Estructura Optima de Capital:

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1 Estructura Optima de Capital:
Costos de Agencia

2 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)
Jensen y Meckling suponen que no existen impuestos a las empresas ni impuestos personales. Plantean que se puede obtener una estructura óptima de endeudamiento y que no es necesario para esto la existencia de impuestos. Una relación de agencia es una relación que se establece entre uno o varios principales y uno o varios agentes (administradores). Por lo tanto, el problema de agencia surge debido a que se delega autoridad y esta delegación hace surgir conflictos de interés. Luego, el agente (administrador) va a maximizar su bienestar, que será distinto al del principal (accionista).

3 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)
¿Qué sucede en una empresa que tiene a un único dueño y luego éste cede parte de la propiedad a nuevos accionistas? Si existe un único dueño, en este caso, el dueño va a maximizar su bienestar eligiendo una canasta óptima entre al valor de la empresa y el consumo no pecuniario (V*,F*) * * v* F*

4 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)
Ahora el dueño-administrador vende una porción  de la propiedad.  = Proporción de acciones vendidas al mercado. 1- = la parte que le pertenece al dueño-administrador. Al entrar nuevos accionistas, el dueño-administrador percibe que el precio relativo de los bienes no pecuniarios disminuye, lo que implica que la demanda por esos bienes va a aumentar => +F y por lo tanto -V. Por cada peso gastado en consumo no pecuniario, el valor de la empresa disminuye en un peso, pero él sólo asume el costo que le corresponde de acuerdo al porcentaje de propiedad que mantenga. Pero los nuevos accionistas son racionales y pagarán el justo valor por la empresa, V**.

5 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)

6 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)
El costo de agencia lo absorbe el dueño-administrador (agente) El principal es aquel que da los recursos y delega autoridad al agente. El gráfico no toma en cuenta que es lo que hará el dueño-administrador con V**, pues podría pensarse que no le conviene por terminar con un nivel de utilidad menor. Pero hay una utilidad mayor por diversificación que no se aprecia en el gráfico. El costo de agencia puede tener 3 conceptos: Monitoreo: Acciones que realiza el principal para controlar al agente. Autorestricción: Acciones que realiza el principal para autorestringir su consumo no pecuniario Pérdida residual: Es todo lo que no es económicamente óptimo de evitar con monitoreo y autorrestricción.

7 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)
El costo de agencia lo absorbe en parte el dueño-administrador y los nuevos accionistas El principal es aquel que da los recursos y delega autoridad al agente. El gráfico no toma en cuenta que es lo que hará el dueño-administrador con V**, pues podría pensarse que no le conviene por terminar con un nivel de utilidad menor. Pero hay una utilidad mayor por diversificación que no se aprecia en el gráfico. En la práctica, el costo de agencia no es totalmente monitoreable. Por lo tanto, va a existir una pérdida o costo que estoy dispuesto a aceptar. Entonces, la pérdida residual es aquella parte del costo de agencia que no es económicamente eficiente de ser disminuido.

8 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)
Dado que existen costos de agencia, en vez de vender acciones que ocasionan estos costos se podría emitir deuda. Pero también existen costos de agencia asociados a la deuda.

9 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)
Jensen y Meckling plantean que existe una estructura de endeudamiento óptima que minimiza el costo de agencia total. Costo de agencia total = Costo de agencia deuda + Costo de agencia patrimonio PT = Patrimonio Total PT = Patrimonio antiguo + Patrimonio nuevo

10 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)
Costos de Agencia de la Deuda. Costos de quiebra. Posibles redistribuciones de riqueza entre bonistas y accionistas. Costos asociados a cláusulas restrictivas en contratos de deuda.

