Evaluación de Proyectos Lógica del Proyecto Análisis del Negocio I.

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1 Evaluación de Proyectos Lógica del Proyecto Análisis del Negocio I

2 Lógica del proyecto

3 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos3 Evaluación de proyectos: Qué se requiere Evaluar proyectos es fácil Se requiere Un flujo de fondos (los que el proyecto va a generar) Una tasa de descuento Un indicador de rentabilidad

4 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos4 Análisis del proyecto: Cuestiones Determinar qué hay dentro del flujo de fondos ¿Cómo se llega al flujo de fondos del proyecto? ¿Cuál es el flujo de fondos relevante? Establecer la tasa de descuento apropiada Debe reflejar el riesgo del proyecto y la rentabilidad exigida  ¿Cuál es la tasa relevante? Decidir la metodología de evaluación La habitual es DCF, pero según los proyectos son más aplicables otras (opciones reales)

5 El proyecto en el portafolio de la empresa El proyecto y la generación de valor

6 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos6 La empresa como administradora de portafolios Todas las empresas están en el mismo negocio: Utilizar de la manera más eficiente un capital escaso  Manejan dos carteras: de activos y de pasivos “Una empresa es una sucesión en el tiempo de proyectos de inversión y financiación” (Suárez)

7 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos7 La empresa como administradora de portafolios EMPRESA Portafolio de activos Portafolio de pasivos Proyecto N Proyecto 2 Proyecto 1 Deuda Capital Fondos de inversores Inversión en activos Generación de fondos operativos Distribución de fondos a los inversores

8 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos8 Portafolio de inversiones: Objetivo El objetivo de manejar un portafolio de inversiones es encontrar la combinación de ellas que optimice la relación entre riesgo y rentabilidad Maximizar la rentabilidad, dado un nivel de riesgo Minimizar el riesgo, dado un nivel de rentabilidad Todo ello, para maximizar el valor de la empresa para los accionistas

9 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos9 Primera conclusión: El proyecto en el portafolio de la empresa La evaluación de proyectos toma al proyecto como unidad de análisis Pero se preocupa por el efecto de cartera del mismo  su efecto en la organización

10 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos10 Segunda conclusión: Origen del valor de la empresa Los aumentos en el valor de la empresa se originan Básicamente, en la administración de los activos Esto es, en la selección de proyectos rentables Subsidiariamente, en la administración de los pasivos

11 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos11 Tercera conclusión: Independencia de las decisiones Las decisiones de invertir y de financiar son distintas e independientes Mientras el financiamiento no afecte la decisión del inversor El análisis del proyecto debe separar ambas decisiones

12 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos12 Elementos de la lógica del proyecto Ámbito ¿Dónde impacta el proyecto? Actores ¿Quiénes se ven afectados por el proyecto? Enfoque del análisis ¿Quién analiza el proyecto? Viabilidad y conveniencia ¿Cuáles son las condiciones necesarias?

13 Ámbito del proyecto

14 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos14 El proyecto actúa en un ámbito determinado Organizacional: La organización donde se ejecuta, y los distintos agentes involucrados Espacial: Área de acción/influencia del proyecto Temporal: Horizonte en el cual el proyecto generará efectos (o durante los cuales se computarán)

15 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos15 Ámbito del proyecto: Importancia de su definición La definición del ámbito permite identificar los impactos relevantes Los impactos dentro del ámbito del proyecto son internos, o sea computables El resto son externos, o no computables La definición del ámbito depende en parte de los objetivos y características del proyecto, y en parte del enfoque de la evaluación.

16 Actores involucrados y negociación

17 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos17 Actores involucrados Todo proyecto afecta a diversos actores Cada actor o grupo de actores tiene sus propios intereses, no necesariamente coincidentes El proyecto aparece como un ámbito de negociación

18 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos18 Asesores Evaluadores Reguladores CLIENTES Sociedad en general Directivos de unidades de negocio Empleados Operarios Modelo de empresa y agentes involucrados EMPRESA Cartera de Activos Cartera de Pasivos Proyecto N Proyecto 2 Proyecto 1 Deuda Capital Dueños Acreedores Intermediarios Financieros Directivos Empleados corporativos

19 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos19 El proyecto como ámbito de negociación La diversidad de actores y de intereses obliga a que el proyecto deba negociarse en todas sus instancias Eso implica la posibilidad de que el proyecto vaya modificándose como resultado de esa negociación

