PRESUPUESTO DE CAPITAL

Presentación del tema: "PRESUPUESTO DE CAPITAL"— Transcripción de la presentación:

1 PRESUPUESTO DE CAPITAL
Nota: este material se ha facilitado a los estudiantes para servir como complemento a las clases y a las lecturas de la bibliografía recomendada. Por lo tanto, el mismo no es sustitutivo de la bibliografía recomendada ni de la asistencia a clases. PRESUPUESTO DE CAPITAL Métodos de Selección de Proyectos de Inversión Referencias Brealey & Myers (6ta edición) Capítulo 4 El Valor de las Acciones Comunes (Introducción y Conceptos Básicos) Capítulo 5 Por qué el Valor Presente Neto nos guía a Mejores Decisiones de Inversión que otros criterios? Material Preparado por el Profesor Pedro Ott

2 La importancia de tener una Teoría de Valuación de Acciones Comunes
Gerentes deben tomar decisiones de inversión que incrementen el precio de la acción. Necesitan entender cómo es determinado el precio de la acción. Hay situaciones donde no se puede observar directamente el precio de las acciones. Por ejemplo, cuando están tratando de valorar: Una división o proyecto de la compañía, o una Una compañía privada para su potencial venta. Se requiere utilizar entonces Métodos de Evaluación de Presupuesto de Capital

3 Estimando el Valor de una Acción

4 Determinando el Valor de una Acción
Valor en Libros (Book Value) Lo que ha pagado la compañía por sus activos menos las deducciones por depreciación y por deudas. Valor de Liquidación El valor que pudiera realizar la compañía vendiendo sus activos y repagando sus deudas. Este no mide el valor de la compañía como empresa en marcha y su capacidad de generación futura de ingresos con los activos existentes. Ignora activos intangibles (patentes, marca reconocida) y que la compañía puede estar en capacidad de hacer nuevas inversiones rentables en el futuro dada su posición en la industria. Valor de Mercado (Market Value) La cantidad que los inversionistas están dispuestos a pagar por la compañía. Depende de la capacidad generadora de los activos existentes y de la rentabilidad de futuras inversiones.

5 Determinando el Valor de una Acción
Si el inversionista planea mantener su inversión en una acción eternamente, el Valor de la Acción es igual al Valor Presente de los futuros dividendos esperados. Si el inversionista planea mantener su inversión en una acción por un año, el Valor de la Acción es igual al Valor Presente de los dividendos recibidos durante ese año más el Valor Presente del precio que se obtenga por la venta de la acción al final del año. Fórmula que se deriva de la reexpresión de la Fórmula de Rendimiento Esperado de Invertir en una Acción por Un Año, que viene dada como: Donde Po es precio de compra y P1 es precio esperado de venta y Div1 dividendos esperados en el año.

6 El valor de la acción es el mismo no importa cual sea el Período Esperado de Mantener la Inversión
Para entender esta premisa, considere un inversionista que tiene un año manteniendo la acción. Al final del 1er año, el inversionista venderá la acción por : Donde P2 es el precio que el comprador espera realizar el próximo año y DIV2 es el dividendo en el año 2.

7 El Precio que el Inversionista Original obtiene puede ser representado como:

8 Hasta ahora hemos relacionado el Precio Hoy con
Los dividendos esperados en los años 1 y 2, DIV1 y DIV2, y el precio esperado al final del año 2, P2. Podemos repetir el proceso por otro año. Un inversionista quien compra la acción en el año 2 pagará:

9 El Precio que el Inversionista Original obtiene puede ser representado como:

10 La ecuación de la lámina anterior puede ser generalizada como
En la medida que se avanza en el horizonte de tiempo, cada vez más el Precio Hoy corresponde al valor presente de los términos que contienen dividendos, y el valor presente del término que contiene el precio terminal (PH) de venta se hace menos importante. = 0, si H tiende a infinito, es decir, en un horizonte muy grande

11 Valor Presente Neto (VPN) de una Acción Precio Inversión versus el Valor Esperado
Conocemos de la lámina anterior que el Precio o Valor Esperado de una acción se determina como el Valor Presente de los Dividendos Futuros y del Precio de Venta según la fórmula: El VPN de la Acción es Valor Esperado menos el Precio de Invertir Hoy Si llamamos Po el Precio de la Inversión Hoy (Po es un flujo negativo), el VPN de la acción se expresa así: CRITERIO: Invierta si VPN>0

12 debe ser incrementar la riqueza del Accionista
El Objetivo de un gerente debe ser incrementar la riqueza del Accionista Cuando el mercado reconoce que un nuevo proyecto generará valor (VPN Positivo), el valor agregado se reflejará como un incremento en el precio de la acción.

13 PRESUPUESTO DE CAPITAL Métodos de Selección de Proyectos de Inversión

14 PRESUPUESTO DE CAPITAL Métodos de Selección de Proyectos de Inversión
Valor Presente Neto (VPN) Período de Recuperación Período de Recuperación Descontado Tasa Interna de Retorno (TIR) Indice de Rentabilidad (Profitability Index)

15 Valor Presente Neto

16 El VPN de un Proyecto es el
Valor Presente Neto El VPN de un Proyecto es el Valor Presente de todos los flujos de efectivo que se espera genere el proyecto menos el Valor Presente de los flujos correspondientes a la inversión original Proyecto Si consideramos Co la inversión original => Co es un flujo negativo CRITERIO: Invierta si VPN>0

17 VPN de una Acción vs VPN de un Proyecto
Precio Compra vs Inversión Original VP Dividendos Futuros vs VP Flujos de Efectivo Futuros VP Dividendo Ultimo Año + VP Precio Venta vs VP Flujos de Efectivo Ultimo Año (VP del Valor Terminal o de Continuidad) Proyecto Costo de Oportunidad de Capital, r En Acción, r, se estima aplicando CAPM (Línea de Mercado de Valores) En Proyectos, r, ejemplos: costo de financiamiento, rentabilidad mínima aceptable, etc.

18 Valor Presente Neto Debilidades: Ejemplo1
Según VPN se acepta proyecto A, ya que VPNA >VPNB. Sin embargo, la inversión en A es 10 veces mayor que la inversión en B El inversionista preferirá B ya que obtiene un VPN de $3.50 por una inversión de 2$ versus un VPN de $3.60 por una inversión de $20 en A (Principio financiero: a mayor riesgo mayor rendimiento) DEBILIDAD: VPN no considera la escala del proyecto, ver como se corrige esta debilidad más adelante con el Indice de Rentabilidad (Profitability Index)

19 Alternativas al método del VPN
Período de Recuperación Período de Recuperación Descontado Tasa Interna de Retorno (TIR) Indice de Rentabilidad (Profitability Index)

20 Período de Recuperación

21 Período de Recuperación
El Período de Recuperación es el período de tiempo que toma recuperar la inversión inicial. El Período de Recuperación se determina cuando el flujo de caja acumulado generado por un proyecto es igual a la inversión original realizada.

22 Período de Recuperación
Criterio de Selección Acepte una inversión si el período de recuperación esperado es menor que un plazo de corte predeterminado por el inversionista (Ej. El criterio del inversionista puede ser invertir sólo en proyectos con período de recuperación menor a 2 años).

23 Período de Recuperación Debilidades: Ejemplo1
Acepte proyecto A. Proyecto A tiene un período recuperación más corto pero un VPN menor

24 Período de Recuperación Debilidades: Ejemplo1(continuación)
Si el criterio es período de corte 1 año, aceptar proyecto A. Si el criterio es período de corte 2 años, aceptar proyectos A y B. Sin importar cual sea el período de corte, el método de período de recuperación puede dar una respuesta diferente a la del método del VPN, ya que tiene las siguientes debilidades: Da igual peso a todos los flujos de caja antes de la fecha de recuperación y ningún peso a los flujos de caja que ocurren después de la fecha de recuperación. Ignora el Valor del Dinero en el Tiempo (no descuenta los flujos de caja)

25 Período de Recuperación Debilidades: Ejemplo 2

26 Según el Período de Recuperación los Tres Proyectos son igualmente atractivos
Proyecto C tiene un VPN mayor que los proyectos A o B para cualquier tasa de descuento. Con el Período de Recuperación se tiende a rechazar proyectos de larga duración con VPN positivo. Con el Período de Recuperación el sesgo es a favor de proyectos de corta duración Período de Recuperación no puede ser usado para “ranking” de proyectos.

27 Período de Recuperación y Proyectos Mutuamente Excluyentes
Muchos gerentes todavía seleccionan proyectos con períodos de recuperación más cortos aún cuando estos proyectos pueden tener un VPN menor. Ellos son del criterio que un período de recuperación más rápido les permitirá fondear otro proyecto en el futuro. Ellos están implícitamente asumiendo restricción de capital – es decir que ellos no podrán conseguir fuentes de capital en el futuro para invertir en otros proyectos con VPN positivo. (VER Restricción de Capital más adelante en esta presentación)

28 Período de Recuperación Descontado

29 Período de Recuperación Descontado
Calcular el período de tiempo hasta que la suma de los flujos de caja descontados igualan la inversión inicial. CRITERIO: Aceptar un proyecto si el período de recuperación descontado es menor que un período de corte predeterminado por el inversionista El período de recuperación descontado nos dice cuanto tiempo tomará el proyecto para obtener un VPN positivo: Aunque este método considera el valor del dinero en el tiempo y no le da igual peso a todos los flujos de caja antes de la fecha de recuperación, todavía ignora los flujos de caja posteriores. Período de recuperación descontado no puede ser usado para “ranking” de proyectos.

