Dolarización Eric Parrado Universidad Adolfo Ibáñez IMF CAPTAC-DR Seminario Regional sobre Operaciones Monetarias Managua, Enero 24-28, 2010.

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1 Dolarización Eric Parrado Universidad Adolfo Ibáñez IMF CAPTAC-DR Seminario Regional sobre Operaciones Monetarias Managua, Enero 24-28, 2010

2 Agenda Introducción ¿Qué es dolarización? ¿Por qué se produce la dolarización? Dolarización en Latino América ¿Cómo afecta la dolarización a la política monetaria? ¿Son los sistemas financieros dolarizados frágiles? ¿Se puede desdolarizar? Consideraciones finales

3 ¿Qué es dolarización? Se produce dolarización cuando una moneda extranjera se utiliza como medio de pago y depósito de valor en paralelo con la moneda nacional. Varios factores pueden afectar el grado de dolarización de la economía (medida como la proporción de depósitos en moneda extranjera en el país en los depósitos bancarios totales en el país)

4 ¿Por qué se produce la dolarización? Un factor es la inflación. Los residentes de los países con una inflación alta y variable pueden preferir hacer negocios en moneda extranjera, cuyo valor es más estable. El diferencial de tipos de interés entre los instrumentos denominados en moneda nacional y extranjera también influye en las preferencias del público, junto con la expectativa de los futuros movimientos del tipo de cambio.

5 ¿Por qué se produce la dolarización? Una extensa literatura ha analizado las causas de la dolarización de los depósitos, con explicaciones basadas en cubrir una variedad de riesgos: ▫Estos incluyen los riesgos relativos del tipo de cambio real y la inflación, medida a partir de covarianzas (Ize y Levy Yeyati, 2003), ▫La ampliación de los efectos de credibilidad, por ejemplo, cuando existen temores de un colapso del régimen monetario y de un retorno a los altos e inestables niveles de inflación que conducen a un diferencial persisten te entre la volatilidad esperada y observada (Calvo y Guidotti, 1989; Ize y Parrado, 2002; Jeanne, 2003).

6 ¿Por qué se produce la dolarización? Ize y Levy Yeyati (2003) mostraron que la proporción de dólares en la cartera (de varianza mínima) depende de la estabilidad del tipo de cambio real, del nivel de precios internos y su correlación. λ mide la dolarización MVP. Fácilmente se puede comprobar que la dolarización aumenta si aumenta volatilidad de la inflación, y disminuye con la volatilidad de la depreciación real del tipo de cambio.

7 Dolarización en Latino América Los países latinoamericanos están entre los más dolarizados del mundo. Si bien el grado de dolarización varía ampliamente entre los países de la región, en la mayoría de los casos la proporción de depósitos en moneda extranjera al total de depósitos bancarios supera el 30 por ciento (2009). América Latina no está sola en este sentido: otras economías emergentes, como los antiguos países de la Unión Soviética y los países del sudeste europeo también muestran un alto grado de dolarización, que van desde un 30 por ciento a un 70 por ciento.

8 Dolarización en Latino America Sin embargo, algunos países de América Latina han logrado alcanzar una reducción significativa de la dolarización en los últimos 10 años, en particular los países con alta dolarización. Los ejemplos más prominentes son Bolivia, Paraguay y Perú, donde la proporción de depósitos en moneda extranjera se redujo del 93 al 53 por ciento, del 66 por ciento al 38, y del 76 al 56 por ciento, respectivamente.

9 Dolarización en Latino America Si bien esta tendencia a la baja se ha desacelerado recientemente, con la interrupción asociada a la crisis financiera mundial, los niveles de dolarización en estos países siguen siendo muy inferiores a los vigentes a partir de 2001. Esta tendencia a desdolarización representa una preferencia cada vez mayor por la moneda nacional, que pueden ser vinculados a la mayor confianza que viene con la eliminación de la alta inflación y la aplicación de las políticas económicas y financieras sólidas.

10 Dolarización en Latino America

11 ¿Cómo afecta la dolarización a la política monetaria? Los modelos estándares de una economía pequeña y abierta de orientación, como Ball (1999) y Svensson (2000), entregan un papel central para el tipo de cambio en la transmisión de la política monetaria a la inflación. Un aumento de la tasa de interés de política, por ejemplo, para hacer frente a presiones inflacionarias, conduce a corto plazo a una apreciación del tipo de cambio nominal, que a su vez ayuda a atenuar las presiones inflacionarias a través de canales directos e indirectos.

12 ¿Cómo afecta la dolarización a la política monetaria? El canal directo refleja el impacto del cambio de tipo de cambio sobre el cambio en el índice de precios al consumidor. El canal indirecto trabaja a través de los efectos contractivos de la apreciación cambiaria real en la demanda agregada, la producción y los precios.

13 ¿Cómo afecta la dolarización a la política monetaria? En cuanto al caso de una economía con dolarización financiera, las principales diferencias son las siguientes: En primer lugar, por lo general, se espera que el tipo de cambio juegue un papel de anclaje más importante que en una economía no dolarizada, induciendo así un pass-through superior de los tipos de cambio a los precios. A su vez, los posibles efectos negativos de las grandes fluctuaciones del tipo de cambio tiene probabilidades de inducir el miedo a flotar (fear of floating) de las autoridades y exigir que se estreche el control sobre el tipo de cambio, incluso cuando los shocks son transitorios.