11 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)
1. Costos de quiebra Existen dos tipos de costos de quiebra: directos e indirectos. Costos directos de quiebra: son todos los gastos desembolsables que implica un proceso de quiebra (ej: síndico de quiebra, abogados, gastos administrativos y otros ). Costos indirectos de quiebra: son los costos que nacen a raíza de que la E experimenta una alta probabilidad de quiebra y que no son desembolsables. Costo de quiebra total = Costo directo de quiebra + Costo indirecto de quiebra

12 Incorporación de los problemas de agencia (Jensen y Meckling, 1976)
1. Costos de quiebra Existen dos tipos de costos de quiebra: directos e indirectos. Costos directos de quiebra: son todos los gastos desembolsables que implica un proceso de quiebra (ej: síndico de quiebra, abogados, gastos administrativos y otros ). Costos indirectos de quiebra: son los costos que nacen a raíz de que la E experimenta una alta probabilidad de quiebra y que no son desembolsables. Costo de quiebra total = Costo directo de quiebra + Costo indirecto de quiebra

13 Redistribuciones de riqueza
¿De dónde surgen las redistribuciones? Vamos a tener 4 fuentes: 2.1 Sustitución de activos 2.2 Dilución de pago Jensen & Meckling (1976) 2.3 Pago con los dividendos 2.4 Subinversión (Debt Overhang) Myers (1977) Si se está pensando en redistribuciones de riqueza desde bonistas a accionistas, hay que pensar en qué está en manos de los accionistas. Hay 3 políticas en manos de los accionistas: decisiones de inversión, política de financiamiento y política de dividendos.

14 Redistribuciones de riqueza
Supuestos: Los bonistas son ingenuos No hay costos ni beneficios asociados a la deuda (no hay impuestos ni costos de quiebra) Hay un periodo de tiempo finito, los juegos serán una vez y no se repiten. El valor de estar en el negocio es inferior a los valores que se generan por redistribuciones de riqueza. Todos los cambios a realizar son inesperados No se considera el aspecto ético de las decisiones.

15 Sustitución de Activos
Si tengo un set de activos y este lo cambio por un conjunto de activos más riesgosos, entonces la deuda estará sujeta a un nivel de riesgo mayor que el riesgo que inicialmente consideraron los bonistas para valorar el monto de la deuda que le prestaron a la Empresa. Esto puede llevar a una disminución en el valor económico de la deuda => aumenta el valor de la riqueza de los accionistas. Por lo tanto, aquí hay una redistribución de la riqueza. Si hay una empresa endeudada y hago un cambio inesperado en el portfolio de activos de tal manera que este portfolio sea más riesgoso puede cambiar el valor de mercado de la deuda. Si aumenta el nivel de riesgo de los activos, disminuye la probabilidad de pago de la deuda, por lo que cae su valor económico. (En los estados buenos es posible pagar la deuda, pero sus ganancias están acotadas. En los estados malos, el bonista que antes recibía algo, al tener un proyecto más riesgoso, recibirá menos). El patrimonio se comporta como una opción call larga sobre el valor de la empresa. Al aumentar la volatilidad, el valor de la deuda cae y sube el del patrimonio. Los estados buenos benefician a los accionistas. Los estados malos, perjudican a los bonistas. Por lo tanto, aquí hay una redistribución de la riqueza.

16 Sustitución de Activos
Los accionistas nunca van a perder. A los accionistas les conviene aumentar el riesgo. Entre más alto VT, más ganan los accionistas. Pero los bonistas ganan igual (sus ganancias están acotadas al pago de la deuda). Si D > VT, los bonistas ganan VT pues tienen prioridad de pago.

17 Sustitución de Activos
Nota: Este juego se da solo una vez. Por lo tanto, los incentivos están más claros. Mientras mayor sea el valor de estar en el negocio, menor será el incentivo para los accionistas.

18 Sustitución de Activos
Ejemplo 1: Sustitución de Activos Supongamos una empresa que en t=1 enfrenta 2 estados. La empresa está financiada con deuda. Supuesto: el valor de la E es el mismo. Aquí cambia el riesgo solamente. Valor nominal de la deuda = $400 = B(0) n(0) = 20 t=1

19 Sustitución de Activos
B(0) = $ 400 ( 0,4 ) + $ 400 ( 0,5 ) = $ 400 ( 0,9 ) = = $ 360 Pat (0) = [ $1000 – $400 ] ( 0,4 ) + [ $400 – $400 ] ( 0,5 )= $ 600 ( 0,4 ) + 0 ( 0,5 ) = $ 240. Pat (0) = V(0) – B(0) = $ 600- $ 360 = $ 240 V(0) = $ 600 B(0)= $ 360 PAT (0) =$ P(0) = $12 Observamos que la deuda se paga en ambos estados. Por lo tanto, es deuda libre de riesgo.

