Investigación Económica Efectos Macroeconómicos del Control Cambiario Rafael Muñoz 22-06-2004 22 de junio 2004.

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1 Investigación Económica Efectos Macroeconómicos del Control Cambiario Rafael Muñoz 22-06-2004 22 de junio 2004

2 Investigación Económica Contenido 1. Efectos esperados de los controles de capitales 2. Características generales del régimen adoptado 3. Economía política del régimen adoptado 4. ¿Qué ha ocurrido? 5. Futuro del control cambiario 22 de junio 2004

3 Investigación Económica 22 de junio 2004  Incremento significativo del costo del capital, especialmente para pequeñas y medianas empresas, a las cuales se les hace muy difícil circunvalar los controles.  Al inhibirse las transacciones financieras internacionales se dificulta la diversificación de los riesgos y, en general, una mejor distribución del ahorro.  Los países importadores de capital reciben menos inversiones.  El tipo de cambio real tiende a apreciarse, afectando negativamente los sectores ligados a la producción de bienes transables.  Cuando se establecen controles a las transacciones corrientes, se produce una ineficiente asignación de recursos y las fricciones administrativas provocan importantes cuellos de botellas y episodios de desabastecimiento. 1. Efectos esperados de los controles de capitales (1/2)

4 Investigación Económica 22 de junio 2004  En el caso de controles sin mercados libres formalizados, se produce un diferencial mayor, a causa de:  prima de riesgo.  costos transaccionales.  importante volatilidad en el mercado paralelo (informal).  Quiebre en la relación entre tasas externas, inflación y tasas internas, lo cual:  Tiende a generar tasas reales domésticas negativas.  Desequilibrios en los mercados monetarios y financieros.  Desestímulos para el equilibrio fiscal, en tanto que se facilita el endeudamiento público interno. 1. Efectos esperados de los controles de capitales (2/2)

5 Investigación Económica 2. Características generales del régimen adoptado 22 de junio 2004  Control de cambios integral.  Tipo de cambio único.  Ajuste del tipo de cambio por debajo de lo esperado.  Control rígido.  Control de precios simultáneamente adoptado

6 Investigación Económica 22 de junio 2004  Las características generales del control de cambios adoptado son consistentes con los incentivos políticos enfrentados:  Necesidad de control político en el marco de una aguda y polarizada confrontación política.  En el marco de elevados niveles de inestabilidad política, se elevan los costos de la política económica para una eventual nueva administración (levantamiento costoso de los controles).  Se crean grandes facilidades para el financiamiento del gasto gubernamental a través del endeudamiento público interno, lo cual reduce la necesidad de enfrentar un ajuste fiscal políticamente costoso. 3. Economía política del régimen adoptado

7 Investigación Económica 22 de junio 2004  ¿Qué ha ocurrido?

8 Investigación Económica Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Febrero 1983 - Marzo 1989

9 Investigación Económica Control de Cambios Febrero 1983 - Marzo 1989 Nota: RI- Reservas Internacionales BCV, SP- Sector Privado. La salida neta de capitales del Sector Privado incluye la Cuenta Errores y Omisiones Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios

10 Investigación Económica Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Julio 1994 - Abril 1996

11 Investigación Económica Nota: RI- Reservas Internacionales BCV, SP- Sector Privado. La salida neta de capitales del Sector Privado incluye la Cuenta Errores y Omisiones Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Julio 1994 - Abril 1996

12 Investigación Económica Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Febrero 2003 - Actual

13 Investigación Económica Nota: RI- Reservas Internacionales BCV, SP- Sector Privado. La salida neta de capitales del Sector Privado incluye la Cuenta Errores y Omisiones Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Febrero 2003 - Actual

14 Investigación Económica Precio de Petróleo Venezuela US$/b Fuente: Ministerio de Energía y Minas, Bloomberg y Cálculos Propios Ataque terrorista en New York Huelga Petrolera Vzla Guerra en Irak Crisis Asiatica Guerra de Irak Revolución Irani Embargo Petrolero Arabe Guerra Irak-Iarn Exceso de Oferta (Guerra de precios) Recorte Petrolero Opep+No Opep

15 Investigación Económica Saldo Cuenta Corriente Millones de US$ Control de Cambios Feb.2003 Fuente: Banco Central de Venezuela

