Guillermo Arthur E., Presidente FIAP INVERSION DE LOS FONDOS DE PENSIONES EN TIEMPOS DE CRISIS: EL CASO DE AMERICA LATINA Conferencia Internacional “Desafíos de los Fondos de Pensión Frente a la Crisis de los Mercados Financieros: Estrategias de Administración y Opciones de Política” Roma, Italia Marzo 2003 Guillermo Arthur E., Presidente FIAP Autor: FIAP

I. Antecedentes En Latinoamérica, 11 países cuentan con Fondos de Pensiones obligatorios, no complementarios, que han sido creados por reformas a los sistemas de seguridad social. Estos sistemas se basan en el régimen de ahorro y capitalización individual: Chile (1981) Perú (1993) Argentina (1994) Colombia (1994) Uruguay (1995) Bolivia (1997) México (1997) El Salvador (1998) Costa Rica (2000) R. Dominicana (2001) Ecuador (2001)

I. Antecedentes Los fondos de pensiones han crecido sostenida y rápidamente en el tiempo. En varios países los fondos acumulados ya tienen significancia económica El crecimiento de los fondos se explica pues los sistemas aún son jóvenes (lo que significa que se pagan pocas pensiones), y también por las altas tasas históricas de retorno.

Evolución de los Fondos de Pensiones Total acumulado FIAP: U$91.943 millones

Fondos de Pensión y PIB (1) PIB al 31.12.2001 (2) PIB al 30.09.2002 (3) PIB estimado al 31.12.2002

I. Antecedentes En el caso de los fondos de pensiones en América Latina, la estructura de su portfolio depende tanto de las decisiones de los administradores, como de la regulación. En particular, la regulación establece en que se puede invertir y en que no, y fija límites máximos de inversión en los distintos instrumentos y emisores autorizados.

Regulación de inversiones de fondos de pensiones en América Latina ¿QUÉ SE HA REGULADO? Inversiones Prohibidas Clasificación de Riesgo Límites de Inversión: - Por tipo de instrumento - Por grupos de instrumentos - Por emisor: Patrimonio Liquidez Concentración Riesgo Valoración (precios de mercado) Rentabilidad Mínima Procedimientos de Transacción y Custodia Inversiones Obligadas

Límites de Inversión Por instrumento (Mayo 2002)

LIMITES DE INVERSION Patrimonio CRITERIOS PARA ESTABLECER LIMITES POR EMISOR: Patrimonio Liquidez Concentración Clasificación de Riesgo Límites Máximos por Emisor Renta Fija Renta Variable Concentración % Fondo % Emisor Clasif. Riesgo % Fondo % Emisor Liquidez de Propiedad Argentina SI SI NO NO SI SI SI Bolivia SI SI SI SI SI SI SI Chile SI SI SI SI SI SI SI Colombia El Salvador SI NO NO SI NO NO NO México SI NO NO NO NO NO NO Perú SI SI NO SI SI NO NO Uruguay SI SI NO SI SI NO NO Fuente: FIAP y PrimAmérica Consultores

Caída en el valor de los activos Devaluación de la moneda II. Efectos de la Crisis Económica sobre los Fondos de Pensiones en América Latina La desaceleración económica mundial ha tenido efectos negativos sobre la rentabilidad de los fondos y sobre la recaudación de ahorro previsional: Caída en el valor de los activos Devaluación de la moneda Mayor desempleo Menor crecimiento de los salarios CAIDA EN LA RENTABILIDAD MENOR CRECIMIENTO DE LA RECAUDACION Y AFILIACION

Caídas en la rentabilidad (*) Rentabilidad Real Anual Promedio

Menor Crecimiento de la Recaudación (Variación anual de la recaudación, en moneda de cada país) Nota: Información en monedas de diciembre de 1998.

Menor Crecimiento de las afiliaciones (Variación del número de afiliados) Nota: Tendencia depende también de la antigüedad del sistema en cada país

II. Efectos de la crisis económica sobre los Fondos de Pensiones en América Latina Sin embargo, la consecuencia más grave de la crisis sobre los fondos de pensiones ha sido otra: Algunos gobiernos, bajo fuerte presión fiscal y social, han establecido regulaciones de inversión que, de hecho, desvian el ahorro previsional hacia el financiamiento de presupuesto público u otros programas sociales. Dos ejemplos: Argentina y Bolivia.