20 Sustitución de Activos
Supongamos ahora que a los accionistas se les ocurre cambiar los proyectos, asumen un nuevo conjunto de activos, más riesgosos: t=1 V(0) = $1100 (0,4) + $ 320 (0,5) = $ 600 B(0)’ = $ 400 (0,4) + $ 320 (0,5) = $ 320 _________________________________________________________________________________________________________________________ Pat (0)’ = [$1100 – $400 ] (0,4) + [ $320 – $320 ] (0,5)= $ 700 (0,4) = $ 280. Pat (0)’ = V(0) – B(0)’ = $ 600- $ 320 = $ 280 En el estado 2 no se paga la deuda, por lo que la deuda pasa a ser riesgosa.

21 Sustitución de Activos
En este caso se da redistribución de la riqueza desde bonistas hacia accionistas. Situación inicial: V(0) = $ B(0)= $ PAT (0) =$ P(0) = $12 Situación final: V’(0) = $ B(0)’= $ PAT(0)’ =$ P(0)’ = $14

22 Sustitución de Activos
Se puede deducir que se pueden llegar a realizar proyectos con VAN<0 por que aumenta la dispersión de los activos de la empresa de manera de que generan una redistribución de riqueza mayor al VAN. Ejemplo 2: Sustitución de Activos Supongamos que tenemos un proyecto con VAN < 0 y lo aceptamos. Supongamos que este proyecto requiere una I(0) = $ 50. Además, se financia con aporte de capital. Situación inicial: V(0) = $ B(0 )= $ Pat (0) =$ P(0) = $12 VAN = $ 300 (0,4 ) - $200 ( 0,5 ) - $50 VAN = - $30

23 Sustitución de Activos
Ejemplo 2 (Continuación): Empresa con proyecto: V(0)’ = $1300 ( 0,4 ) + $ 200 ( 0,5 ) = $ VP (proyecto ) = $ 620 B(0)’ = $ 400 ( 0,4 ) + $ 200 ( 0,5 ) = $ 260 Pat (0)’ = [ $1300 – $400 ] ( 0,4 ) + [ $200 – $200 ] ( 0,5 )= $ 900 ( 0,4 ) = $ 360. W (accionistas) = Pat (0)’ – I(0) - Pat (0) = $ $50 - $ 240 W (accionistas) = $ 70 W (accionistas) = Redistribución de la riqueza + VAN W (accionistas) = B(0)’ – B(0) + VAN = $360 - $260 - $30 = W (accionistas) = $ 70 A los accionistas les conviene realizar este proyecto.

24 Dilución de Pagos Dilución de pagos. Si emito deuda de igual prioridad o superior a la existente, se puede producir una redistribución de riqueza desde los antiguos bonistas hacia los accionistas. Ejemplo: Situación inicial: V(0) = $ 600 B(0) = $ 360 Pat(0) = $240 Hay emisión de deuda nueva por valor nominal de $200. Esta deuda tiene prioridad igual a la anterior. Recuerde que la deuda inicial era por valor nominal de $400. Se observa que en el estado 2 no se pueden pagar ambas deudas, luego la deuda es riesgosa. Deuda antigua = $400 => 1= (400/600) = 0,67 Siendo 1 y 2 Deuda nueva = $200 => 2= (200/600) = 0, los factores de prorrateo. De los activos en el estado 2: $400 Deuda Antigua estado 2 = 1($400 ) = 0,67 ($400 ) = $ 268 Deuda Nueva estado 2 = 2($400 ) = 0,33 ($400 ) = $ 132 t=1

25 Dilución de Pagos V’(0) = $ 600 B’(0)Antigua = $400 (0,4) + $268 (0,5) = $ 294 B’(0)Nueva = $200 (0,4) + $132 (0,5) = $ 146 Pat’(0) = $400 (0,4) + 0 = $160 W ( accionistas ) = Pat’(0) – Pat(0) + Cambios en las Deudas = $160 - $ W (accionista ) = $ 14 Si la nueva deuda es de mayor prioridad, el efecto redistributivo es aún mayor. Cuando la nueva deuda de primera prioridad es riesgosa la deuda original se convierte en riesgosa. Si la nueva deuda es libre de riesgo, entonces no hay redistribución de riqueza.

