LEVERAGED BUY-OUTS Alta Partners Enero 2002

Un leveraged buy-out es una transacción en la que se adquiere una compañía utilizando para su financiación una cantidad de deuda relativamente importante. La única garantía de dicho endeudamiento es el valor de la compañía y sus cash flows, es decir, su capacidad de repago. ¿ Qué es un leveraged buy-out? Un leveraged buy-out es una compra apalancada donde el endeudamiento utilizado se “coloca” en el balance de la compañía adquirida Definiciones

Es una modalidad de compra de compañías donde el equipo directivo se hace con el control de ésta. Normalmente estas compras suelen ir financiadas con deuda garantizada por los activos de la compañía comprada, convirtiéndolo también en un LBO. ¿ Qué es un Management buy-out? Definiciones ¿ Qué es un Management buy-in? Es la misma idea que lo anterior, pero el equipo directivo no trabajaba en la compañía sino que proviene de fuera de ella.

Cash flows y valor predecibles en el tiempo Por tanto ¿qué se necesita para un buy-out de éxito? Definiciones

PARTICIPANTES (I)  VENDEDOR: El propietario de “target” antes de producirse el MBO.  TARGET: Empresa que va a ser adquirida.  NEWCO: La sociedad utilizada como vehículo de la adquisición, normalmente de nueva creación.

PARTICIPANTES (II)  FINANCIADOR: Los sujetos o entidades que proveen de deuda a “Newco” para la adquisición del “Target”.  INVERSOR: El socio financiero de “Newco” cuyo fin es la realización / financiación del MBO.

PARTICIPANTES (III) La deuda puede ser:  GARANTIZADA, por los activos de “Target”.  SUBORDINADA, al total repago de la deuda garantizada.

IDONEIDAD DE TARGET (I)  Equipo directivo experimentado.  Empresa rentable, de forma que pueda cumplir con sus compromisos financieros y de inversión.  Con suficientes activos en buenas condiciones operativas.

IDONEIDAD DE TARGET (II)  Elevada certidumbre en los “cashflows”.  Buenas perspectivas con potencial valor añadido (posibilidades de crecimiento, reducción de costes, obtención de condiciones más ventajosas de financiación, etc...).

NewCo (sociedad adquirente) Target (sociedad adquirida) Balance de NewCo. Activo Acciones Target Pasivo Deuda de adquisición Acciones Balance de NewCo. Activo Acciones Target Pasivo Deuda de adquisición Acciones Posteriormente se proceder a fusionar NewCo y Target. NewCo absorbe a Target. ¿Cómo ponemos el endeudamiento en el balance de la compañía objetivo? Mecánica de un LBO/MBO

Balance de NewCo. (post-fusión) Activo Activos operativos de Target Fondo de comercio de consolidación Pasivo Pasivos operativos de Target Deuda de adquisición Acciones Balance de NewCo. (post-fusión) Activo Activos operativos de Target Fondo de comercio de consolidación Pasivo Pasivos operativos de Target Deuda de adquisición Acciones NewCo (sociedad adquirente) Mecánica de un LBO/MBO

BALANCE DE SITUACIÓN (Activo) Pre-MBO Post-MBO Caja Fondo de maniobra Inmovilizado Caja ajustada Fondo de maniobra Inmovilizado (Fondo Comercio) 100% Activo

BALANCE DE SITUACIÓN (Pasivo) Pre-MBO Post-MBO Deuda Capital Deuda garantizada Deuda subordinada Capital 100% Pasivo

¿Qué formas de endeudamiento existen? Amortización Coste efectivo Instrumentos habituales de deuda Deuda senior Mezzanine Term debtBullet debt Deuda amortizable año a año generalmente en cantidades iguales Deuda que se amortiza en un solo pago pasados varios años (típicamente de 5 a 7 años) Referencia: Euribor + (1,75-2,25%) Referencia: Euribor + (2,25-2,75%) Sólo se paga principal al vencimiento. A veces parte del interés se acumula al principal 10-12%

¡ Todo el que se pueda obtener! ¿Cuál es el endeudamiento óptimo?

