José Luis Malo de Molina Director General LA EVOLUCIÓN DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA EN LA UEM CONFERENCIA DE CLAUSURA DEL CURSO SOBRE SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO.

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1 José Luis Malo de Molina Director General LA EVOLUCIÓN DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA EN LA UEM CONFERENCIA DE CLAUSURA DEL CURSO SOBRE SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO UNIVERSIDAD DE GRANADA 24 de octubre de 2003

2 1 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO UNA PERSPECTIVA HISTÓRICA DE LA INTEGRACIÓN EN LA UEM l LA ENTRADA EN LA UEM SIGNIFICA LA CONSOLIDACIÓN DE UN RÉGIMEN DE ESTABILIDAD l REFLEJO DE UNA LARGA BATALLA POR LA ESTABILIDAD MACROECONÓMICA l HACE 26 AÑOS SE ALCANZÓ EL MÁXIMO DE INFLACIÓN EN LA HISTORIA RECIENTE: DIFÍCIL PUNTO DE PARTIDA

3 2 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO EVOLUCIÓN HISTÓRICA DE LA INFLACIÓN

4 3 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO LA AGENDA POR LA ESTABILIDAD l LÍNEAS MAESTRAS DE LAS TRANSFORMACIONES NECESARIAS PARA ESTABLECER UN RÉGIMEN DE ESTABILIDAD n LA APERTURA DE LA ECONOMÍA n LA CONSTRUCCIÓN DE UNA POLÍTICA MONETARIA ACTIVA n LA MODERNIZACIÓN DE LAS FINANZAS PÚBLICAS Y SU SANEAMIENTO n LA FLEXIBILIZACIÓN DEL MERCADO DE TRABAJO n LA CAPACIDAD DE RESPUESTA DE LA OFERTA Y LAS REFORMAS ESTRUCTURALES

5 4 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO PRINCIPALES PERÍODOS EN LA LUCHA CONTRA LA INFLACIÓN l DE LOS PACTOS DE LA MONCLOA A LA ENTRADA EN LA COMUNIDAD 1978-1984 l DE LA ENTRADA EN LA COMUNIDAD A LA CRISIS DEL SME (1985- 1992) l DEVALUACIONES, CRISIS Y SANEAMIENTO (1993-1994) l PERÍODO DE CONVERGENCIA (1995-1998) l PARTICIPACIÓN EN LA UEM (1999-2003)

6 5 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO EL FUNCIONAMIENTO MACROECONÓMICO DENTRO DE LA UEM l CAMBIO A UN RÉGIMEN ANCLADO EN LA ESTABILIDAD: CAMBIO DE LA NATURALEZA DE LOS PROBLEMAS l LA ESTABILIDAD ASEGURADA POR LA POLÍTICA MONETARIA COMÚN l EXISTEN FACTORES NACIONALES QUE PUEDEN GENERAR DIFERENCIAS n ALCANCE MACRO LIMITADO n ALCANCE MICRO POTENCIALMENTE IMPORTANTE l CAMBIO DE FOCO: DE LA ESTABILIDAD A LA COMPETITIVIDAD l RECURSOS DE POLÍTICA ECONÓMICA MÁS LIMITADOS n NI TIPO DE INTERÉS NI TIPO DE CAMBIO n MÁS IMPORTANCIA DE LA POLÍTICA PRESUPUESTARIA n IMPORTANCIA CRUCIAL DE LA FLEXIBILIDAD

7 6 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO EXPERIENCIA DE ESPAÑA EN LA UEM l BENEFICIOS DE LA ESTABILIDAD DE PRECIOS l ELIMINACIÓN DE LA INESTABILIDAD FINANCIERA l DESCENSO SOSTENIBLE DE TIPOS DE INTERÉS l AUMENTOS DE LA RIQUEZA REAL Y FINANCIERA l MODERACIÓN SALARIAL l DINAMISMO DEL EMPLEO l PROGRESO EN LA CONVERGENCIA REAL l CAMBIO EN EL MODELO CÍCLICO DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA

8 7 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO DIFERENCIALES DE CRECIMIENTO Y EMPLEO CON LA UEM -2 0 1 2 3 4 868788899091929394959697989900010203 -2 0 1 2 3 4 % PIB EMPLEO

9 8 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO CAMBIO EN EL PATRÓN CÍCLICO Desaceleración benigna 3,0 5,7 -2,6 1995-II 1990-IV 1993-I 1,8 4,6 2,3 2000-II 2003-II 2002-III -3 -2 0 1 2 3 4 5 6 7 -3 -2 0 1 2 3 4 5 6 7 %