26 Pago de Dividendos 2.3 Pago de dividendos
En la medida que aumenta el pago de dividendos, en forma inesperada, eso va a implicar una retención menor de recursos y, por lo tanto, una acumulación menor de activos. El acumular menos activos => la firma va a tener menos recursos para enfrentar los pagos de la deuda y esto puede llevar a una redistribución de la riqueza desde bonistas hacia accionistas. La redistribución es relativa. A mayor madurez de la deuda, mayor es el grado de redistribución que de genera (la deuda a más largo plazo, pierde más).

27 Pago de Dividendos Ejemplo: Supuestos:
Los precios de los estados son P1=0,4 y P2=0,5 La firma tiene 2 deudas: Deuda 1 => Valor nominal = $200 Vencimiento: en t=1 Deuda 2 => Valor nominal = $200 Vencimiento: en t=2 Restricción en la política de dividendos: hay un pago máximo de div = $100 en t=1. Si en t=1 hay exceso de flujo de caja, este se va a invertir en instrumentos libres de riesgo (valores negociables libres de riesgo).

28 Pago de Dividendos Vamos a valorar la E, B0(t=1),B0(t=2) y Pat(0).
Luego vamos a aumentar el pago de dividendos y vamos a ver cómo repercute en los valores, y si existe redistribución de riqueza.

29 Pago de Dividendos La deuda 2 se puede pagar en todos los estados:

30 Pago de Dividendos V(0)  $ 606
B0(t=1) = $200 (0,4) + $200 (0,5) = $180 B0(t=2) = $200 (0,4) (0,4) + $200 (0,4) (0,5) + $200 (0,5) (0,4) + $200 (0,5) (0,5)= $ 162 B0(t=2) =$180 / (1+RF ) => RF = 0,1111 Pat(0) = V(0) - B0(t=1) - B0(t=2) = $606 - $180 - $162 = $264

31 Pago de Dividendos ¿Qué sucede ahora si combinamos la política de dividendos de tal forma de pagar $200 de dividendos en t=1?

32 Pago de Dividendos V(0)  $ 606 B0(t=1) = $180
Pat(0) = V(0) - B0(t=1) - B0(t=2) = $606 - $180 - $150 = $276 Recibir $200 en t=1 es equivalente a recibir $100 en t=1 y $111,11 en t=2 ( en los 2 estados). Ahora en un estado recibo $50 más que antes. Al aumentar el pago de dividendos en t=1=> esto le da más prioridad de pago a los accionistas c/r a las deudas que vencen con posterioridad a t=1 => es relevante cómo vencen las obligaciones a través del tiempo. No basta con una ley que le dé prioridad de pago a los bonistas.

33 Subinversión 2.4 Subinversión (o “Debt Overhang”) (Myers, 1977)
Myers plantea: Empresas altamente endeudadas pueden llegar a no realizar proyectos con VAN > 0. Se propone que las oportunidades de crecimiento e inversión son opciones que se pueden ejercer o no, y el ejercicio depende de la situación financiera de la empresa. Las empresas altamente endeudadas no realizan proyectos con VAN > 0 porque los flujos de caja irían a pagar fundamentalmente los compromisos actuales (deudas pasadas) mejorando la posición de la deuda en la estructura de la empresa

34 Subinversión 2.4 Subinversión (Myers, 1977)… Continuación
La condición para que lo que plante Myers se cumpla es la opuesta a la que está presente en sustitución de activos. Aquí se requiere que los flujos del proyecto sean contracíclicos con respecto a los flujos de la empresa. Es decir, el proyecto genera altos flujos de caja cuando a la E no le va bien (al proyecto le va bien en los estados de la naturaleza malos para la E y le va mal en los estados de la naturaleza buenos para la E). Porque si no es así, no habría redistribución desde accionistas a bonistas. Además, es necesario que la empresa esté altamente endeudada y la redistribución será más alta en la medida en que la E esté más endeudada. Entonces, en el fondo depende de la riqueza que se produzca. Si el VAN es pequeño y la redistribución que produce es alta (mejorando la posición de bonistas), lo más probable es que no se realice el proyecto.