30 Tasa Interna de Retorno (TIR)

31 Tasa Interna de Retorno (TIR)
La TIR es la tasa de descuento, r, para la cual el VPN = 0, es decir, la fórmula se reexpresa así: Donde Co es corresponde al flujo de caja desembolsado para realizar la inversión. En un flujo de caja de un proyecto convencional Co es negativo y C1, C2,… CT son positivos.

32 Tasa Interna de Retorno (TIR)
Criterio de Selección Acepte el proyecto si la TIR es mayor que el Costo de Oportunidad de Capital. De la gráfica del Perfil de VPN para un proyecto convencional (en la siguiente lámina), se puede observar que estaremos aceptando proyectos con VPN positivo.

33 Aceptación del Proyecto
TIR vs. VPN: Proyecto Convencional Perfil VPN Proyecto Convencional Cuando se tiene un proyecto con salidas de flujos de caja seguidos de entradas de caja, el VPN disminuye a medida que la tasa de descuento aumenta. Gráfica PERFIL VPN TIR Costos de Oportunidad (Tasas de Descuento) que permiten Aceptación del Proyecto Ejemplo: C0 = -$20 C1 = $15 C2 = $15

34 TIR vs. El Costo de Oportunidad del Capital
Se debe ser cuidadoso al distinguir entre TIR y el Costo de Oportunidad del Capital porque ambos aparecen como tasas de descuento en la formula de VPN. TIR es una medida de rendimiento que depende de las cantidades y tiempos de ocurrencia de los flujos de caja. El Costo de Oportunidad del Capital mide que pudiéramos ganar invirtiendo en activos financieros de riesgo similar: Este es determinado por el mercado de capitales. Este es un costo de financiamiento del proyecto. Este nos provee un nivel mínimo de rentabilidad aceptable.

35 Ejemplo #1: Prestando vs. Pidiendo Prestado
Debilidades de la TIR Ejemplo #1: Prestando vs. Pidiendo Prestado Ambos proyectos tienen una TIR de 50%. TIR daría la respuesta equivocada si se estuviera pidiendo prestado. El Perfil VPN para el proyecto B (pidiendo prestado) aumenta cuando aumenta la tasa de descuento porque se está pidiendo prestado. El valor presente de las salidas de caja (pagos de intereses y principal) disminuye cuando la tasa de descuento aumenta. En este caso, pida prestado cuando la TIR sea menor que el Costo de Oportunidad del Capital

36 Ejemplo #2: Múltiples Tasas de Retorno
Debilidades de la TIR Ejemplo #2: Múltiples Tasas de Retorno Proyectos No Convencionales: Ocurre cuando las salidas o flujos de caja negativos de la inversión inicial están seguidas por entradas o flujos de caja positivos durante la vida del proyecto y luego son seguidas de salidas o flujos de caja negativos al final de la vida del proyecto. Ejemplos donde puede ocurrir esto: Cierres de plantas de energía nuclear, Remoción de plataformas en alta mar al final de la producción de un pozo petrolero, o Cuando hay un desfase entre los ingresos ganados y los compromisos fiscales. Cuando los signos de los flujos de caja cambian más de una vez durante la vida del proyecto, hay que considerar la posibilidad de obtener soluciones múltiples en el cálculo de la TIR.

37 Ejemplo #2: Múltiples Tasas de Retorno (continuación)
Debilidades de la TIR Ejemplo #2: Múltiples Tasas de Retorno (continuación) Gráfica PERFIL VPN Ejemplo: C0 = -$72 C1 = $171 C2 = -$100 Este gráfico ilustra el por qué uno debe siempre graficar el VPN vs. la TIR en casos como estos. Cuál TIR se utiliza como criterio? TIR #1 TIR #2

38 Ejemplo #3: TIR No Determinable
Debilidades de la TIR Ejemplo #3: TIR No Determinable Gráfica PERFIL VPN Ejemplo: C0 = $10 C1 = -$20 C2 = $15 Este gráfico ilustra un caso donde no es posible determinar la TIR

39 Ejemplo #4: Proyectos Mutuamente Excluyentes
Debilidades de la TIR Ejemplo #4: Proyectos Mutuamente Excluyentes Asuma que solo se puede aceptar un solo proyecto. Por ejemplo, usted esta escogiendo dos alterntivas de proyectos para hacer la misma cosa. Que criterio debería utilizar para la selección de proyectos? El Criterio de la TIR puede dar la respuesta equivocada.

