ESTRUCTURA DE CAPITAL ESTRUCTURA DE CAPITAL Realizado por: Bravo, Margarita Petersen, Karen Zorrilla, Nallely Prof.: ING. BLANCO, Andrés Eloy CIUDAD GUAYANA,

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2 ESTRUCTURA DE CAPITAL ESTRUCTURA DE CAPITAL Realizado por: Bravo, Margarita Petersen, Karen Zorrilla, Nallely Prof.: ING. BLANCO, Andrés Eloy CIUDAD GUAYANA, FEBRERO DE 2002 UNIVERSIDAD NACIONAL EXPERIMENTAL POLITÉCNICA “ANTONIO JOSÉ DE SUCRE”. VICE RECTORADO PUERTO ORDAZ DEPARTAMENTO DE INGENIERÍA INDUSTRIAL CÁTEDRA: INGENIERÍA FINANCIERA

3 TEORÍA DE MODIGLIANI-MILLER Modigliani-Miller Supusieron la ausencia de impuestos y concluyeron que el valor de la empresa no se ve afectado por la estructura de capital. En un mundo com impuestos personales y corporativos, la estructura de capital es irrelevante. Teorema de Modigliani-Miller o teoremas de la irrelevancia de la estructura financiera : No existe una estructura financiera optima, el valor de mercado de una empresa es independiente de la estructura de su costo de capital y de la política de dividendos.

4 PROPOSIÓN I DE MODIGLIANI-MILLER La proposición I, establece que una empresa no puede cambiar el valor total de sus títulos fraccionados La proposición I, Permite una completa separación entre las decisiones de inversión y financiación El caso de ausencia de impuestos : Exponen en el caso de una empresa sin crecimiento y sin nuevas inversiones netas en un mundo sin impuestos.El valor de tal empresa estaria dado por los flujos de efectivo a perpetuidad (X) divididos entre sus costo de capital(K) V=X/K Afirma que el valor de mercado de cualquier empresa (o proyecto) “ esta dado por la capitalización de su rendimiento esperado a la tasa, k, apropiada para su clase.

5 PROPOSICIÓN II DE MODIGLIANI-MILLER La proposición II de MM, trata del costo del capital contable.El costo capital contable será: K S =NI/S Esta es La proposición II de MM, com impuestos corporativos, la cual afirma que el costo del capital contable es igual al costo de capital de una empresa no apalancada más la diferencia después de impuestos entre el costo de capital de una empresa no apalancada y el costo de las deudas, por la razón de apalancamiento. Afirma que el costo del capital contable aumenta con la razón de deudas a capital contable de una manera lineal.

6 DEFINICIÓN DE MODIGLIANI-MILLER ACERCA DEL PROMEDIO PONDERADO DEL COSTO DE CAPITAL Cuando las empresas llevan a cabo proyectos que ganan más de su WACC, debe incrementar el patrimonio de los accionistas porque  S 0  I>  La totalidad del incremento de valor de la empresa se acumula para los accionis­tas originales. Los tenedores de bonos sólo mantienen sus derechos originales, es decir,  B 0  I=  Cuando los flujos de efectivo provenientes de la nueva inversión se descuentan al promedio ponderado del costo de capital, se definen como los flujos de efec­tivo operativo después de impuestos que la empresa tendría si no tuviera deudas.

7 LOS EFECTOS DE LOS COSTOS DE QUIEBRA Los efectos de los costos de quiebra toman varias formas las mas obvias son : – Los costos legales. – Los costos contables. – Y otros gastos administrativos relacionados con los reajustes financieros y los procedimientos legales. Cierto número de costos surguen como resultado de la creciente evidencia del fracaso financiero de la empresa

8 ESTOS COSTOS INCLUYEN LO SIGUIENTE: La pérdida de empleados claves. La pérdida de proveedores de los bienes más vendibles. Pérdida de ventas debido a la falta de confianza por daño de los clientes. Falta de financiamiento bajo cualquie termino, condiciones y tasas que permiten llevar a cabo inversiones favorables pero riesgosas. Necesidad de liquidar los activos fijos para satisfacer los requerimirntos de capital de trabajo. Aplicación de los procedimientos formales de quiebra, lo cual significa incurrir en costos legales y administrativos. Incapacidad para satisfacer los cargos fijos pueden poner en funcionamiento las cláusulas de penalización de los contratos.