35 Subinversión Ejemplo:
Supongamos 2 proyectos con los siguientes flujos: Promesa de Pago Esta empresa está altamente endeudada. Si el proyecto B es tomado junto al proyecto A, la volatilidad de los activos va a caer => se va a generar redistribución de riqueza. Si se toma solo el proyecto A => la volatilidad de los activos es más alta.

36 Subinversión Caso 1: Los bonistas son ingenuos para calcular el valor de la deuda en t=0. Piensan que la empresa realizará todos los proyectos con VAN>0. B = VP (Flujos) = $20 + $100 = $120 En este caso existen incentivos para que accionistas tomen sólo el proyecto A.

37 Subinversión ¿Cómo se puede solucionar el problema de la subinversión?
Podría solucionarse si los accionistas forman una nueva empresa y realizan el proyecto B bajo esta nueva empresa a través de aportes de capital. Pero esto es poco ético. ¿Qué pasa si combinamos la estructura de endeudamiento de la E (disminuye el endeudamiento)? Ahora la promesa de pago es de $10 y $50.

38 Subinversión Caso 2: Con nivel de endeudamiento menor. Ahora se realizan ambos proyectos. Los bonistas no son ingenuos; estos pagan $60 en t=0. Aquí no hay redistribución de riqueza. Ambas deudas son libres de riesgo. En la medida que el VAN supera la redistribución de riqueza, los accionistas estarán dispuestos a tomar el proyecto. Hay dos formas de alterar la estructura de endeudamiento: capitalizar la firma (pagando menos dividendos, emitiendo acciones o realizando aportes de capital) o alterar la estructura de promesas de pago a los bonistas.

39 Subinversión Caso 3: Pago máximo de dividendos ( en t=0 y t=1) de $50. Los bonistas pagan $120. Al restringir la política de dividendos, lo que ocurre es que baja el nivel de endeudamiento.

40 Subinversión Uno de los costos de bajar el nivel de endeudamiento es el ahorro tributario; otro, es la asimetría de información (pues se le dice al mercado que se tienen menores FC). Mientras más oportunidades de crecimiento, menos incentivos hay a que se produzca subinversión y por lo tanto existe un menor nivel de deuda asociado (los bonistas anticipan costo de agencia en la relación con accionistas) o un menor pago de dividendos. Por lo tanto, podría pensarse que: empresas con altas oportunidades de crecimiento están poco endeudadas y empresas con altas oportunidades de crecimiento tienen bajo pago de dividendos. La evidencia empírica tiende a confirmar esto.

41 Subinversión Empresas candidatas a tener problemas de subinversión son empresas del sector manufacturero en que se puede innovar poco  hay pocas oportunidades de crecimiento. Tienen más activos tangibles, más colaterales y, por lo tanto, una mayor capacidad de endeudamiento. Empresas del área telecomunicaciones en cambio, tienen muchas oportunidades de crecimiento. Pueden tener muchos activos, pero son muy especializados y, por lo tanto, tienen menores posibilidades de deuda (no los pueden colateralizar). Para evitar el problema de subinversión, los bonistas pueden poner cláusulas para incentivar a hacer proyectos rentables, pero que disminuyen la volatilidad de los flujos de caja.

42 Evidencia Smith y Warner (1979)
Los autores analizan el problema de agencia entre accionistas y bonistas. Se definen dos hipótesis acerca del control de los conflictos creados. Hipótesis de la Irrelevancia: Se plantea que la manera de controlar los conflictos entre accionistas y bonistas no cambia el valor de la firma Hipótesis de Contratos Costosos: El control de conflictos puede incrementar el valor de la firma. Descripción de cláusulas de los bonos: Cláusulas de Producción/Inversión (prenda sobre activos, inversión en acciones, sustitución activos, fusiones, mantención activos). Cláusulas de Dividendos. Cláusulas de Financiamiento (limitación de deuda y prioridad) . Patrón de Pago a Bonistas (Prepagos, Cláusulas Convertibilidad Cláusulas de Autogarantía (Reportes periódicos, auditorias, especificación de técnicas contables, seguros, certificados de conformidad).