20 Enfoques de la evaluación

21 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos21 Enfoques de la evaluación El proyecto puede ser analizado desde distintos enfoques Los costos y beneficios relevantes dependen del enfoque elegido

22 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos22 Enfoques de la evaluación: Enfoques básicos Evaluación Privada: Efectos relevantes para el impulsor del proyecto Unidad ejecutora del proyecto Unidad de negocios de la cual depende la UEP Empresa

23 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos23 Enfoques de la evaluación: Enfoques básicos Evaluación del Financista: Efectos relevantes para quien financia el proyecto Evaluación Económica (social): Efectos relevantes para toda la sociedad Incluye costos y beneficios externos y efectos indirectos Considera los precios “verdaderos” No incluye transferencias

24 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos24 Diferentes enfoques y flujos relevantes: Esquema Beneficios directos Costos directos FLUJO DE FONDOS LIBRE (El proyecto “en sí mismo”) Ingresos por préstamos Egresos por pago de capital e intereses FLUJO DE FONDOS del ACCIONISTA (El proyecto para el dueño) FLUJO DE FONDOS del FINANCISTA Impuestos FLUJO del GOBIERNO Efectos externos Precios sociales FLUJO DE FONDOS de la SOCIEDAD (El proyecto para la sociedad) Subsidios y otros pagos

25 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos25 Efectos y valor del proyecto Valor Total del Proyecto para la Unidad Ejecutora + efectos del proyecto sobre la Business Unit Valor Total del Proyecto para la Business Unit + efectos del proyecto sobre la Empresa Valor Total del Proyecto para la Empresa + efectos del proyecto externos a la Empresa Valor Total del Proyecto para la sociedad

26 Viabilidad, conveniencia y estudios vinculados

27 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos27 Evaluación y estudios vinculados La identificación, medición y valuación de impactos se alimenta de un conjunto de estudios previos Estos estudios permiten también evaluar la viabilidad o sostenibilidad del proyecto desde distintos enfoques, diferentes al económico. Esos enfoques se sintetizan en el enfoque económico- financiero

28 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos28 “Bloques constructivos”: Viabilidad y conveniencia Viabilidad: Técnica ¿Se puede hacer? ¿Cómo? ¿Hay capacidad técnica? De Mercado Legal Administrativa Organizativa Ambiental ¿Hay demanda de los productos? ¿Es legal? ¿Hay restricciones? ¿Hay capacidad administrativa? ¿Hay capacidad organizativa? ¿Es ambientalmente sostenible? Conveniencia: Económica Financiera ¿Genera riqueza? ¿Es rentable hacerlo? ¿Es financiable?

29 Análisis del proyecto

30 Actividades

31 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos31 Análisis del proyecto: Cuestiones Determinar qué hay dentro del flujo de fondos Justificación: ¿Por qué hacer el proyecto? Identificación:¿Cuál es el proyecto? Formulación: ¿Cuál es su lógica interna o estructura? Evaluación: ¿Es viable y conveniente? Establecer la tasa de descuento apropiada

32 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos32 Justificación del proyecto Pregunta básica: ¿Por qué es necesario hacer el proyecto? Se responde por referencia a los objetivos generales que el proyecto contribuiría a lograr Aunque no tan generales (“maximizar la utilidad”) que no nos digan nada Puede modificarse a medida que se profundiza el análisis del proyecto

33 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos33 Justificar Definir Establecer CUAL es el proyecto Identificar distintas alternativas de proyecto "Construir" Evaluar Estimar sus beneficios, costos y riesgos Analizar Establecer si el proyecto es VIABLE y CONVENIENTE Formulación y evaluación del proyecto

34 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos34 Lo primero es tener en claro en qué consiste el proyecto a analizar Lo importante es no definir al proyecto por sus acciones, sino por sus resultados y sus objetivos ¿Cuál es el proyecto? Identificación del proyecto ¿Cuál es la pregunta básica de todo el análisis? Definición del proyecto

35 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos35 Identificación del proyecto: Ejemplos (Incorrectas) definiciones de proyectos Ampliar la capacidad de la planta Comprar una empresa de distribución Pagar al personal un curso de capacitación en... Definición del proyecto