14 ¿Cómo afecta la dolarización a la política monetaria? Marcos alternativos de reacción Metas de InflaciónMiedo a Flotar Meta final primariaInflaciónCompetitividad Meta final secundariaCompetitividadInflación Objetivo operacionalTasa de interésTipo de cambio Amortiguador primarioTipo de cambioReservas Amortiguador secundarioReservasTasa de interés

15 ¿La dolarización ha promovido la profundización financiera? Intuitivamente, parece que la dolarización permitiría ayudar a mantener la intermediación financiera en el país, dado que se ofrece una cobertura inflacionaria para los depositantes. Una evidencia más directa sobre si la dolarización ayuda a mantener la profundidad de la banca se desprende de la experiencia negativa de los países que han sufrido una conversión forzada de los depósitos en dólares a moneda local, incluyendo a Bolivia en 1982 y Perú en 1985. ▫Como se documenta en Savastano (1996) y Baliño et al (1999), una característica notable de estas experiencias fue una fuerte contracción de la intermediación interna localmente. En Bolivia y Perú, la intermediación sólo se recuperó una vez que los depósitos en dólares fueron nuevamente permitidos.

16 ¿La dolarización ha promovido la profundización financiera? De Nicoló, Honohan, e Ize (2005) muestran que tanto la dolarización como la inflación en una regresión simple de corte transversal usando profundidad financiera como variable dependiente (M2 a PIB), se obtiene un coeficiente negativo en ambas variables. Sin embargo, para los países con alta inflación, una mayor dolarización está asociada con sistemas bancarios más profundos.

17 ¿La dolarización ha promovido la profundización financiera?

18 ¿Son los sistemas financieros dolarizados frágiles? Los sistemas financieros dolarizados están expuestos a los riesgos de solvencia y liquidez. En cuanto a solvencia, los riesgos principales provienen de los descalces de monedas en el caso de grandes depreciaciones. Los descalces de moneda pueden afectar a las hojas de balance de los bancos directamente, o indirectamente, empeorando la calidad de su cartera de préstamos en dólares. Los bancos con grandes pasivos en dólares deben equilibrar sus posiciones en divisas otorgando i) préstamos en dólares a empresas o personas que reciben ingresos en moneda local o ii) depositando activos en dólares en el extranjero.

19 ¿Son los sistemas financieros dolarizados frágiles? Las posibilidades de descalce de monedas se ven exacerbadas por la brecha entre la dolarización financiera y real. Cuando la mayoría de los precios y los salarios siguen siendo fijados en moneda local, y la dolarización financiera es generalizada, las transacciones reales y las financieras efectivamente se hacen en diferentes monedas. Por lo tanto, las depreciaciones grandes pueden tener efectos catastróficos. Este fenómeno puede afectar también a los gobiernos cuyos ingresos tributarios son en moneda local, mientras que su endeudamiento es en moneda extranjera. Si el sistema bancario nacional tiene una gran exposición con el gobierno, la insolvencia del sector público puede, por lo tanto, de inmediato llevar a la insolvencia bancaria.

20 ¿Son los sistemas financieros dolarizados frágiles? Las crisis de liquidez y de solvencia están claramente relacionadas entre sí. Al empeorar la solvencia de los prestatarios y de los bancos, el riesgo de crédito derivado de una gran devaluación aumenta el riesgo de retiros de depósitos, anticipándose o reaccionando frente a una devaluación.

21 ¿Son los sistemas financieros dolarizados frágiles?

22 ¿Se puede desdolarizar? Una política de desdolarización duradera requiere una estabilización macroeconómica creíble y la aplicación de políticas adicionales. La inflación baja y estable aumenta la confianza en la moneda local y actúa como cobertura para preservar el poder adquisitivo. Mientras que un cierto nivel de desdolarización se puede lograr en el contexto de un régimen de tipo de cambio fijo, un régimen de tipo de cambio flexible parece ser más favorable para desdolarizar. Una política cambiaria que permite movimientos del tipo de cambio introduce un desincentivo a la dolarización financiera ya que el riesgo de cambio se hace más evidente.

23 ¿Se puede implementar metas de inflación en economías dolarizadas? Las metas de inflación han contribuido a tasas de inflación relativamente bajas en economías de mercados emergentes. Aunque las condiciones previas necesarias para una implementación exitosa no estaban en su lugar. La existencia de regímenes de tipo de cambio administrado, la falta de instrumentos de mercado para cubrir riesgos de tipo de cambio, junto con el miedo a flotar y la dolarización, han sido destacados como factores que pueden debilitar la eficacia de la política monetaria.

24 ¿Se puede implementar metas de inflación en economías dolarizadas? Al examinar los diversos aspectos de la transmisión monetaria y la formulación de políticas en economías altamente dolarizadas vis- à-vis economías con bajos niveles de dolarización, Leiderman, Maino y Parrado (2006) encuentran que, si bien la dolarización impone diferencias tanto en la transmisión capacidad de la política monetaria y su impacto en los sectores reales y financieros, no se opone a la utilización de metas de inflación como un régimen de política.

25 Consideraciones finales Les guste o no a las autoridades monetarias, los depósitos denominados en moneda extranjera representan un activo alternativo líquido que puede ser muy atractivo para inversionistas. Pero esto no significa que un régimen cambiario dual con alta dolarización es la mejor opción posible. Es cierto que puede ayudar a retener la profundidad financiera si existe alta inflación, pero una manera más satisfactoria de promover el desarrollo financiero es el de conseguir que la inflación esté bajo control. Y cuanto más dolarizado es el sistema bancario, también es más riesgoso.

26 Consideraciones finales La existencia de regímenes de tipo de cambio administrado, una estrecha base de activos financieros internos, la falta de instrumentos de mercado para cubrir riesgos de tipo de cambio, junto con la dolarización y el miedo a flotar, han sido destacados como factores que pueden debilitar la eficacia de la política monetaria.

27 Dolarización Eric Parrado Universidad Adolfo Ibáñez IMF CAPTAC-DR Seminario Regional sobre Operaciones Monetarias Managua, Enero 24-28, 2010