16 Investigación Económica Saldo Cuenta Corriente (% PIB) Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003 Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios

17 Investigación Económica Saldo Cuenta Capital y Financiera Millones de US$ Fuente: Banco Central de Venezuela Control de Cambios Feb.2003

18 Investigación Económica Salida de Capitales Sector Privado MM US$ Nota: (p) Proyectado. Las salidas de capitales del sector privado se calculan como la sumatoria de la cuenta Otra Inversión Sector Privado más Errores y Omisiones Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1986 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

19 Investigación Económica Cuenta Capital y Financiera MM US$ Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1986 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

20 Investigación Económica Reservas Internacionales Semanales (Millones de US$) FIEM Refinanc. Deuda Interna (UI) Fuente: Banco Central de Venezuela Emisión $-Bs 2011 Huelga Petrolera Control de Cambios Emisión $-Bs 2010 Emisión $-Bs 2018 Reservas (RI) Reservas al 17/06/2004 Millones US$: 23.166 FIEM Millones US$: 703

21 Investigación Económica Reservas Internacionales (Millones de US$) Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

22 Investigación Económica Meses de Importación Reservas Internacionales Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

23 Investigación Económica Liquidez Monetaria (M2) y Base Monetaria (BM) Millardos de Bs. 7,7%M2 -0,07%BM Variación Acumulada Al 11-06-04 Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Refinanciamiento Deuda Interna (UI) */ Nota: */ al 11/06/2004 Emisión $-Bs 2010 Emisión $-Bs 2018 Emisión $-Bs 2011 Control de Cambios

24 Investigación Económica Liquidez Monetaria (M2) Var.% Anual Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

25 Investigación Económica Tasas de Interés. 6 Principales Bancos (%) (%) Fuente: Banco Central de Venezuela Control de Cambios Flotación Cambiaria Refinanciamiento Deuda Interna (UI) Emisión $-Bs 2010 Emisión $-Bs 2018 Emisión $-Bs 2011 */ Nota: */ al 11/06/2004

26 Investigación Económica Tasas de Interés (%) Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

27 Investigación Económica Inflación al Consumidor y al Mayor (%) Fuente: Banco Central de Venezuela Control de Cambios Ajuste Cambiario

28 Investigación Económica Inflación al Consumidor y al Mayor (Var % Anual) Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003 Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios

29 Investigación Económica Tipo de Cambio Implícito CANTV Bs./US$ Fuente: Bloomberg y Cálculos Propios Tipo de Cambio Implícito 18/06/2004 Bs/US$ 2.695 Tipo de cambio Oficial Desde 05/02/03 Hasta 04/02/04: Bs/US$ 1.600 Tipo de cambio Oficial desde 05/02/04 Bs/US$ 1.920 Emisión $-Bs 2010 Emisión $-Bs 2018 Notas US$ Emisión $-Bs 2011

30 Investigación Económica Diferencial Tipo de Cambio Implícito CANTV y Oficial (Bs./US$) Fuente: Bloomberg y Cálculos Propios Control de Cambios Feb.2003 Ajuste Cambiario

31 Investigación Económica Stock Deuda Pública Interna Bonos DPN + Letras del Tesoro Millones de Bs. Nota:*/ al 18/06/2004 Fuente: Ministerio de Finanzas y Banco Central de Venezuela Bs. 1,12 Billones Bs. 24,0 Billones */ Control de Cambios Bs. 13,3 Billones

32 Investigación Económica Stock Titulos Gobierno Central DPN + Letras Stock al 18/06/2004: MM de Bs. 24.018.487 Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios MM de US$ Ajuste Cambiario Refinanciamiento Deuda Interna (UI) MM de Bs

33 Investigación Económica Indicadores Financieros Mar 2004: 14,9% Mar 2004: 5,0% May 2004: 44,0% M2 Real como % del PIB Créditos Reales como % PIB Créditos / Depósitos Fuente: BCV, Balances de Publicación de las Instituciones Financieras y Cálculos Propios

34 Investigación Económica Monetización (M2/PIB) (%) Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

35 Investigación Económica Cobertura Amplia Reservas Internacionales/M2 Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

36 Investigación Económica Indicadores de la Banca Comercial y Universal May 2004: 8,9% May 2004: 7,2% May 2004: 3,6% IIS 2003: 9,5% IIS 2003: 6,3% IIS 2003: 4,6% Créditos Vencidos+Litigio como % Cartera Créditos Bruta Retorno sobre Activos (ROA) Gastos de Transformación como % del Activo Promedio Fuente: Balances de Publicación de las Instituciones Financieras, Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios

37 Investigación Económica Indicadores de la Banca Comercial y Universal Títulos del Banco Central como % Inversiones Inversiones como % Activos Financieros (Créditos+Inversiones) Estructura de los Depósitos Fuente: Balances de Publicación de las Instituciones Financieras, Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios

38 Investigación Económica Inversiones en Títulos Valores % Activos Financieros Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Levantamiento Control de Cambios Mar-1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr-1996 Control de Cambios Feb.2003

39 Investigación Económica Tipo de Cambio Efectivo Real 1995=100 Fuente: Fondo Monetario Internacional Control de Cambios Ajuste Cambiario

40 Investigación Económica Tipo de Cambio Efectivo Real 2000=100 Fuente: Fondo Monetario Internacional Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

41 Investigación Económica Producto Interno Bruto No Transables (% PIB Total) Fuente: Banco Central de Venezuela Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

42 Investigación Económica Producto Interno Bruto No Transables (% PIB Total) Fuente: Banco Central de Venezuela Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr.1996 Control de Cambios Feb.2003

43 Investigación Económica Millones de US$ Divisas entregadas por BCV y aprobabas por CADIVI Emisión $-Bs 2010 Emisión $-Bs 2018 Refinanciamiento Deuda Interna (UI) Emisión $-Bs 2011 Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Desde 21/03/03 a 18/06/04 Total US$ 9.152 millones */ Nota: */ al 18/06/2004

44 Investigación Económica Promedio Diario en MM US$ Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios Divisas entregadas por BCV y aprobabas por CADIVI Desde 21/03/03 a 18/06/04 Total US$ 9.152 millones Emisión $-Bs 2010 Emisión $-Bs 2018 Refinanc. Deuda Interna (UI) Emisión $-Bs 2011 */ Nota: */ al 18/06/2004

45 Investigación Económica PIB Var % Real (T/T -4 ) Fuente: BCV y Cálculos Propios Control de Cambios Feb.2003

46 Investigación Económica Producto Interno Bruto Var. (%) Real Control de Cambios Feb.1983 Levantamiento Control de Cambios Mar.1989 Control de Cambios Jul.1994 Levantamiento Control de Cambios Abr. 1996 Control de Cambios Feb.2003 Nota: (p) Proyectado Fuente: Banco Central de Venezuela y Cálculos Propios

47 Investigación Económica 22 de junio 2004  Independientemente del desenlace del conflicto político presente, no luce probable que se levanten los controles antes de las elecciones legislativas del 2005. De continuar la presente administración, éstos se mantendrían al menos hasta el 2007.  En cualquier escenario político, se espera una mayor flexibilidad en el mercado oficial.  Al menos durante 2004, se espera que continúe la oferta gubernamental de divisas en el mercado no controlado a través de las colocaciones de deuda denominada en dólares en el mercado interno.  Sólo a partir del 2005 se esperan ajustes (escalonados) del tipo de cambio (antes y después de las elecciones legislativas del 2005). 5. Futuro del control cambiario (1/3)

48 Investigación Económica 22 de junio 2004  Los costos asociados a los controles cambiarios y de precios se pagan, en su mayor parte, a la salida de los mismos. Así, al momento en que se levanten los controles se espera:  Una importante apreciación del tipo de cambio.  Alta vulnerabilidad de la gestión fiscal (dependencia de las utilidades cambiarias, servicio de la deuda externa, espacio financiero para el endeudamiento interno).  Sistema financiero más frágil (sobre-exposición a títulos públicos, bajas tasas de interés en el contexto de elevado riesgo).  Distribución del ingreso y de recursos productivos distorsionada e insostenible. 5. Futuro del control cambiario (2/3)

49 Investigación Económica 22 de junio 2004  Ajuste inflacionario del tipo de cambio a la salida de los controles.  De lo anterior se desprende que a la salida del control es altamente probable que se produzca una importante caída en la demanda agregada, el producto y el empleo. Los controles cambiarios y de precios no sólo demoran los ajustes macroeconómicos sino que los agravan al profundizar los desequilibrios previamente existentes. 5. Futuro del control cambiario (3/3)