9 EFECTO DE LOS COSTOS DE REPRESENTACIÓN ADMINISTRATIVA Jensen y Meckling ha analizado diversas formas mediante los problemas de representación administrativa pueden influir sobre las decisiones financieras : – Los tenedores del capital contable pueden decidir cambiar la estructura de capital de la empresa. – Los tenedores del capital contable pueden ocasionar que la posición de los tenedores de bonos se vea afectada de manera adversa que consiste en adoptar programas de inversión más riesgosa. Ejemplo: ProbabilidadPrograma 1Programa 2 0.5$40.000$10.000 0.5$60.000$90.000

10 Los problemas de representación administrativa se relacionan con el uso del capital contable externo. – Ejemplo 1 : Una empresa que inicialmente fuese propiedad exclusiva de un solo individuo. – Ejemplo 2 : Si el propietario-administrador original vendiera una porción del capital contable a otras personas, surgirian diversos conflictos de intereses.

11 FIGURA. ESTRUCTURA DE CAPITAL ÓPTIMA CON COSTOS DE REPRESENTACIÓN ADMINISTRATIVA DEL CAPITAL CONTABLE Y LA DEUDA. Los costos de representación administrativa aumentan debido al uso de proporciones más alta del capital contable externo o de deudas. Existe una combinación óptima de capital contable externo y de deudas que puede minimizar los costos totales de representación administrativa, lo cual genera una estructura de capital óptima o deseada aun en un mundo sin impuestos o sin costos de quiebra.

12 TEORÍA DE AGENCIA Teoría de Agencia : Se define como aquella en la que una o más personas (los principales) delegan autoridad a otra persona o personas (los agentes), para actuar y tomar decisiones en nombre de los primeros. Riesgos al delegar autoridad para tomar decisiones en otros: – El riesgo de que el agente no se comportará como los principales desean (riesgo moral u oportunismo). – El riesgo de que el agente no sea suficientemente competente. Estos son los llamados “riesgo de agencia”.

13 APALANCAMIENTO Apalancamiento es el resultante del uso de activos o fondos de costo fijo a fin de incrementar los rendimientos para los propietarios de la empresa. Los cambios en el apalancamiento se reflejan en el nivel de rendimiento y riesgo asociado. Incremento Disminución Aumento Disminución Apalancamiento

14 TIPOS BÁSICOS DE APALANCAMIENTO Formato general del estado de resultados y tipos de apalancamiento Apalancamiento operativo Ingreso por ventas Menos: costo total de las mercancías vendidas Utilidades brutas Menos: gastos de operación Utilidades antes intereses e impuestos (UAII) Apalancamiento financiero Menos: intereses Utilidades netas antes de impuestos Menos: impuestos Utilidades netas después de impuestos Menos: dividendos de acciones preferentes Utilidades disponibles para accionistas comunes Utilidades por acción (UPA) Apalancamiento total

15 APALANCAMIENTO OPERATIVO El apalancamiento operativo: se define como el uso potencial de los costos de operación fijos para icrementar los efectos de cambios en ventas sobre las utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) de la empresa. Cuando una empresa tiene costos de operación fijo se encuentra presente el apalancamiento operativo.

16 Como se encuentra el punto de equilibrio operativo : se divide el costo de las mercancías vendidas y gastos operativos, entre los costos de operación fijos y variables – Los costos fijos se encuentran en función del tiempo, no de las ventas y son, en general contractuales; por ejemplo, la renta es un costo fijo. – Los costos variables cambian en relación directa con las ventas y se encuentran en función del volumen y no del tiempo: por ejemplo los costos de embarque son un costo variable. Análisis del punto de equilibrio es empleado para: - Determinar el nivel de operaciones necesario para cubrir todos los costos operativos - Evaluar la rentabilidad asociada a diversos niveles de ventas

17 APALANCAMIENTO FINANCIERO Apalancamiento financiero se define como el uso potencial de los costos financieros fijos para incrementar los efectos de cambios en las utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) sobre las utilidades por acción (UPA) de la empresa. Costos financieros fijos que se hallan dentro de una empresa son: – El interés sobre la deuda – Los dividendos de las acciones preferentes.