1.- Caso Argentina Rebaja en la tasa de cotización de 11% a 5% al sistema de pensiones. Por un año, desde noviembre de 2001, con posibilidad de extenderlo. En marzo de 2003 se inició la restauración gradual de la tasa de 11%. Obligación a las AFJP de invertir en instrumentos estatales. Letras de Tesorería reajustables en pesos. Reprogramación y pesificación de la cartera de las AFJP. Fines de 2001: Gobierno canjea títulos públicos, manteniendo el valor nominal y moneda de origen (US$), extendiendo plazo a tres años y reduciendo tasas de interés en 30%. - Comienzos de 2002: se pesifican los títulos en poder de las AFJP. Nuevamente se rebaja la tasa de interés. - Finalmente, se ofrece a los depositantes, excluídas las AFJP, la posibilidad de canjear sus títulos por dos bonos del Estado (en US$), a 10 y 30 años.

2.- Caso Bolivia Integración de los activos del Fondos de Capitalización Colectiva (FCC) con los activos del Fondo de Capitalización Individual (FCI) para el pago del BONOSOL. 1.- La fusión implica el traspaso al FCI de un paquete de acciones al valor contable actual, el que muy posiblemente sería inferior a su valor de mercado Los afiliados al sistema de AFP asumen un riesgo que no es propio de la naturaleza de este sistema previsional. 2.- La fusión afectará la rentabilidad futura de los fondos de pensiones. 3.- Se impondrá al FCI una composición del portafolio distinta a la que libremente habrían escogido las AFP. 4.- Producirá una gran desconfianza entre los afiliados al sistema de pensiones, al demostrar que las regulaciones pueden ser modificadas en función de objetivos de política económica y social.

En particular, se observa: II. Efectos de la crisis económica sobre los Fondos de Pensiones en América Latina Los efectos de la crisis sobre los fondos de pensiones habrían sido menores en caso que sus portfolios de inversión hubiesen estado mejor diversificados. En particular, se observa: Baja inversión en renta variable Baja diversificación internacional Alta concentración en títulos del Estado A su vez, la insuficiente se explica por el efecto combinado de las regulaciones y un desarrollo limitado de algunos mercados de capital locales.

Fondos de Pensiones en América Latina: Cartera de Inversión (Diciembre 2002)

III. ¿Qué deberían hacer los Fondos de Pensiones en estos tiempos de crisis? Portfolios bien diversificados representan la mejor protección frente a los ciclos económicos. Para aumentar la diversificación se debe: Eliminar obligaciones a invertir en algunos papeles (Bolivia y Argentina: títulos emitidos por el Estado). Autorizar mayor diversificación internacional. Aumentar límites máximos para invertir en renta variable. Además, se debe dar mayor opción a las personas para que escojan entre distintos portfolios (el que se ajuste mejor a sus preferencias).

III. ¿Qué deberían hacer los Fondos de Pensiones en estos tiempos de crisis? Afortunadamente, existe evidencia que, en el futuro cercano, la regulación podría moverse en esta dirección: CHILE: - Multifondos - Aumenta límite de inversión en el extranjero MEXICO: - Multifondos (Reforma a la Ley del SAR) - Se permite la inversión en títulos extranjeros ARGENTINA: - Posibilidad de que las AFJP compren dólares sin límite (Proyecto) PERU: - Multifondos (Proyecto) - Aumento de límites de inversión en el extranjero (Proyecto)

IV. Comentarios finales La creación de fondos de pensiones ha representado un avance significativo en la solución de los problemas de la seguridad social en América Latina. Además, las reformas han tenido efectos positivos sobre el ahorro; la inversión; el crecimiento económico y el mercado del trabajo. Sin embargo, la crisis económica que enfrentan algunos países de la región ha servido también para recordar que los resultados del sistema de pensiones no son independientes de las condiciones económicas y sociales existentes, y que el éxito de las reformas pasa por asegurar un marco regulatorio que permita la adecuada diversificación de los fondos y que promueva el desarrollo de los mercados de capital locales