43 Evidencia de cláusulas sobre Bonos:
90,8% tiene restricciones sobre emisión de deuda adicional. 23% restricciones sobre el pago de dividendos. 39,1% restricciones sobre actividades de fusión. 35,6% restricción sobre la disposición de activos de la firma. Los autores concluyen que dado que las cláusulas en los contratos de deuda son un fenómeno persistente en el tiempo, se asume que son eficientes desde el punto de vista de los accionistas, disminuyendo los costos de agencia entre bonistas y accionistas. Sin embargo, la flexibilidad perdida por la empresa al asumir restricciones no es para nada trivial.

44 Determinantes de La Estructura de Capital Titman & Wessel (1988)
Los autores sugieren que la estructura de capital que escogen las empresas depende de los atributos que determinan costos y beneficios de tomar deuda. Los determinantes que explicarían estructura de capital son los siguientes: Valor de Colaterales: Las firmas que pueden “colaterizar” un préstamo tienden a endeudarse más pues los bonistas están más protegidos, además las empresas con bajo colateral incurren en altos costos al endeudarse. Ratios proxies usados por los autores son Intangibles/Total Activos , Planta o Equipo / Total Activo. Ahorros impositivos No asociados a la deuda: Se asume que las deducciones de impuestos por depreciación y crédito impositivo de las inversiones son sustitutos del ahorro tributario, por lo tanto empresas con mucho ahorro tributario no asociado a la deuda en los flujos de caja se espera incluyan menos deuda en su estructura de capital. Ratios proxies son Créditos Tributarios Inversión/Total Activo y Depreciación/Total Activos.

45 Crecimiento: Empresas con altas oportunidades de crecimiento tienen los flujos muy inciertos y por lo tanto asimetrías de información más marcadas, por lo tanto empresas con altas oportunidades de crecimiento debiesen tener bajo leverage. Proxies Capital expenditure/Total activos, R&D/Sales. Especialización: Si la empresa concentra su línea de productos estaría muy desprotegida ante problemas de su industria, sus activos tendrían un escaso mercado secundario y por lo tanto sus stakeholders tendrían que soportar largos problemas de agencia si existiese alta deuda. Proxies utilizadas son R&D/Ventas, Gastos Adm. & Ventas/Ventas.Relación inversa con los niveles de deuda Clasificación Industrial: Firmas que requieren servicios y repuestos especializados hallarán una liquidación especialmente costosa. Tamaño: Firmas grandes tienen costos relativamente más bajos de emitir deuda sobre todo a largo plazo. Volatilidad: A mayor volatilidad de los ingresos operacionales mayor incertidumbre y por lo tanto menor proporción de deuda. Proxy Volatilidad del ION.

46 Rentabilidad: La prioridad del uso de fondos es Ut retenida, Deuda, Patrimonio, por esto empresas que emiten deuda tienden a ser las más rentables. Proxies Operating Income/Sales, Operating Income/Total Activos Tamaño: Empresas más grandes están más diversificadas y tienen más colateral, por lo tanto empresas más grandes tienden a estar más endeudadas. Proxies Ln(sales), Ln(Total Activos). Los autores usan medidas de deuda de corto, largo plazo y deuda convertible.

47 Conclusiones Se encuentra evidencia significativa:
Leverage = F (Especialidad Línea Pr, Industria, Tamaño, Rentabilidad) Los Autores no encuentran evidencia que apoye la relación entre Beneficios tributarios no asociados a las deudas, volatilidad, valor del colateral y crecimiento

48 Determinantes de la Madurez de la Deuda Basado en Barclay & Smith (1995)
Los autores estudian los determinantes de la estructura de madurez de la deuda corporativa, postulando tres hipótesis: Contratos Costosos (Oportunidades de Inversión, Regulación, Tamaño de la empresa). Hipótesis de Señales (Calidad de la empresa, Equilibrio Agrupador, Riesgo Crédito). Hipótesis Tributaria (yield curve). Para medir la estructura de madurez de la firma los autores deciden medir la relación DLp/Total Deuda, considerando alta madurez a la deuda con madurez mayor a 3 años. Los autores encuentran que en promedio las empresas tienen el 71,8% de su deuda a más de un año, el 51,7% de su deuda a más de 2 años y el 36,6% de su deuda a más de 5 años.

