).  Tasas de cambio fijas, pero reajustables bajo “desequilibrios fundamentales”  Controles a los flujos de capital, para aislarse de las presiones especulativas.  Financiamiento de los desequilibrios de balanza de pagos. Para ello cuotas y “acuerdos de préstamo”. Limitado en la práctica.  Monitoría a las políticas de los países miembros (consultas del Artículo IV), pero ausencia de coordinación macroeconómica.

EL SISTEMA MONETARIO DEPUÉS DE LA CRISIS DE LOS AÑOS 1970  Sistema mundial de reservas basado esencialmente en una moneda fiduciaria (dólar).  Los países pueden escoger libremente su régimen cambiario, siempre que no “manipulan” el tipo de cambio.  Un grado significativo de liberalización de la cuenta de capitales.  Mayores recursos oficiales para manejar las crisis de financiamiento externo + aumento pero más tarde foco macroeconómico de la condicionalidad.  Supervisión macroeconómica poco efectiva, y coordinación macro (limitada) por fuera del FMI (G7-20).  Creciente sub-representación de PED en el FMI.

PRINCIPALES DESEQUILIBRIOS MACRO SE MANEJAN POR FUERA DEL FMI  La “escasez de dólares”: Plan Marshall + Unión Europea de Pagos. Europa regresa a la convertibilidad de la cuenta corriente en 1958, pero elimina los controles de capitales solo en  Colapso del sistema dual oro-dólar en : “Acuerdo Smithonian” en el G-10 para permitir tasas de cambio flexibles.  Nuevos desajustes globales en los 1980s: Acuerdo del Hotel Plaza de 1985, del Louvre de  Europa intenta mantener alguna estabilidad entre sus monedas (la “culebra”, el Sistema Monetario Europeo, el euro en diciembre 1995 después de la crisis de 1992 crisis, lanzado en 1999).

¿REGRESO A LOS FUNDAMENTOS?  El mejor precedente: el debate y adopción de los DEGs en los 1960s.  Ingreso de los países del Este en 1990s  2006: Ensayo de supervisión multilateral de desequilibrios globales.  2009: FMI asume monitoría de las políticas macroeconómicas del G-20  Nueva expansión del financiamiento FMI:  Regreso de los países industrializados.  Emisión de DEGs por US$ m. en  2010: se duplican las cuotas + créditos bilaterales.  El debate en curso sobre el sistema mundial de reservas.

EL SISTEMA MUNDIAL DE RESERVAS: Los problemas 1.Sesgo anti-keynesiano: el peso del ajuste recae desproporcionadamente sobre países deficitarios. 2.Dilema de Triffin: problemas asociados al uso de una moneda nacional como moneda internacional (incluyendo posibles sesgos inflacionarios bajo el estándar dólar fiduciario) 3.Desigualdad, asociada a la demanda de reservas de países en desarrollo (auto- protección) + falacia de composición asociada puede ser fuente de nuevos desequilibrios globales

EL AJUSTE ASIMÉTRICO: EL CASO DE LA EUROZONA

DÉFICIT RECURRENTE E INESTABILIDAD DEL DÓLAR

AUMENTO MASIVO DE LA DEMANDA DE RESERVAS DESPUÉS DE LA CRISIS ASIÁTICA

EL SISTEMA MUNDIAL DE RESERVAS: Vías alternativas/complementarias de reforma  Un sistema de múltiples monedas  No sería tan inestable con sistemas pasados de este tipo  Provee diversificación  Pero puede generar nuevas inestabilidad y sigue siendo inequitativo  Un sistema basado en DEGs  Provisión anti-cíclico de financiamiento, proporcional en el largo plazo a demanda de reservas.  Financiamiento del FMI con base en DEGs

LOS TEMAS DE DESARROLLO Tres alternativas  Emisiones asimétricas de DEGs (acordes con demanda de reservas).  Uso de DEGs para financiamiento del desarrollo  Impulsar fondos regionales de reservas con acceso a FMI e incluso como receptores de emisiones de DEGs.

LAS EMISIONES DE DEGs

ATRACTIVO DE LOS DEGs PARA EEUU  Política monetaria con mayor autonomía de sus repercusiones mundiales  Menos filtraciones de sus estímulos.  El dólar podría seguir siendo utilizado como la principal moneda de transacción y de demanda de sus activos líquidos…  … aunque el sistema podría también utilizar en mayor escala los DEGs

COOPERACIÓN MACROECÓNOMICA (1)  El FMI fue creado para “promover la cooperación monetaria internacional”  Pero la mayor parte de la cooperación tiene lugar por fuera del FMI en grupos ad-hoc (Gs) = “multilateralismo de elite”.  El mejor intento de cooperación dentro del FMI: las consultas multilaterales sobre desequilibrios de pagos de  Cooperación tiene lugar en el proceso mutuo de evaluación del G-20 con asesoría del FMI, con foco en desequilibrios internos y externos.