36 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos36 Identificación del proyecto: Ejemplos Correctas definiciones de proyectos Aprovechar la expansión de la demanda Ampliando la capacidad, o importando, o... Mejorar la capacidad de distribución comprando una empresa de distribución, o construyendo un centro logístico, o... Aumentar la capacidad del personal Realizando un curso de capacitación, o financiando sus estudios de postgrado, o... Definición del proyecto

37 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos37 El proyecto se define en función de su objetivo El objetivo es solucionar un problema o aprovechar una oportunidad El paso inicial es identificar y caracterizar el problema u oportunidad Identificación del problema u oportunidad Definición del proyecto

38 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos38 Formulación y evaluación: Actividades Identificar Establecer cuáles son los impactos relevantes del proyecto Inversiones Costos Beneficios Medir Valorar Ordenar Comparar Optimizar Definir magnitud y signo de los impactos, en una unidad de medida Asignar a los impactos un valor en unidades monetarias Establecer el orden temporal en el cual ocurrirán los impactos Determinar si los beneficios superan o no a costos e inversiones Determinar si puede mejorarse el beneficio neto obtenido

39 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos39 Formulación y evaluación: Actividades - Ejemplo Identificar Ventas de dulces a negocios de delicatessen Medir Valorar Producción de dulces gourmet Canalización de quejas y sugerencias Establecimiento de una línea abierta al cliente Cantidad de kilogramos mensuales ¿Cantidad de llamadas? ¿Aumento de ventas? Precio de mercado x cantidad a vender ¿Reducción de las devoluciones de productos?

40 Conclusiones

41 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos41 Cuarta conclusión El proyecto no es una caja negra Todo proyecto pasa por un ciclo de vida El análisis del proyecto es un conjunto complejo de actividades El proyecto es un ámbito de negociación

42 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos42 Quinta conclusión La formulación y evaluación del proyecto dependen de la perspectiva del análisis De la definición del ámbito de influencia del proyecto De la definición del enfoque desde el cual se analiza El proyecto debe ser viable desde distintos ángulos

43 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos43 Sexta conclusión Las inversiones financieras pueden verse como un benchmark para los proyectos

44 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos44 Las inversiones financieras como benchmark “A number of other separate markets could be identified. Any time a capital or financial asset is evaluated, we can group similar investments to form a market. The markets for stocks and bonds, however, are the most important asset groupings when investment decisions are made. They represent visible and relatively efficient alternative investments to any capital budgeting proposals under consideration by a firm. The board of directors of a firm should never approve capital expenditures without an awareness of the risk and return relationships currently existing in the bond and stock markets.” Hampton, J.J., Modern Financial Theory. Perfect and Imperfect Markets, 1982, Reston Publishing Company, page 189

45 Construcción del Flujo de Fondos

46 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos46 Formulación y Evaluación: Acciones La pregunta clave es ¿Cuáles son los efectos relevantes?

47 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos47 Relevancia de los efectos: De qué depende Ámbito/enfoque Efectos internos Efectos externos Comparación Con Proyecto vs Sin Proyecto Efectos incrementales Efectos no incrementales Función objetivo Efectos directos Efectos indirectos

48 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos48 Relevancia de los efectos: Elementos conceptuales Conceptos básicos Incrementalidad Costo de oportunidad Conceptos adicionales Costos hundidos e inevitables Carácter económico de los costos y beneficios Beneficios y costos indirectos Beneficios y costos externos Condiciones necesarias y suficientes Proyectos “forzados” Horizonte relevante Opciones reales

49 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos49 Relevancia de los efectos: Elementos aplicados Tratamiento de Capital de trabajo Amortizaciones de activos Impuesto al valor agregado Impuesto a las ganancias Final del proyecto y perpetuidad Moneda e inflación Moneda y tipo de cambio Distinta vida útil de los activos del proyecto Intereses cobrados y pagados (  Sesión Financiamiento)

50 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos50 Relevancia de los efectos: Elementos formales Distinciones, convenciones, explicitaciones y decisiones Distinción entre período y momento Convenciones acerca de cuándo se generan los ingresos y egresos Explicitación de los supuestos Decisión acerca de los períodos de análisis

51 Flujo de fondos: Elementos formales

52 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos52 Elementos formales: Distinción entre período y momento Un proyecto tiene efectos sobre más de un período: meses, trimestres, semestres, años Cada período se inicia y finaliza en un momento determinado 1 2 34 5 6 78 1 2 345 6 7 Momento Período 0 8