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51 Resumiendo Resultados empíricos de la relación entre estructura de endeudamiento y algunas variables.

52 Resultados empíricos de la relación entre estructura de endeudamiento y algunas variables.

53 Conclusiones Los resultados apoyan la teoría de contratos costosos, encontrando escasa evidencia que apoye las hipótesis de Señales e Impositiva. Las empresas con menos opciones de crecimiento, las que tienen mayores regulaciones, de mayor tamaño emiten mayor deuda en el largo plazo. Empresas con muchas oportunidades de crecimiento usan baja deuda en su estructura de capital, y si toman deuda lo hacen mediante deuda de corto plazo. Empresas con buena y mala clasificación de riesgo emiten deuda a corto plazo, mientras que empresas de calidad intermedia prefieren emitir deuda a plazos medianos.

54 Asimetría de información ( Modelo de Myers y Majluf, 1984 )
Algunos conceptos de asimetría de información ( Akerlof 1970 ) Akerlof trata de explicar qué ocurre en el mercado de los lemons, que son aquellos mercados de bienes en los que no se puede saber la calidad de esos bienes. Producto Lemon: carne Producto no Lemon: auto usado. Akerlof plantea que los bienes se transan a un precio promedio (precio promedio de los bienes buenos y malos ) Akerlof plantea que deben darse 3 condiciones: 1. Que el costo de la señal debe ser distinto a cero, ya que si la información es gratis entonces no es creíble. 2. Que el costo de la señal debe ser inferior al precio que el mercado le va a asignar al bien menos el precio promedio. 3. Que el costo de imitar la señal del bien de alta calidad debe ser mayor que el beneficio asociado a dar una señal falsa.

55 Asimetría de información ( Modelo de Myers y Majluf, 1984 )
Esto también se aplica a las finanzas puesto que hay Empresas de alta calidad y Empresas de baja calidad. Empresas de alta calidad » Tiene alto valor de la Empresa Empresas de baja calidad » Tiene bajo valor de la Empresa Si hay una buena señal => el precio de la acción sube

56 Asimetría de información ( Modelo de Myers y Majluf, 1984 )
Myers y Majluf quieren demostrar que existe una racionalidad de tipo financiera-económica para explicar que el anuncio de emisión de acciones puede llevar a una reacción negativa de los precios de las acciones, por lo cual van a deducir que existe una jerarquía de financiamiento; entonces, para financiar proyectos lo más conveniente es usar primero reserva financiera ( recursos internos ), luego deuda riesgosa y finalmente con emisión de acciones.

57 Asimetría de información ( Modelo de Myers y Majluf, 1984 )
¿A dónde van Myers y Majluf? Hay una racionalidad de tipo económica, en el que un anuncio de emisión de acciones va a tener información incorporada, que están diciendo que las acciones están sobrevaloradas. ( Anuncio de emisión de acciones => caída en los precios de las acciones.) Pensemos ahora en una racionalidad no económica: Si hay asimetría de información, si las acciones están sobrevaloradas, entonces conviene emitir. Pero el mercado va a pagar un precio inferior pues sabe que existe asimetría.

58 Asimetría de información ( Modelo de Myers y Majluf, 1984 )
Jerarquía de financiamiento según Myers y Majluf: 1. Recursos internos. 2. Deuda Libre de Riesgo (DLR ) 3. Deuda riesgosa. 4. Emisión de acciones. La pregunta es: ¿cómo reaccionan los valores de los instrumentos ante cambios en el valor de la Empresa? ¿Cuál es la elasticidad de los instrumentos c/r al valor de la E?. Mientras mayor sea la elasticidad, menos conveniente es.