COOPERACIÓN MACROECONÓMICA (2)  Fracaso del G-20: del “consenso Keynesiano” de Londres 2009 a la divergencia de Toronto  Pero se pone en marcha el sistema de evaluación mutua del G-20 y se amplía la supervisión multilateral del FMI.  Este es, en cierto sentido, el sistema de cooperación macroeconómica más elaborado de la historia … pero no ha logrado evitar el surgimiento de nuevos desequilibrios mundiales de pago.  Un mejor sistema: diálogo de las economías sistémicamente importantes con rendición de cuentas al conjunto de miembros del FMI

CAMBIO EN LA COMPOSICIÓN DE LOS DESEQUILIBRIOS MUNDIALES DE PAGOS (1)

CAMBIO EN LA COMPOSICIÓN DE LOS DESEQUILIBRIOS MUNDIALES DE PAGOS (2)

EL SISTEMA CAMBIARIO  El colapso del acuerdo original de Bretton Woods condujo a la ausencia de un sistema cambiario: libertad para elegir el régimen cambiario, siempre y cuando no se “manipule” el tipo de cambio.  Este sistema no contribuye a corregir los desequilibrios mundiales de pagos…  … y es disfuncional al comercio internacional.  Reformas necesarias:  Objetivos “indicativos” de la cuenta corriente y/o  Tasas de cambio “de referencia”, que eviten la excesiva volatilidad del tipo de cambio.  Los indicadores sugeridos por el sistema de evaluación mutuo constituyen un ejemplo.

PAPEL DE LOS FLUJOS DE CAPITAL EN LA REGULACION FINANCIERA  Avances en regulación financiera bajo G-20/JEI:  Más capital, liquidez y reservas  Regulación más comprensiva  Debate sobre competencia de distintas autoridades  Pero ignora totalmente los flujos transfronterizos. El FMI adopta una “visión institucional” sobre este tema, en la cual los acoge como parte de las regulaciones macroprudenciales.  ¿Qué tipo de regulación a los flujos de capital?  ¿Impuestos o encajes?  ¿Requisitos de estadía mínima?  Regulación de descalces de moneda.

EL FINANCIAMIENTO DEL FMI  Los préstamos a los países industrializados cesan en los 1980s (hasta 2009)  Reformas en líneas de crédito frente a nuevas crisis:  Servicio de complementación de reservas en  Línea de crédito contingente, pero eliminada en  Gran reforma de 2009 y 2010: préstamos de mayor tamaño, líneas contingentes, reducción condicionalidad  Condicionalidad:  Desde comienzos de los 1950s de carácter macro.  Debate sobre origen “externo” o “interno” de los desequilibrios y el surgimiento de líneas de crédito relativamente incondicionales en los 1970s.  Escalonamiento de condicionalidad en 1980s y 1990s.

LA HISTORIA DEL FINANCIAMIENTO DEL FMI

LOS MECANISMOS DE RENEGOCIACIÓN DE DEUDAS (1)  Un espacio semi-vacío:  Club de París (renegociaciones secuenciales).  Cláusulas de acción colectiva. ¿Cómo se adicionan en renegociaciones?  Moratorias y renegociaciones caso por caso, con múltiples problemas jurídicos.  Esquemas multilaterales ad hoc de renegociación:  Plan Brady (1989)  Iniciativa para los países pobres altamente endeudados (1996, 1999) y Perdón multilateral de la deuda (2005 – Multilateral Debt Relief Initiative)

LOS MECANISMOS DE RENEGOCIACIÓN DE DEUDAS (2)  El sistema no proporciona alivio adecuado y oportuno, y no trata a deudores y acreedores con reglas uniformes.  Propuestas de mecanismos de mediación y arbitramento.  Discusión en FMI de 2001/03 de un mecanismos de restructuración de deudas soberanas.  2014: cambios en las cláusulas de contratos para facilitar renegociaciones + debate en Asamblea General de la ONU.  Mi propuesta: Uso posible de un sistema de paneles al estilo OMC en el contexto del FMI.

LOS TEMAS INSTITUCIONALES  El diseño básico del FMI: cinco sillas garantizadas + resto por elección a través de alianzas. Total: 24 (formalmente 20). Ahora todas serán electas  Cuotas y poder de voto:  Sobre-representación de Europa  Sub-representación de Asia.  Otros temas institucionales:  Reglas de mayoría: 85% + 2/3 miembros.  Director Gerente siempre europeo.  Papel indefinido del encuentro ministerial (Comité Monetario y Financiero Internacional) vs. Junta.  Responsabilidades de la Junta vs. Director Gerente  G-20 vs. FMI

LA REFORMA DE CUOTAS DE

MAYORES CAMBIOS EN EL PODER DE VOTO

LAS INSTITUCIONES REGIONALES: UN ESPACIO SEMI-VACÍO  Cámaras de compensación regionales (v.gr., de ALADI)  Fondo Latinoamericano de Reservas (antes Andino)  Siestema de canjes de moneda en ASEAN  Iniciativa de Chiang-Mai de ASEAN + 3  Facilidad de Estabilidad Financiera Europea (temporal) + Mecanismo de Estabilidad (permanente)  Acuerdo de Reservas Contingentes de BRICS

EL SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL Presentación en la XVIII Reunión de Economía Mundial, Universidad de Alcalá de Henares y CAF, Junio 2, 2016 José Antonio Ocampo Universidad de Columbia