18 Apalancamiento total: efecto combinado: se define como el uso potencial de los costos fijos, tanto operativos como financieros, a fin de incrementar el efecto de cambios en las ventas sobre las utilidades por acción (UPA) de la empresa. Relación entre apalancamiento operativo, financiero y total: Altos apalancamientos operativos y financieros ocasionaran la elevación del apalancamiento total. Lo opuesto también resulta. La relacion existente entre el apalancamiento operativo yel apalancamiento financiero es mas multiplicativa que aditiva.

19 EJEMPLO DE APALANCAMIENTO La compañía Don Camilo C.A vende su mezcla de productos a $12.000/unidad precio lista y otorga los siguientes descuentos Ventas Descuento Clientes Tipo A: 40% 2% Clientes Tipo B: 20% 3% Clientes Tipo C: 30% --- Clientes Tipo D: 10% 8% El plazo de venta es de 90 días, con un costo de capital a la fecha de 2.5% mensual; la actividad arroja una rotación de inventarios a 120 días. Los Costos Fijos son de $ 10.000.000, y se manejan unos costos variables que representan el 55% del precio de lista.

20 1. ANÁLISIS DEL PUNTO DE EQUILIBRIO Obteniendo las cantidades de equilibrio tendremos una valiosa información acerca de las cantidades mínimas a producir y vender para que no se produzcan pérdidas. Q = CF. PV – CV Q = 10.000.000 = 10.000.000 = 1.852 Unidades a Producir. 12.000-6600 5.400 U = QP – CF –Q.CV = (1.852 X 12.000) – 10.000.000 – (1.852X 6.600) = 22.224.000 – 10.000.000 – 12.224.000 = 0 U = utilidad Q = cantidad a producir y vender P = Precio CF = costos fijos CV = costos variables

21 2. CÁLCULO DEL PUNTO DE EQUILIBRIO REVISADO a) Cálculo del precio promedio de venta : Equivale a un promedio ponderado, el cual se obtiene multiplicando la participación de cada tipo de clientes por el porcentaje neto y luego afectando el precio de lista por el resultado obtenido, así. (0.40 * 0.98) +( 0.20 *0.97) +( 0.30 * 1.00) + (0.10 * 0.92) = 97.8% 97.8% x $12.000=1.173.600=$11.736 b) Cálculo del precio de venta revisado: Como la compañía vende a tres meses, el precio de venta revisado se obtiene llevando el precio promedio a un valor presente, con base en el costo capital.. Precio de venta revisado = $10.898

22 c) Cálculo del costo variable revisado Costo Variable = $12.000 x 0.55 = 6.600 El Costo Variable Revisado se obtiene llevando el costo variable anterior a un valor futuro teniendo en cuenta la rotación de inventario y el costo de capital. d) Cálculo de las cantidades de equilibrio revisadas Calculamos el margen de contribución que representa el margen que se obtiene para cubrir los costos y gastos fijos y proporcionar una utilidad. MARGEN DE CONTRIBUCION= Precio Venta Revisado – Costo Variable Revisado MARGEN DE CONTRIBUCION = $10.898 – 7285 = 3.613

23 Unidades de Equilibrio Revisadas = Costos fijos = 10.000.000 = 2.767 Margen Se deben producir mínimo 2.767 unidades para tener un margen. 3. planteamiento de las alternativas (capacidad de planta: 5.000 unidades/ 12 meses)

24 4.-Análisis de las alternativas

25 ANÁLISIS El APALANCAMIENTO indica si hay un aumento en las ventas, cuanto será el incremento en UAII. El tener un alto grado de apalancamiento operativo no significa que la empresa esté en buena situación. Esta cifra da solo una idea de que tan beneficioso podría ser el aumento en las ventas o lo peligroso que podría ser una disminución. El apalancamiento da una idea del riesgo operativo en el que incurre la empresa teniendo una determinada estructura de costos y gastos fijos. Un alto grado de apalancamiento en unas circunstancias es ventajoso, pero implica un mayor riesgo operativo.