40 Debilidades de la TIR Ejemplo #4: Proyectos Mutuamente Excluyentes (Cont.)
Suponga que el Proyecto A es una máquina controlada manualmente y que Proyecto B es una máquina controlado por computadora. El Criterio de la TIR sugiere seleccionar el Proyecto A, pero este proyecto tiene el menor VPN. La TIR nos genera la decisión equivocada en este caso. Un proyecto pequeño con una TIR muy alta pudiera tener un VPN menor al de un proyecto grande con una TIR menor. TIR no considera la escala del proyecto.

41 Debilidades de la TIR Ejemplo #4: Proyectos Mutuamente Excluyentes (Cont.)
Gráfica PERFIL VPN Cuando se hace el ranking de proyectos mutuamente excluyentes, no se puede utilizar solamente las TIR de cada proyecto individualmente. La respuesta depende no solo de la TIR, sino también de la Tasa Requerida de Retorno. Tasa de Cruce Acepto B Acepto A TIR A Ninguno se Acepta TIR B

42 Debilidades de la TIR Asume una Estructura de Tasas de Interés Constante
TIR supone una estructura de tasas de interés constante durante la vida del proyecto: supone que la tasa de rendimiento para cada flujo es la misma independientemente del tiempo en que se espera recibir cada flujo. Si no es razonable suponer una estructura de tasas de interés constante, se debe entoces usar como critero el VPN o comparar la TIR del proyecto con la TIR de un título del mercado de capitales que tenga: el mismo riesgo y el mismo patrón de flujos de caja en el tiempo. En la práctica es muy dificil encontrar tal título en el mercado para hacer la comparación  por eso se recomienda como criterio de selección el VPN antes que la TIR.

43 TIR vs. VPN: Resumen TIR es una medida interna de rentabilidad (determinada solo con la proyección del flujo de caja). VPN es una medida externa de rentabilidad (determinada con la proyección del flujo de caja y la tasa requerida de descuento- costo de oportunidad del capital) Al final del día, el inversionista está interesado en una medida de cantidad de dólares de rentabilidad y no de rentabilidad por dolar de una inversión. Ambas, TIR y VPN llegan al mismo resultado en proyectos con flujos de caja convencionales, pero no en caso de proyectos de pedir prestado, con flujo de caja no convencional o en selección de proyectos mutuamente exclusivos.

44 Restricción de Capital

45 Restricción de Capital
A veces una empresa no puede financiar hoy todos los proyectos que tengan VPN positivos y además prevee restricciones de capital en los próximos años. Consciente de las restricciones o disponibilidades de capital para invertir, el gerente financiero debe identificar el paquete de proyectos que maximice el VPN. El Criterio de la TIR no funciona. Usar el Indice de Rentabilidad (profitability index) en casos sencillos. Para casos complicados hay que utilizar programación lineal

46 Restricción de Capital: Ejemplo
Suponga que una empresa tiene $10 millones para invertir. La empresa puede invertir en proyecto A o en los proyectos B y C. Individualmente, B y C tienen un menor VPN. En conjunto (sumados), B y C tienen el mayor VPN. CRITERIO: Seleccione aquel “lote” de proyectos que ofrezcan en conjunto el mayor VPN por dolar invertido.

47 INDICE DE RENTABILIDAD (Profitability Index)

48 INDICE DE RENTABILIDAD (Profitability Index)
El ranking de proyectos se hace en función del Indice de Rentatibilidad (profitability index) de mayor a menor. Continue haciendo inversiones hasta que su capital para invertir se agote. En este ejemplo se aceptarían los proyectos B y C.

49 Profitability Index: Debilidades: Restricción de Capital en más de un período
Ejemplo: Suponga que una empresa puede conseguir para invertir $10MM en el año 0 y otros $10MM el año 1, y tiene las siguientes oportunidades de inversión: Si la empresa acepta los proyectos B y C, basado en el Profitability Index, entonces no podrá aceptar el proyecto D el próximo año. Sería mejor aceptar el proyecto A en el año 0. Esto permitiría a la empresa aceptar el proyecto D en el año 1.

50 Restricción de Capital en más de un período
El Indice de Rentabilidad (profitability index) solo puede ser usado para selección de proyectos cuando exista restricción de capital únicamente en un solo período. No es una herramienta útil en casos de: Restricción de Capital en múltiples períodos, Proyectos mutuamente excluyentes, o donde Un proyecto depende de otro. Para estos casos más complicados se puede recurrir a programación lineal.