10 9 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO LA POLÍTICA MONETARIA COMÚN HA RESULTADO HOLGADA A PESAR DE LA POLÍTICA FISCAL SALDO PÚBLICO -7 -6 -5 -4 -3 -2 0 1 19951997199920012003 -7 -6 -5 -4 -3 -2 0 1 ESPAÑA UEM CONDICIONES MONETARIAS -4 -3 -2 0 1 2 3 19951997199920012003 -4 -3 -2 0 1 2 3 ESPAÑA UEM

11 10 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO EL ENDEUDAMIENTO DEL SECTOR PRIVADO ESPAÑOL 40 60 80 100 120 959697989900010203 40 60 80 100 120 HOGARES % RBD ESPAÑA UEM EEUU 200 250 300 350 400 450 959697989900010203 200 250 300 350 400 450 SOCIEDADES % EBE ESPAÑA UEM EEUU

12 11 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO IMPULSO DE LA DEMANDA BASADO EN EL CONSUMO Y LA CONSTRUCCIÓN VIVIENDA -6.0 -4.0 -2.0 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 19992000200120022003 ESPAÑA UEM CONSUMO PRIVADO 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 19992000200120022003 ESPAÑA UEM

13 12 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO RIESGOS DEL PATRÓN DE CRECIMIENTO l RIESGOS DERIVADOS DE n COMPOSICIÓN DEL GASTO n HOLGURA FINANCIERA n LIMITADA FLEXIBILIDAD DE LA OFERTA l DIFERENCIALES DE INFLACIÓN: RIESGO PARA LA COMPETITIVIDAD n EN AUSENCIA DE POSIBILIDAD DE AJUSTE CAMBIARIO n CUANDO EL CRECIMIENTO DE LA PRODUCTIVIDAD ES LIMITADO l INFLACIÓN DE ACTIVOS REALES: PRECIO DE LA VIVIENDA. RIESGO CUANDO LAS FAMILIAS ESTÁN ENDEUDADAS

14 13 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO DIFERENCIALES DE INFLACIÓN Dic 98=100 95 100 105 110 115 120 19992000200120022003 95 100 105 110 115 120 ESPAÑA UEM ALEMANIA Y FRANCIA

15 14 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO DIFERENCIALES DE INFLACIÓN: IAPC Y PRINCIPALES COMPONENTES l EL DIFERENCIAL DE INFLACIÓN VIENE DETERMINADO PRINCIPALMENTE POR EL DIFERENCIAL EN LOS SERVICIOS l EL DIFERENCIAL DE BIENES TAMBIÉN ES POSITIVO, AUNQUE EN PARTE REFLEJA LOS MÁRGENES COMERCIALES 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 199319951997199920012003 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 BIENES INDUSTRIALES NO ENERGÉTICOS 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 199319951997199920012003 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 IAPC SERVICIOS

16 15 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO DIFERENCIALES DE INFLACIÓN: ENERGÍA Y ALIMENTOS l DIFERENCIAL POSITIVO DE LOS PRECIOS ALIMENTICIOS l EL DIFERENCIAL DE LA ENERGÍA HA FLUCTUADO EN TORNO A CERO -2.0 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 199319951997199920012003 -2.0 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 -4.0 -2.0 0.0 2.0 4.0 6.0 199319951997199920012003 -4.0 -2.0 0.0 2.0 4.0 6.0 ALIMENTOS ENERGÍA

17 16 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO PRECIOS FINALES: FACTORES EXTERNOS E INTERNOS l CALCULANDO EL DIFERENCIAL DE INFLACIÓN CON LOS DEFLACTORES DE LA DEMANDA FINAL SE COMPRUEBA QUE EL COMPONENTE INTERIOR ES EL MÁS IMPORTANTE l A SU VEZ, LOS PRECIOS DE LOS NO COMERCIABLES SON LOS QUE MÁS CONTRIBUYEN AL DIFERENCIAL DE INFLACIÓN INTERNA 0 1 2 3 4 92/9596/9899/02 NO COMERCIABLES COMERCIABLES DIFERENCIAL CONTRIBUCION AL DIFERENCIAL DE INFLACIÓN DE LA DEMANDA FINAL 0 1 2 3 93/9596/9899/03 COMPONENTE INTERIOR COMPONENTE EXTERIOR DIFERENCIAL CONTRIBUCION AL DIFERENCIAL DE INFLACIÓN DEL VALOR AÑADIDO