26 RESUMIENDO El análisis del apalancamiento operativo se inicia con un análisis de equilibrio revisando cuidadosamente los supuestos. Con base en el punto revisado de equilibrio se prepara distintas alternativas como se ilustra en el cuadro final del ejercicio (análisis de alternativas). La compañía debe optar por la mejor alternativa de tipo operativo es decir, aquella que permite obtener el mejor nivel de utilidad antes de interés e impuestos.

27 ESTRUCTURA DE CAPITAL TIPOS DE CAPITAL Capital de Deuda Préstamos a largo plazo Capital de Aportación Fondos provistos por los dueños Tipos de Capital CaracterísticaDeudaAportación Intervención de la administración NoSí Reclamos sobre ingresos y activos De acuerdo con la antigüedad Subordinado al pasivo VencimientoEstablecimientoNinguno Tratamiento fiscalDeducción de intereses No hay deducción

28 ESTRUCTURA DE CAPITAL Estructura de capital de empresas que no son de U.S.A. Diferencias Estados UnidosEuropa y Japón INDICES DE APALANCAMIENTO MenorMayor MERCADOS DE CAPITAL Mas desarrolladoMenos desarrollado BANCOS COMERCIALES Prohibidas las grandes inversiones de capital en corporaciones no financieras Permiten las grandes inversiones de capital en corporaciones no financieras PROPIEDAD DE ACCIONES Menos controladasMas controladas

29 ESTRUCTURA DE CAPITAL Estructura de capital de empresas que no son de U.S.A. Similitudes Tienden a revelarse las mismas estructuras de capital de la industria a nivel mundial Parecido entre las estructuras de capital de trasnacionales Tendencia a retirar confianza a los bancos para el financiamiento de corporaciones Confiar más en la emisión de valores

30 Teoría de la Estructura de Capital El costo del financiamiento de la deuda resulta de: 1) La Probabilidad incrementada de Quiebra ocasionada por las obligaciones crediticias, 2) Los Costos de Administración derivados del seguimiento y control ejercidos por el acreedor sobre las acciones de la empresa y 3) Los costos asociados a la necesidad de que los administradores tengan más información acerca de los proyectos de la empresa que los inversionistas. (Información Asimétrica)

31 EJEMPLO Suponga que los administradores de una empresa han descubierto una valiosa inversión la cual requerirá financiamiento adicional. La administración considera que las perspectivas para el futuro de la empresa son muy buenas y que el mercado no aprecia en su totalidad el valor de la empresa. El precio por acción actual es bajo, considerando el conocimiento por parte de la administración, de las perspectivas de la empresa. Resultaría más ventajoso para los accionistas actuales si la administración captara los fondos requeridos mediante deuda, en vez de emitir nuevas acciones. Tal decisión, por parte de los administradores suele verse como una señal que refleja la visión de los mismos acerca del valor accionario de la empresa.

32 En este caso, el financiamiento mediante deuda constituye una señal positiva, la cual sugiere la creencia por parte de la administración, de que las acciones se encuentran "subvaluadas, y son, en consecuencia, una ganga. Si, por otra parte, se emitieran nuevas acciones, al conocerse en el mercado las perspectivas futuras de la empresa, el valor incrementado sería compartido con los nuevos accionistas, en vez de ser captado en su totalidad por los propietarios actuales. Sin embargo, si las perspectivas de la empresa fueran malas, la administración podría creer que las acciones de la empresa se encuentran sobrevaluadas. En ese caso, la emisión de nuevas acciones sería el mejor interés de los accionistas actuales. EJEMPLO

33 EJEMPLO En consecuencia, los inversionistas interpretan con frecuencia el anuncio de una emisión accionaría como una señal negativa, malas noticias acerca de las perspectivas de la empresa, y el valor accionario desciende. Este descenso en el valor accionario, aunado a los altos costos de suscripción de la emisión de acciones (en comparación con las emisiones de deuda) elevan de forma considerable el financiamiento mediante nuevas acciones. Como de vez en cuando se dan condiciones de información asimétrica, las empresas deberán mantener cierta reserva de capacidad crediticia (bajos niveles de deuda). Dicha reserva permitiría a la empresa aprovechar las buenas oportunidades de inversión sin tener que vender acciones a precios bajos.