La única regla segura es ir a los bancos y preguntarlo. Suele ser función de tres parámetros: ¿Cuál es el endeudamiento que se puede conseguir? los resultados operativos de Target (medidos a través del EBIT, EBITDA) 1 la capacidad de generación de tesorería en el corto plazo y 2 el precio total pagado. 3

CONDICIONANTES ESTRUCTURA DE FINANCIACION (I) A)Cobertura de interés = E.B.I.T. / Carga financiera. B)Cobertura de cashflow = Free cashflow / Servicio a la deuda (principal e interés).

CONDICIONANTES ESTRUCT. DE FINANCIACION (II) Principales condiciones de la capacidad de endeudamiento: - Cobertura de interés 2:1 - Cobertura de cashflow 1,15:1 Deuda garantizada = valor de liquidación del activo en garantía.

CONDICIONANTES ESTRUCT. DE FINANCIACION (III) Deuda subordinada = Capacidad de endeudamiento – Deuda garantizada. Capital = Necesidades de financiación – Capacidad de endeudamiento.

ESTRUCTURA FINANCIERA Aplicación de fondos  Precio  Refinanciación deuda existente  Necesidades adicionales de financiación  Gastos de la operación

ESTRUCTURA FINANCIERA Origen de fondos  Caja disponible  Pago aplazado al vendedor  (Venta de activos no operativos)  Deuda garantizada  Deuda subordinada  Capital

Estructura Financiera Tipo Necesidades de Financiación Precio925 Gastos 75 Total Necesidades Fuentes de Financiación: Capital137 Deuda subordinada.193 Deuda Senior670 Total Necesidades Financiación de los fondos propios: Equipo Directivo Venture Capital VC Deuda Subordinada Total Aport. 70,0 67,0 193,0 330,0 Part. 51,0% 49,0% 0,0% 100,0%

EL ATRACTIVO: EL POTENCIAL DE CREACIÓN DE VALOR

¿Cuáles son los elementos de creación de valor? Growth Buy-Outs Incremento del valor del activo subyacente 1 Cash Buy-Outs Reducción de deuda 2

Atractividad del uso de la deuda El valor de la compañía se multiplica por 1.20x El valor de las acciones se multiplica por 2.50x InicialFinal Valor de las acciones Valor de la deuda

¿Qué pasa cuando cae el valor del activo subyacente? El valor de la compañía se multiplica por 0.80x El valor de las acciones se multiplica por 0.50x Valor de las acciones Valor de la deuda InicialFinal

¿Cuáles son los elementos de creación de valor? Valor inicial Incremento en el valor de la compañía Disminución de endeudamiento Elementos de la creación de valor de las acciones

Con un crecimiento del valor del activo. Reducir el endeudamiento lleva tiempo y por tanto afecta negativamente las tasas internas de retorno El buy-out ideal es aquel en el que crece el valor del activo subyacente rápidamente y se apalanca mucho. ¿ Cómo es más fácil obtener buenos retornos?

Los parámetros del buy-out EBIT EBITx Valor desapalancado Deuda Acciones Fecha Entrada /01/96 Salida /01/00 Múltiplo Tasa anual 9.0% 23.3% 37.4% Comprar el índice S&P con un apalancamiento del 45%. ¿ Qué es en realidad este buy-out? Fuente: Apax Partners

 Operaciones con éxito/ alta rentabilidad  Motor de mercados de capital riesgo  Operaciones emblemáticas  Volumen importante de operaciones Leveraged buy-outs

Ingredientes Esenciales  Negocio estable / Sector estable  “Cash Flow” sólido y predecible  Equipo directivo de verdad  Mismos objetivos de salida

Barreras a Superar  Financiación personal  Pocos inversores  Pocos bancos  Los asesores