53 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos53 Elementos formales: Convenciones sobre ingresos y egresos Los ingresos y egresos del proyecto ocurren al final de cada período 1 2 34 5 6 78 1 2 345 6 7 Momento Período 0 8 Los ingresos y egresos del período 1 se ubican en el momento 1 Las inversiones iniciales se colocan en el momento 0

54 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos54 Elementos formales: Decisión acerca de los períodos de análisis Dada la convención acerca de ingresos y egresos, debe decidirse si mostrar el proyecto en períodos anuales o intraanuales Se suele mostrar el primer año en períodos intraanuales, y los restantes en años Se puede hacer una proyección de trabajo intraanual y otra “para mostrar”, en años

55 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos55 Elementos formales: Explicitación de los supuestos Todo flujo de fondos debe ser precedido por una lista explícita de los supuestos utilizados

56 Flujo de fondos: Elementos conceptuales

57 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos57 Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave El flujo de fondos relevante es el incremental Incrementalidad Costo de oportunidad Costos hundidos e inevitables Los efectos relevantes son los que generan movimientos de fondos Carácter económico de costos y beneficios

58 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos58 Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave (II) Deben identificarse todos los efectos, aún aquellos que no se incluyen en el flujo Beneficios y costos indirectos Beneficios y costos externos Beneficios y costos intangibles

59 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos59 Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave (III) Deben establecerse las condiciones en las que son relevantes los costos y beneficios detectados Enfoque y ámbito del proyecto Función objetivo Condiciones necesarias y suficientes de un beneficio o costo

60 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos60 Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave (IV) Debe definirse cuál es el horizonte relevante Período de ventaja competitiva Cierre del proyecto o perpetuidad Debe tratarse de manera coherente el riesgo y la inflación Coherencia entre flujo de fondos y tasa de descuento Deben separarse las decisiones de inversión de las de financiamiento Establecer los impactos del financiamiento

61 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos61 Elementos conceptuales: Incrementalidad Los costos y beneficios relevantes no son ni los totales ni los medios, sino los incrementales: Aquellos que aparecen sólo si el proyecto se hace Se debe tener en cuenta la variación que se produce como consecuencia del proyecto El proyecto no sólo debe ser rentable, sino que debe ser la mejor alternativa El proyecto Un proyecto alternativo La situación actual optimizada

62 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos62 Elementos conceptuales: Costo de oportunidad Los costos relevantes son los costos de oportunidad = Beneficios de la mejor alternativa no emprendida (corolario de la incrementalidad) Son la primera aproximación al valor de los recursos empleados o generados por el proyecto La determinación de estos costos se obtiene de la comparación entre la Situación Con Proyecto y la Situación Sin Proyecto Se pueden mostrar como flujo incremental o como flujo del proyecto y flujo del proyecto alternativo Sin embargo, no hay que forzarlos: pueden no existir

63 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos63 Elementos conceptuales: Costos hundidos e inevitables No hay que considerar los costos que ya se han producido y que la realización del proyecto no puede alterar de ninguna forma Costos irrecuperables Ejemplo: Valor histórico de un activo Costos aún no incurridos, pero inevitables Ejemplo: pagos futuros por un activo ya adquirido Simétricamente, tampoco aquellos beneficios irrenunciables Ejemplo: una subvención independiente del proyecto

64 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos64 Elementos conceptuales: Carácter económico de costos y beneficios Todos los costos y beneficios que se consideren deben corresponder a conceptos económicos Sólo las salidas y entradas de efectivo son relevantes Los costos y beneficios contables sólo tienen importancia por su efecto impositivo. Amortizaciones - vida útil contable Costos imputados Valoración a costo histórico Transferencias entre sectores de la organización

65 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos65 Elementos conceptuales: Costos y beneficios indirectos Los costos y beneficios directos son aquellos que impactan directamente en la función objetivo indirectos, los que impactan en una variable de la función objetivo En muchos casos alcanza con considerar los efectos directos En otros casos, los costos y beneficios indirectos pueden ser determinantes.

66 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos66 Elementos conceptuales: Costos y beneficios externos Los costos y beneficios externos deben tenerse en cuenta, aunque no se computen para calcular la rentabilidad Por posibles reacciones para internalizar los costos Ej.: Presión social para el tratamiento de la contaminación Por ventajas derivadas de esa internalización Ej.: Anticiparse a tratar la contaminación mejora la imagen

67 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos67 Elementos conceptuales: Costos y beneficios externos Los costos y beneficios externos deben tenerse en cuenta, aunque no se computen para calcular la rentabilidad Por efectos sobre la empresa madre, corporación o subsidiarias Ej.: Con el proyecto, la Unidad de Negocios A libera recursos, que pueden ser aprovechados por otras unidades de negocio Para aprovechar el potencial de negociación Ej.:Si el proyecto hace más eficiente a la empresa A, proveedora de B, ésta también se beneficia, por lo que puede estar interesada en participar en el financiamiento del proyecto

68 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos68 Elementos conceptuales: Horizonte del proyecto La determinación del horizonte del proyecto no debería ser burocrática La vida del proyecto tiene tres “etapas”: Inversión, Horizonte Explícito, Valor Residual La determinación del horizonte del proyecto debe hacerse en función de la duración económica de los activos y del período de ventaja competitiva del proyecto

69 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos69 Horizonte del proyecto: Duración económica Es el valor más pequeño entre la vida útil técnica y el tiempo que tarda en ser económicamente obsoleto Vida útil técnica: período durante el cual el activo mantiene sus características técnicas Obsolescencia económica: período a partir del cual es conveniente cambiar el activo por otro

70 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos70 Horizonte del proyecto: Período de ventaja competitiva (PVC) Es el período durante el cual el proyecto puede apropiarse de beneficios por encima de los “normales” Es decir, el período que contribuye a un VAN > 0 PVC Fuerzas competitivas Rentabilidad Tiempo Costo de oportunidad del capital

71 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos71 Horizonte del proyecto: Recomendación El horizonte explícito de la evaluación debería establecerse en relación al PVC del proyecto (o eventualmente de la empresa) Eso implica que un horizonte explícito menor que el PVC puede llevar a errores en el análisis del proyecto Extender el PVC puede significar reinversiones futuras

72 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos72 Elementos conceptuales: Costos y beneficios intangibles Definir a un costo o beneficio como intangible debería ser una “última instancia” Siempre debería hacerse el intento de valorar un efecto “It’s better to be vaguely right than precisely wrong” (Keynes) La imposibilidad o inconveniencia de medir y valorar ciertos costos y beneficios no significa que no se los considere en la decisión

73 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos73 Costos y beneficios intangibles: “Valuación” Los intangibles se “valúan” contra el VAN Ejemplo: Proyecto “estratégico” A, VAN = -$100 MM. La pregunta es: Los beneficios estratégicos, ¿valen $100 MM?

74 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos74 Elementos conceptuales: Opciones reales Deben identificarse (e intentar valorarse) las opciones reales “insertas” en el proyecto Reversibilidad (parar, deshacer o terminar el proyecto) Flexibilidad (capacidad de adaptar el proyecto a imprevistos) Crecimiento estratégico Generación de nuevos proyectos

75 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos75 Elementos conceptuales: Consistencia en el tratamiento de los datos Riesgo: El proyecto debe compararse con proyectos de igual riesgo El flujo de fondos debe incluir el riesgo si se descuenta a una tasa con riesgo La tasa de descuento debe reflejar el riesgo relevante del proyecto

76 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos76 Elementos conceptuales: Consistencia en el tratamiento de los datos Inflación: El proyecto debe expresarse en una moneda comparable con la tasa de descuento Valores constantes  Tasa real Valores corrientes  Tasa nominal

77 Flujo de fondos: Elementos aplicados Tratamiento de Capital de trabajo Amortizaciones de activos Impuesto al valor agregado Distinta vida útil de los activos

78 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos78 Tratamiento del capital de trabajo El capital de trabajo se define como Caja operativa Deudores por ventas Inventarios Proveedores IVA (eventualmente) Los saldos de estas cuentas se estiman en función de ventas y compras y de la política comercial La inversión es el diferencial de cada período

79 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos79 Capital de trabajo: Concepto Este es la necesidad de capital de trabajo de la semana Este es el incremento requerido por las mayores ventas Este es el recupero de capital de trabajo al final de la semana

80 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos80 Capital de trabajo: Cálculo por saldo de las cuentas Una mayor rotación reduce las necesidades de capital de trabajo

81 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos81 Tratamiento de amortizaciones de activos La amortización es un cargo contable Se resta de los ingresos en el estado de resultados, para calcular el resultado imponible Un ajuste más preciso reemplaza la amortización contable con la amortización impositiva Se vuelve a sumar al resultado después de impuestos, para obtener el flujo de fondos relevante

82 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos82 Tratamiento de las amortizaciones - Ejemplos Caso 1: Amortizaciones periódicasCaso 2: Venta de un bien de uso

83 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos83 Tratamiento del IVA La posición de la empresa frente al IVA es la diferencia entre dos movimientos: El IVA cobrado a los clientes  IVA débito El IVA pagado a los proveedores  IVA crédito

84 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos84 Opciones de tratamiento del IVA Opción 1: Las ventas y las compras se computan con IVA. Se calcula la posición ante el IVA y si es deudora se resta Opción 2: Las ventas y las compras se consideran netas de IVA

85 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos85 Tratamiento del IVA: Ejemplo

86 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos86 Tratamiento del impuesto a las ganancias El impuesto a las ganancias grava el resultado neto del proyecto Se calcula como Resultado operativo menos Amortizaciones de activos fijos menos Resultado financiero

87 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos87 Opciones de tratamiento del impuesto a las ganancias Opción 1: Calcular en la misma planilla el resultado imponible, luego el flujo neto Opción 2: Calcular el resultado imponible en una planilla aparte, y exportar el monto a pagar al flujo En ambos casos, se calcula el impuesto que el proyecto pagaría si se financiara totalmente con capital propio Los intereses se computan los intereses en la versión financiera

88 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos88 Tratamiento del final del proyecto La vida del proyecto tiene tres etapas Inversión Horizonte explícito Valor residual El cálculo del valor residual presenta dos opciones Cierre del proyecto Continuidad

89 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos89 Tratamiento del final del proyecto: Cierre del proyecto En el último período – el de cierre – deben identificarse los costos y beneficios específicos: Ingresos por venta de bienes de uso Como tales o como desechos Memo: Tratamiento del valor de libros Ingreso por recupero del capital de trabajo Egresos por costos de cierre Indemnizaciones de la mano de obra Costo de disposición de desechos Costos de cierre propiamente dichos

90 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos90 Tratamiento del final del proyecto: Continuidad El proyecto continúa “por muchos años” o “eternamente”, por lo que debe calcularse el valor de continuidad El valor de continuidad es el valor actual del flujo neto de todos los períodos posteriores al final del horizonte explícito

91 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos91 Tratamiento del final del proyecto: Cálculo del valor de continuidad Caso 1: El proyecto dura “n” años y genera un flujo neto constante

92 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos92 Valor de Continuidad: Ejemplo

93 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos93 Costo anual equivalente Para evitar el cálculo de reinversiones futuras en el valor de continuidad, o para comparar entre dos activos de distinta vida útil, se utiliza el Costo Anual Equivalente  transformación del VA del activo a una anualidad constante Requerimientos: Vida útil Tasa relevante Valor residual

94 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos94 Costo anual equivalente: Ejemplo de selección de activos de distinta vida útil Decisión entre dos máquinas de igual output: La máquina B es más barata, pero dura menos Considerando la necesidad de repetir la inversión en B en el año 3, A es más económica

95 Evaluación de Proyectos Criterios de decisión Valor Actual Neto Tasa Interna de Retorno Período de Repago

96 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos96 Regla general de decisión El decisor debe ser más rico con el proyecto que sin el proyecto

97 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos97 Criterios clásicos y supuestos Criterios clásicos: Valor actual neto Tasa interna de retorno Supuestos Independencia de los proyectos Mercados de capitales competitivos La tasa de reinversión es similar a la tasa de costo de capital

98 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos98 Valor Actual Neto (VAN): Definición El VAN es la diferencia entre el valor actual de los beneficios brutos y el valor actual de los costos y las inversiones Expresa, en $ del Momento 0, cuánto más rico será el inversor si hace el proyecto

99 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos99 VAN: Criterio de decisión Criterio de no rechazo: Se debe aceptar todo proyecto cuyo VAN sea mayor que 0. Criterio de comparación: Se debe elegir el proyecto con mayor VAN Siempre que todos los VAN sean positivos Si los proyectos que se comparan tienen igual duración

100 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos100 VAN: No rechazo de proyectos No rechazo y aceptación de los proyectos son cuestiones diferentes Los proyectos con VAN>0 no se rechazan i.e., integran la cartera de proyectos factibles Esto significa que son proyectos eficientes en términos de la relación riesgo-rentabilidad Su eficiencia se mide en relación a los flujos esperados y el riesgo del proyecto, y es válida para todas las empresas

101 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos101 VAN: Aceptación de proyectos Los proyectos aceptables deben tener un VAN > 0, pero también Debe haber fondos para realizarlos Deben ser mejores que los proyectos rivales Deben cumplir todos los requerimientos del inversor En términos de su postura frente al riesgo  de su curva de indiferencia entre riesgo y rentabilidad En términos de los aspectos no incluidos en el flujo (vg., estratégicos)

102 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos102 VAN: Significado Mide lo que queda para el accionista del proyecto luego de computar: Los ingresos Los costos de operación y otros Las inversiones Y, en el tasa de descuento, el costo de oportunidad del capital Por lo tanto, representa la riqueza adicional que se consigue con el proyecto sobre la mejor alternativa = RENTA ECONÓMICA

103 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos103 Tasa Interna de Retorno (TIR): Definición Definición “operativa”: Es la tasa que hace VAN = 0 k tal que VAN(FN t, k) = 0 Definición “conceptual”: Es la “rentabilidad interna” del proyecto o la rentabilidad del capital que continúa invertido.

104 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos104 La TIR como rentabilidad del capital propio remanente

105 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos105 TIR: “Construcción del VAN” Ese análisis permite ver cómo se “construye” el VAN El VAN es el diferencial de rentabilidad ganado sobre el costo de oportunidad de los fondos, sobre el capital invertido remanente en cada período

106 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos106 TIR: “Construcción del VAN”

107 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos107 TIR: Criterio de decisión Criterio de no rechazo No se rechazan los proyectos en los cuales k < TIR Criterio de aceptación Ceteris paribus, entre dos proyectos, se elige el de mayor TIR

108 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos108 TIR: Ventajas y desventajas Ventajas: Resume mucha información relevante Es intuitiva Facilita la comparación de proyectos de distinto tamaño Desventajas: ¿Proyecto de inversión o toma de un crédito? Múltiples TIR Proyectos mutuamente excluyentes Distintas tasas de descuento para cada período

109 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos109 ¿Qué proyecto es preferible? TIR: ¿Proyecto o Crédito? Con mayor información, se advierte que uno es una inversión y otro un crédito

110 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos110 TIR: ¿Proyecto o crédito? (II) Proyecto: Se elige aquel donde k < TIR Crédito: Se elige aquél donde k > TIR El VAN de un crédito aumenta con la tasa de descuento

111 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos111 Perfil de un proyecto “bien conformado”

112 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos112 Perfil de un crédito

113 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos113 TIR: Cambios de signo del flujo Si el flujo cambia de signo el análisis de la TIR no es tan directo Sea

114 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos114 Perfil de un proyecto con múltiples TIR

115 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos115 Solución de las múltiples TIR: TIR Modificada Una solución es calcular la TIR modificada: Calcular el VA de los flujos negativos, a una tasa libre de riesgo Calcular el VF de los flujos positivos, a una tasa con riesgo (tasa de reinversión) Calcular la tasa que los iguala, para el horizonte del proyecto. El inconveniente es que la TIR se vuelve función de las tasas elegidas.

116 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos116 TIR Modificada: Ejemplo

117 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos117 TIR: Proyectos mutuamente excluyentes La TIR no permite seleccionar adecuadamente entre proyectos mutuamente excluyentes y no repetibles (si ambos lo son):

118 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos118 Perfil de dos proyectos mutuamente excluyentes VAN(36,6%) = 134 Proyecto 5 Proyecto 6

119 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos119 Múltiples TIR: TIR incremental Una forma de solucionar el problema es calcular la TIR incremental:

120 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos120 Período de Repago Definición: Es el tiempo en el cual el proyecto repaga la inversión inicial. Desventajas: Privilegia los proyectos más cortos En la versión más simple, ignora el valor tiempo del dinero Da igual ponderación a todos los flujos anteriores al momento de corte, ignora todos los flujos posteriores al momento de corte Requiere estimar un momento de corte

121 Horacio G. Roura - Evaluación de Proyectos - Estudios Socioeconómicos121 Período de repago: Ejemplos PR “ingenuo”: B es preferible a A: 2 vs. 3 períodos PR “sofisticado”: B es preferible a A: 3 vs. 4 períodos En ningún caso consideran los $800 del período 5