18 17 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO DESCOMPOSICIÓN DEL DIFERENCIAL DE INFLACIÓN EN EL SECTOR DE COMERCIABLES l EN EL SECTOR DE BIENES COMERCIABLES LA COMPOSICÓN DEL DIFENCIAL DE INFLACIÓN HA SIDO MUY SISTEMÁTICA EN LOS NOVENTA l LOS MÁRGENES SE HAN AMPLIADO MENOS —O SE HAN COMPRIMIDO MÁS— QUE EN LA ZONA DEL EURO l LOS COSTES LABORALES HAN CONTRIBUIDO SISTEMÁTICAMENTE AL DIFERENCIAL POSITIVO: n MENORES GANANCIAS DE PRODUCTIVIDAD QUE EN LA ZONA EURO (NO B/S) n LA REMUNERACIÓN HA CRECIDO MÁS -AUNQUE ESTE ES UN RESULTADO ENDÓGENO, DADA LA MAYOR INFLACIÓN. -5 -4 -3 -2 0 1 2 3 92/9596/98 99/02 PRODUCIVIDAD REMUNERACIÓN MÁRGENES DIFERENCIAL

19 18 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO DESCOMPOSICIÓN DEL DIFERENCIAL DE INFLACIÓN EN EL SECTOR DE NO COMERCIABLES l EN EL CASO DEL DIFERENCIAL ENTRE NO COMERCIABLES, A DIFERENCIA DEL SECTOR DE COMERCIABLES, LA AMPLIACIÓN DE MÁRGENES HA SIDO EN GENERAL MÁS INTENSA QUE EN LA ZONA EURO l LA CONTRIBUCIÓN DE LA REMUNERACIÓN HA SIDO POSITIVA l POR ÚLTIMO, LA PRODUCTIVIDAD TAMBIÉN HA CONTRIBUIDO AL DIFERENCIAL POSITIVO DE INFLACIÓN EN LA SEGUNDA MITAD DE LOS NOVENTA -2 0 1 2 3 4 5 92/9596/98 99/02 PRODUCTIVIDAD REMUNERACIÓN MÁRGENES DIFERENCIAL

20 19 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO EL MERCADO DE LA VIVIENDA EN ESPAÑA 0 50 100 150 200 250 76777879808182838485868788899091929394959697989900010203 0 50 100 150 200 250 ÍNDICE PRECIO M VIVIENDA TASADA 2 Base 1991=100 REAL NOMINAL

21 20 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO EL CRECIMIENTO DEL PRECIO DE LA VIVIENDA EN ESPAÑA l Motivado por cambios en sus determinantes fundamentales… n Un nuevo contexto macroeconómico caracterizado por tipos de interés más bajos, mayor empleo y mayores rentas n Factores demográficos (incluyendo inmigración y demanda de segundas residencias por parte de no residentes) l … pero afectado también por factores coyunturales: n Limitada capacidad de reacción de la oferta en el corto y medio plazo n Caídas de la rentabilidad de inversiones alternativas l Los factores coyunturales han propiciado una situación de sobrevaloración, similar a la de episodios pasados

22 21 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO COMENTARIOS FINALES (I) l LA PERTENENCIA A LA UEM HA CONSOLIDADO UN RÉGIMEN DE ESTABILIDAD MACROECONÓMICA EN ESPAÑA n AVANCE EN LA CONVERGENCIA REAL n CRECIMIENTO INTENSIVO EN LA CREACIÓN DE EMPLEO l LAS CONDICIONES MONETARIAS HAN RESULTADO COMPARATIVAMENTE EXPANSIVAS l PUEDEN SURGIR RIESGOS EN EL TERRENO DE LOS DIFERENCIALES DE INFLACIÓN Y DEL ENDEUDAMIENTO DE LA FAMILIAS

23 22 SISTEMA FINANCIERO Y DESARROLLO ECONÓMICO COMENTARIOS FINALES (II) l ES NECESARIO QUE EL MODELO DE CRECIMIENTO SE BASE MÁS EN LA INVERSIÓN EN EQUIPO Y LAS EXPORTACIONES Y MENOS EN EL CONSUMO Y LA CONSTRUCCIÓN l LA COMPETITIVIDAD A LARGO PLAZO REQUIERE MEJORAS DE PRODUCTIVIDAD l HAY QUE EVITAR DESEQUILIBRIOS QUE AFECTEN A LA SOSTENIBILIDAD DEL GASTO n MODERACIÓN DEL ENDEUDAMIENTO n RECONDUCCIÓN ORDENADA DE LOS PRECIOS DE LA VIVIENDA HACIA LA TENDENCIA DETERMINADA POR LOS FUNDAMENTOS l IMPORTANCIA DE n POLÍTICA DE CONSOLIDACIÓN FISCAL n REFORMAS ESTRUCTURALES

24 GRACIAS POR SU ATENCIÓN