2. Construcción del flujo de fondos del proyecto VIII CURSO INTERNACIONAL Preparación y Evaluación de Proyectos de Desarrollo Local Evaluación Privada de Proyectos 2. Construcción del flujo de fondos del proyecto Horacio Roura

Construcción del flujo de fondos: Acciones Establecer cuáles son los impactos relevantes del proyecto Identificar Definir magnitud y signo de los impactos, en una unidad de medida Medir Asignar a los impactos un valor en unidades monetarias Inversiones Costos Beneficios Valorar Establecer el orden temporal en el cual ocurrirán los impactos Ordenar Determinar si los beneficios superan o no a costos e inversiones Comparar Determinar si puede mejorarse el beneficio neto obtenido Optimizar

¿Cuáles son los efectos relevantes? La pregunta clave es ¿Cuáles son los efectos relevantes?

Relevancia de los efectos: De qué depende Ámbito/enfoque Efectos internos Efectos externos Comparación Con Proyecto vs Sin Proyecto Efectos incrementales Efectos no incrementales Función objetivo Efectos directos Efectos indirectos

Relevancia de los efectos: Elementos conceptuales Conceptos básicos Incrementalidad Costo de oportunidad Conceptos adicionales Costos hundidos e inevitables Carácter económico de los costos y beneficios Beneficios y costos indirectos Beneficios y costos externos Condiciones necesarias y suficientes Proyectos “forzados” Horizonte relevante Opciones reales

Relevancia de los efectos: Elementos aplicados Tratamiento de Capital de trabajo Amortizaciones de activos Impuesto al valor agregado Impuesto a las ganancias Final del proyecto y perpetuidad Moneda e inflación Moneda y tipo de cambio Distinta vida útil de los activos del proyecto Intereses cobrados y pagados ( Sesión Financiamiento)

Relevancia de los efectos: Elementos formales Distinciones, convenciones, explicitaciones y decisiones Distinción entre período y momento Convenciones acerca de cuándo se generan los ingresos y egresos Explicitación de los supuestos Decisión acerca de los períodos de análisis

Flujo de fondos: Elementos formales

Elementos formales: Distinción entre período y momento Un proyecto tiene efectos sobre más de un período: meses, trimestres, semestres, años Cada período se inicia y finaliza en un momento determinado Momento 1 2 3 4 5 6 7 8 Período 1 2 3 4 5 6 7 8

Elementos formales: Convenciones sobre ingresos y egresos Los ingresos y egresos del proyecto ocurren al final de cada período Los ingresos y egresos del período 1 se ubican en el momento 1 Momento 1 2 3 4 5 6 7 8 Período 1 2 3 4 5 6 7 8 Las inversiones iniciales se colocan en el momento 0

Elementos formales: Decisión acerca de los períodos de análisis Dada la convención acerca de ingresos y egresos, debe decidirse si mostrar el proyecto en períodos anuales o intraanuales Se suele mostrar el primer año en períodos intraanuales, y los restantes en años Se puede hacer una proyección de trabajo intraanual y otra “para mostrar”, en años

Elementos formales: Explicitación de los supuestos Todo flujo de fondos debe ser precedido por una lista explícita de los supuestos utilizados

Flujo de fondos: Elementos conceptuales

Elementos conceptuales: Incrementalidad Los costos y beneficios relevantes no son ni los totales ni los medios, sino los incrementales: Aquellos que aparecen sólo si el proyecto se hace Se debe tener en cuenta la variación que se produce como consecuencia del proyecto El proyecto no sólo debe ser rentable, sino que debe ser la mejor alternativa El proyecto Un proyecto alternativo La situación actual optimizada

Incrementalidad: Ejemplo Situación Actual: Inversión= $0 FN(1 a 10)= $100 VAN10% = $614 Situación Actual: Inversión= $0 FN(1 a 10)= $137 VAN10% = $843 Proy. Incr.A-SA: Inversión= $1,000 FN(1 a 10)= $163 VAN10% = $0 Proy Incr. A-SA: Inversión= $1,000 FN(1 a 10)= $200 VAN10% = $229 Proyecto A: Inversión= $1,000 FN(1 a 10)= $300 VAN10% = $843 Proyecto B: Inversión= $1,200 FN(1 a 10)= $350 VAN10% = $951 Proy Incr B-A.: Inversión= $200 FN(1 a 10)= $50 VAN10% = $108 Proy Incr.B-SA: Inversión= $1,200 FN(1 a 10)= $250 VAN10% = $336

Elementos conceptuales: Costo de oportunidad Los costos relevantes son los costos de oportunidad Beneficios de la mejor alternativa no emprendida (corolario de la incrementalidad) Son la primera aproximación al valor de los recursos empleados o generados por el proyecto La determinación de estos costos se obtiene de la comparación entre la Situación Con Proyecto y la Situación Sin Proyecto Se pueden mostrar como flujo incremental o como flujo del proyecto y flujo del proyecto alternativo Sin embargo, no hay que forzarlos: pueden no existir

Costo de oportunidad: Ejemplo Proyecto A: Inversión requerida: Edificios de Z m2 Terreno de X m2 Empresa M: Tiene un terreno ocioso: Adquirido por $1,000 Valor mercado = $900 Empresa N: No tiene terreno: Valor mercado = $900 Con proyecto Terreno un uso, no vendible Sin proyecto Terreno ocioso, vendible en $900 Con proyecto Compra un terreno en $900 Sin proyecto No compra un terreno Inversión en terreno = $900

Elementos conceptuales: Costos hundidos e inevitables No hay que considerar los costos que ya se han producido y que la realización del proyecto no puede alterar de ninguna forma. Costos irrecuperables Ejemplo: Valor histórico de un activo Costos aún no incurridos, pero inevitables Ejemplo: pagos futuros por un activo ya adquirido Simétricamente, tampoco aquellos beneficios irrenunciables Ejemplo: una subvención independiente del proyecto

Costos hundidos e inevitables: Ejemplo Empresa M: Tiene un terreno ocioso: Adquirido por $1,000 Restan abonar $500 Valor mercado = $300 Valor pagado por el terreno + impuestos y mantenimiento pagado = costo hundido Impuestos y mantenimiento por pagar = costo inevitable (mientras no se venda el terreno) Valor de mercado = costo de oportunidad del terreno = parte recuperable del activo

Elementos conceptuales: Carácter económico de costos y beneficios Todos los costos y beneficios que se consideren deben corresponder a conceptos económicos Sólo las salidas y entradas de efectivo son relevantes Los costos y beneficios contables sólo tienen importancia por su efecto impositivo Amortizaciones - vida útil contable Costos imputados Valoración a costo histórico Transferencias

Carácter económico de costos y beneficios: Ejemplo Empresa M (SP): Ingresos = $1,500 G Ops = $700 G Corp = $400 R Neto = $400 Empresa M (CP): Ingresos = $2,000 G Ops = $1,100 G Corp = $450 R Neto = $450 Proyecto (Con) Ingresos = $500 GOps = $400 GCorp = $150 RNeto = ($50) UN 1 (CP-Con) Ingresos = $800 GOps = $450 GCorp = $150 RNeto = $200 UN 1 (SP-Con) Ingresos = $800 GOps = $450 GCorp = $200 RNeto = $150 UN 2 (CP-Con) Ingresos = $700 GOps = $250 GCorp = $150 RNeto = $300 UN 2 (SP-Con) Ingresos = $700 GOps = $250 GCorp = $200 RNeto = $250 Proyecto (Ec) Ingresos = $500 GOps = $400 GCorp = $50 RNeto = $50

Elementos conceptuales: Costos y beneficios indirectos Los costos y beneficios directos son aquellos que impactan directamente en la función objetivo; los indirectos, los que impactan en una variable de la función objetivo En muchos casos alcanza con considerar los efectos directos En otros casos, los costos y beneficios indirectos pueden ser determinantes.

Costos y beneficios indirectos: Ejemplo Efectos directos: Inversión= $200 MM Efectos: ahorro de costos, mejor calidad VAN10% = $500 MM Función Objetivo: Valor de la empresa en el mercado + Empresa Z: Actividad agropecuaria Proyecto A: Incorporación de semillas transgénicas en la producción de soja ED = + $500 MM EI = - $50 MM VAN10% = $450 MM Efectos indirectos: Peor percepción de la marca en el mercado europeo => menores ventas => menores ganancias VAN10% = -$50 -

Elementos conceptuales: Costos y beneficios externos Los costos y beneficios externos deben tenerse en cuenta (aunque no se computen en el cálculo de la rentabilidad): Por posibles reacciones para internalizar los costos Ej.: Presión social para el tratamiento de la contaminación Por ventajas derivadas de esa internalización Ej.: Anticiparse a tratar la contaminación mejora la imagen

Elementos conceptuales: Costos y beneficios externos Los costos y beneficios externos deben tenerse en cuenta (aunque no se computen en el cálculo de la rentabilidad): Por efectos sobre la empresa madre, corporación o subsidiarias Ej.: Con el proyecto, la Unidad de Negocios A libera recursos, que pueden ser aprovechados por otras unidades de negocio Para aprovechar el impacto negociador de beneficios externos Ej.:Si el proyecto hace más eficiente a la empresa A, proveedora de B, ésta también se beneficia -por lo que puede estar interesada en financiar el proyecto-.

Elementos conceptuales: Condiciones necesarias y suficientes Las condiciones necesarias para la generación de un costo o beneficio no son lo mismo que las suficientes. Que potencialmente pueda obtenerse un beneficio muy atractivo, es una condición necesaria, pero para materializarlo deben darse también las condiciones suficientes. Ejemplo 1: Internet  La red implica miles de demandas insatisfechas que pueden alcanzarse instantáneamente. ¿Cuál es la condición suficiente para que me compren a mí? Ejemplo 2: Infraestructura  La infraestructura de un cine (pantalla, sonido, asientos, etc.) es necesaria para el éxito, pero no suficiente (localización, programación, precio, etc.)

Elementos conceptuales: Cuidado con los proyectos “forzados” Una disminución de costos equivale a un aumento de beneficios, pero no es lo mismo  ¿Cuál es el origen de los costos? Puede ser un caso de proyecto forzado Tipo 1: Crear un problema para una solución ya existente Ejemplo: Protección mafiosa; los virus de computación generados por las empresas ídem Tipo 2: Identificar un problema como no solucionable o como “caja negra”, y atacar sólo los efectos, o no identificar como tal una distorsión previamente introducida Ejemplo: Ante una situación de ausentismo elevado, aumentar las sanciones a quienes faltan, más que buscar las causas Ejemplo: Solicitar desde la Casa Central muchos informes, y luego implementar un proyecto para ahorrar papel

Elementos conceptuales: Horizonte del proyecto La determinación del horizonte del proyecto no debería ser burocrática La vida del proyecto tiene tres “etapas”: Inversión, Horizonte Explícito, Valor Residual La determinación determinación del horizonte del proyecto debe hacerse en función de la duración económica de los activos y del período de ventaja competitiva del proyecto

Horizonte del proyecto: Duración económica El valor más pequeño entre la vida útil técnica y el tiempo que tarda en ser económicamente obsoleto : Vida útil técnica: período durante el cual el activo mantiene sus características técnicas Obsolescencia económica: período a partir del cual es conveniente cambiar el activo por otro Dos activos iguales, en distintos proyectos, tendrán distintas duraciones económicas si la obsolescencia (desde la óptica del proyecto) es distinta Ejemplo: Un computador utilizado para escribir cartas y otro, similar, para diseño gráfico

Horizonte del proyecto: Período de ventaja competitiva (PVC) Es el período durante el cual el proyecto puede apropiarse de beneficios por encima de los “normales” Es decir, el período que contribuye a un VAN > 0 Fuerzas competitivas Rentabilidad PVC Costo de oportunidad del capital Tiempo

Horizonte del proyecto: Factores que influyen en el PVC Economías de escala Existencia de recursos “diferenciales” Capacidad del management Idem de la fuerza de ventas Infraestructura, localización Tasa de cambio del sector Barreras de entrada

Horizonte del proyecto: Recomendación El horizonte explícito de la evaluación debería establecerse en relación al PVC del proyecto (o eventualmente de la empresa) Eso implica que un horizonte explícito menor que el PVC puede llevar a errores en el análisis del proyecto Extender el PVC puede significar reinversiones futuras

Horizonte del proyecto: Ejemplo de PVC VA Inversión (1,000) VA FN 1-4 1,147 V Continuidad 683 Total 830

Horizonte del proyecto: Ejemplo de PVC VA FN 1-4 830 V Continuidad 0 Total 830

Elementos conceptuales Costos y beneficios intangibles Definir a un costo o beneficio como intangible debería ser una “última instancia” Siempre debería hacerse el intento de valorar un efecto “It’s better to be vaguely right than precisely wrong” (Keynes) La imposibilidad o inconveniencia de medir y valorar ciertos costos y beneficios no significa que no se los considere en la decisión

Costos y beneficios intangibles: “Valuación” Los intangibles se “valúan” contra el VAN Ejemplo: A es un proyecto “estratégico” cuyo VAN es, VAN = -$100 MM. Sin embargo, se aprueba su ejecución debido a los beneficios “estratégicos” La pregunta es: Los beneficios estratégicos, ¿valen $100 MM?

Elementos conceptuales: Opciones reales Deben identificarse (e intentar valorarse) las opciones reales “insertas” en el proyecto Reversibilidad (parar, deshacer o terminar el proyecto) Flexibilidad (capacidad de adaptar el proyecto a imprevistos) Crecimiento estratégico Posibilidad de consumo Generación de nuevos proyectos

Elementos conceptuales: Consistencia en el tratamiento de los datos Riesgo: El proyecto debe compararse con proyectos de igual riesgo El flujo de fondos debe incluir el riesgo si se descuenta a una tasa con riesgo La tasa de descuento debe reflejar el riesgo relevante del proyecto

Elementos conceptuales: Consistencia en el tratamiento de los datos Inflación: El proyecto debe expresarse en una moneda comparable con la tasa de descuento Valores constantes  Tasa real Valores corrientes  Tasa nominal

Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave El flujo de fondos relevante es el incremental Incrementalidad Costo de oportunidad Costos hundidos e inevitables Los efectos relevantes son los que generan movimientos de fondos Carácter económico de costos y beneficios

Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave (II) Deben identificarse todos los efectos, aún aquellos que no se incluyen en el flujo Beneficios y costos indirectos Beneficios y costos externos Beneficios y costos intangibles Deben establecerse las condiciones en las que son relevantes los costos y beneficios detectados Enfoque y ámbito del proyecto Función objetivo Condiciones necesarias y suficientes de un beneficio o costo

Flujo de fondos: Resumen de conceptos clave (III) Se debe determinar cuál es el horizonte relevante Período de ventaja competitiva Cierre del proyecto o perpetuidad Se debe ser coherente en el tratamiento del riesgo y de la inflación Coherencia entre flujo de fondos y tasa de descuento Se deben separar las decisiones de inversión de las de financiamiento Establecer los impactos del financiamiento

Flujo de fondos: Elementos aplicados Tratamiento de Capital de trabajo Amortizaciones de activos Impuesto al valor agregado Distinta vida útil de los activos

Tratamiento del capital de trabajo El capital de trabajo se define como Caja operativa Deudores por ventas Inventarios Proveedores IVA (eventualmente) Los saldos de estas cuentas se estiman en función de ventas y compras y de la política comercial La inversión es el diferencial de cada período El capital de trabajo se recupera al final del proyecto

Capital de trabajo: Concepto Este es la necesidad de capital de trabajo de la semana Este es el incremento requerido por las mayores ventas Este es el recupero de capital de trabajo al final de la semana

Capital de trabajo: Cálculo por saldo de las cuentas Una mayor rotación reduce las necesidades de capital de trabajoc

Tratamiento de amortizaciones de activos La amortización es un cargo contable  es convencional; no refleja un valor económico Se resta de los ingresos en el estado de resultados, para calcular el resultado imponible Un ajuste más preciso reemplaza la amortización contable con la amortización impositiva Se vuelve a sumar al resultado después de impuestos, para obtener el flujo de fondos relevante

Tratamiento de las amortizaciones - Ejemplos Caso 1: Amortizaciones períodicas Caso 2: Venta de un bien de uso

Tratamiento del IVA La posición de la empresa frente al IVA es la diferencia entre dos movimientos: El IVA cobrado a los clientes  IVA débito El IVA pagado a los proveedores  IVA crédito

Opciones de tratamiento del IVA Opción 1: Las ventas y las compras se computan con IVA. Se calcula la posición ante el IVA y si es deudora se resta Opción 2: Las ventas y las compras se consideran netas de IVA

Tratamiento del IVA: Ejemplo

Tratamiento del impuesto a las ganancias El impuesto a las ganancias grava el resultado neto del proyecto Se calcula como Resultado operativo menos Amortizaciones de activos fijos menos Resultado financiero

Opciones de tratamiento del impuesto a las ganancias Opción 1: Calcular en la misma planilla el resultado imponible, luego el flujo neto Opción 2: Calcular el resultado imponible en una planilla aparte, y exportar el monto a pagar al flujo En ambos casos, se calcula el impuesto que el proyecto pagaría si se financiara totalmente con capital propio Los intereses se computan para obtener el flujo del proyecto financiado, o flujo del accionista

Tratamiento del final del proyecto La vida del proyecto tiene tres etapas Inversión Horizonte explícito Valor residual El cálculo del valor residual presenta dos opciones Cierre del proyecto Continuidad

Tratamiento del final del proyecto: Cierre del proyecto En el último período – el de cierre– deben identificarse los costos y beneficios específicos: Ingresos por venta de bienes de uso Como tales o como desechos Memo: Tratamiento del valor de libros Ingreso por recupero del capital de trabajo Egresos por costos de cierre Indemnizaciones de la mano de obra Costo de disposición de desechos Costos de cierre propiamente dichos

Tratamiento del final del proyecto: Continuidad El proyecto continúa “por muchos años” o “eternamente”, por lo que debe calcularse el valor de continuidad El valor de continuidad es el valor actual del flujo neto de todos los períodos posteriores al final del horizonte explícito

Tratamiento del final del proyecto: Cálculo del valor de continuidad Caso 1: El proyecto dura “n” años y genera un flujo neto constante

Tratamiento del final del proyecto: Cálculo del valor de continuidad Caso 2: El proyecto dura “n” años y genera un flujo neto que crece a una tasa constante

Valor de Continuidad: Ejemplo

Costo anual equivalente Para evitar el cálculo de reinversiones futuras en el valor de continuidad, o para comparar entre dos activos de distinta vida útil, se utiliza el Costo Anual Equivalente  transformación del VA del activo a una anualidad constante Requerimientos: Vida útil Tasa relevante Valor residual

La máquina B es más barata, pero dura menos Costo anual equivalente: Ejemplo de selección de activos de distinta vida útil Decisión entre dos máquinas de igual output: La máquina B es más barata, pero dura menos Considerando la necesidad de repetir la inversión en B en el año 3, A es más económica