34 Factores importantes a considerar en la toma de decisiones de ESTRUCTURA DE CAPITAL PREOCUPA- CIÓN FACTORCARACTERÍSTICAS RIESGOESTABILIDAD ESTABILIDA D DE INGRESOS FLUJO DE EFECTIVO *Las empresas con ingresos estables y predecibles pueden tomar con seguridad estructuras de capital altamente apalancadas, que aquellas empresas con patrones volátiles de ingresos por ventas. *La preocupación de la empresa cuando considera una nueva estructura de capital debe centrarse en su capacidad de generar los flujos de efectivo necesarios para cumplir con sus pasivos a corto plazo.

35 COSTOS DE ADMINISTRAR OBLIGACION CONTRAC- TUALES PREFEREN. ADMINIS- TRATIVAS CONTROL *Una empresa puede estar limitada contractualmente con respecto al tipo o forma de fondos que obtendrá después. *En ocasiones, una empresa impondrá una restricción interna al uso de deuda debido a la aversi ó n al riesgo. La administraci ó n de la empresa restringe la estructura de capital a cierto nivel, que puede o no ser el ó ptimo real. *Es posible que una administración preocupada por el control prefiera emitir deuda en lugar de acciones comunes (con derecho a voto) para obtener fondos.

36 INFORMACIÓ N ASIMÉTRICA EVALUACIÓN DEL RIESGO EXTERNO OPORTUNI- DAD *La posibilidad de la empresa de obtener fondos rápidamente y tasas de interés favorables dependerá de las evaluaciones del riesgo externo de prestamistas y calificadores de bonos. Por lo tanto, el administrador financiero debe considerar el efecto potencial de decisiones de estructura de capital no sólo en el valor de las acciones sino también en estados financieros publicados a partir de los cuales los prestamistas y calificadores tienden a evaluar el riesgo de la empresa. * Cuando el nivel general de las tasas de interés es bajo, el uso de financiamiento con deuda es más atractivo y cuando las tasas de interés son altas, la venta de acciones resulta más atractiva.

37 NATURALEZA DEL CAPITAL El capital puede obtenerse por:  Política de dividendos,  Ganancias o Utilidades retenidas,  Venta de Acciones comunes o preferentes. DERECHOS DE PROPIEDAD Reclamos sobre los ingresos Reclamos sobre los activos Distribución del producto financiero: 1. Empleados y clientes 2. Gobierno 3. Acreedores con garantía 4. Tenedores de acciones

38 VENCIMIENTO TRATAMIENTO FISCAL Los pagos de intereses a los tenedores de deuda son tratados como gastos deducibles de impuestos sobre el estado de resultados de la empresa, mientras que los pagos de dividendos a los accionistas comunes y preferentes no son deducibles de impuestos. FUNDAMENTOS DE LAS ACCIONES COMUNES Propiedad Pueden ser acciones de: Propiedad Privada, de un solo individuo; Propiedad Cerrada (o minoritaria), Propiedad Pública (de manos de muchos accionistas).

39 Valor Nominal: Es un precio que se da de forma arbitraria a las acciones en la escritura constituida de la empresa y su uso es para fines contables. Acciones Autorizadas, en Circulación y Emitidas Acciones Emitidas = Ac. en Circulación + Ac. en Tesorería

40 DERECHOS DE VOTACIÓN Votación por Poder: Como la mayoría de accionistas minoritarios no asisten a la junta anual para votar, pueden firmar una declaración para poder votar, la cual confiere los votos de un accionista a otra tercera parte. Votación por Mayorías: se le confiere a cada accionista un voto por acción poseída. Los accionistas votan de manera separada por cada puesto en la junta directiva y a cada uno se le permite emitir un voto por todas sus acciones para elegir a cada director que desee apoyar. Votación Acumulada: Este sistema proporciona a cada acción común un número de votos igual al número total de directores que han de elegirse. Los votos de este sistema consiste en que los accionistas minoritarios tienen la oportunidad de elegir por lo menos a algunos directores.

41 CONCLUSIÓN LA FAMOSA PROPOSICIÓN I DE MODIGLIANI Y MILLER (MM) ESTABLECE QUE NINGUNA COMBINACIÓN ES MEJOR QUE OTRA: QUE EL VALOR GLOBAL DE MERCADO DE LA EMPRESA ES INDEPENDIENTE DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL.