Emisiones internacionales de deuda bajo la Regla 144A y la Regulación S Thomas Thorndike Julio, 2015

Introducción Estructura de capital (deuda/equity) y costo de capital. Mercado financiero o de capitales. Bancos (“ahorro indirecto”) vs. Mercado de Valores (“ahorro directo”). Mercado de Valores: doméstico vs. Internacional.

Introducción En el 2014, se realizaron 13 emisiones de bonos corporativos por empresas nacionales dirigidas al mercado internacional (Regulación S y/o Regla 144A). El monto colocado por emisores corporativos peruanos en dicho mercado en el 2014 superó los US$4,500 millones, aproximadamente 20% menos que en el 2013. El monto promedio colocado por emisión en el 2014 fue de US$345 millones (mientras que el mismo número para el mercado local fue de US$26 millones). Demanda promedio en dicho período fue de 3.87 veces el monto de la emisión. (*) Fuente: Semana Económica

¿Qué son? La Regla 144A y la Regulación S son excepciones (“Safe-harbors”) al marco regulatorio americano (US Securities Act - 1933 y US Securities Exchange Act - 1934) que permiten -entre otras cosas- que emisores extranjeros ofrezcan, coloquen y/o revendan valores, sin necesidad de registrarlas ante la SEC. Concepto de “Foreign Private Issuer” para utilizar dichas reglas por parte de emisores extranjeros (peruanos).

Regulación S La Regulación S permite a una compañía realizar emisiones privadas de valores y re-ventas de éstos fuera de los Estados Unidos, sin necesidad de registrar dichos valores ante la SEC. Criterio “territorial”: normas americanas de registro buscan proteger al mercado de valores estadounidense y a sus inversionistas. Condiciones Básicas: (i) debe ser una transacción fuera del territorio americano (“Offshore Transaction”), (ii) no debe haber ningún intento de colocación directa dentro de Estados Unidos, y (iii) restricciones temporales a la reventa para que valores colocados fuera del mercado estadounidense bajo la excepción no sean re-distribuidos dentro del mismo de forma inmediata (“valores restringidos”).

Regla 144A La Regla 144A permite realizar reventas de valores restringidos a inversionistas institucionales (“Qualified Institucional Buyers” - QIBs) en Estados Unidos, por personas diferentes al emisor de los valores, sin necesidad de registrar dichos valores ante la SEC). Criterio “personal”: no es necesaria la protección que otorga el registro en la SEC cuando se trata de reventas de valores restringidos a inversionistas sofisticados. Condiciones Básicas: (i) colocados a Inversionistas que califiquen como QIBs, (ii) valores no pueden ser de una clase listada en un mecanismo centralizado de negociación estadounidense, y (iii) cumplir con requisitos y requerimientos de información para los compradores.

Regla 144A + Regulación S “ (…) típicamente estructuradas para aprovechar combinaciones de las excepciones. La porción de la transacción colocada a inversionistas fuera de EEUU será realizada para caer dentro de la excepción para transacciones en el exterior bajo la Regulación S. Al mismo tiempo, la porción de la transacción colocada a inversionistas en EEUU será realizada para caer dentro de la excepción para colocaciones vía re-ventas en EEUU a ciertos Inversionistas Institucionales (QIBs).” IFLR / Latham & Watkins.

Algunas ventajas Universo de inversionistas. Seguridad jurídica (normas y jueces estadounidense). Tiempo. Requerimientos de información periódica. Sarbanes-Oxley Act. Tasas de interés fijas y potencialmente más bajas (que el mercado bancario). Acreedores menos controladores (bonistas versus bancos).

Algunas desventajas Inversionistas en EEUU limitados a QIBs (a diferencia de ofertas registradas). Menos nivel de publicidad que ofertas registradas. Aún aplican de reglas anti fraude federales (10b5). Dificultad para conseguir dispensas o “waivers”, a diferencia de bancos. Análisis de riesgos: bancos vs clasificadoras de riesgo. Éxito sujeto a la condición de los mercados de valores internacionales, a diferencia de bancos. Costos de transacción (abogados extranjeros y locales, auditoras, clasificadoras, etc.).

Rol del abogado local Estructuración Due diligence Prospecto Documentación Opiniones legales y 10b5 Eligibilidad para adquisición de entidades locales reguladas (AFPs, Cias de seguro, etc). Cumplimiento de asuntos regulatorios locales.