Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales 3 de noviembre de 2009 Emilio Ontiveros

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 2 Contents 1. The New International Financial Landscape 2. Measures and Drivers of the IFI 3. Effects: opportunities and risks 4.New Risks 5. Looking to the future. Requirements

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 3 1. The New International Financial Landscape a)Financial Deepening + b) International mobility of financial assets and liabilities = INTERNATIONAL FINANCIAL INTEGRATION (IFI): Financial Globalization

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 4

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 5

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 6 1. The Changing Financial Landscape. Financial Deepening

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 7 1. The Changing Financial Landscape. Financial Deepening

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 8 1. The Changing Financial Landscape. International Capital Mobility Source: Obstfeld and Taylor ( 2002)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 9 2. Measures of IFI De jure measures : restrictions on capital account a) IMF b) Mody and Murshid (2002). De facto measures: a)Stock of Assets and Liabilities: Lane and Milesi-Ferretti (2001). Edison and Warnock ( 2001), Chanda (2000 ), O’ Donnell ( 2001) b)Saving-investment correlations and various interest parity conditions (Frankel, 1992) c) Discount rate: Robert P. Flood and Andrew K. Rose ( 2004)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Measures of IFI. The Net External Position 5 categories of external liabilities: Foreign Direct Investment Portfolio equity investment Portfolio debt investment Other investment: bank loans, trade credits, and currency deposits,… Financial Derivatives 6 categories of assets: the same 5 as liabilities + official reserves

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros The Changing Financial Landscape. IFI Trends 1970–2003 (Percent of GDP)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros The Changing Financial Landscape. IFI Trends 1970–2003 (Percent of GDP)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros The Changing Financial Landscape. IFI Trends. Real Interest Rate Convergence Long-Term Real Interest Differentials : ˜rt = rt − rUS

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Drivers of IFI Liberalization and deregulation: Opening the capital account Removing “financial repression” policies Removing restriction to foreign ownership Financial Privatization Privatization of Institutions Instruments: private debt + equity Financial Innovation Technological Innovation Real Globalization More Markets, Less Intermediation

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Drivers of IFI : Liberalization/Deregulation

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Drivers of IFI: Financial Liberalization by Income Group, Source: ABIAD AND MODY( 2005)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Drivers of IFI : Financial Innovation Informational Efficiency New Instruments New Agents New Technologies Rise of modern risk management

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Drivers of IFI : Financial Innovation. Instruments

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Drivers of IFI : Financial Innovation. Instruments

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Drivers of IFI : Financial Innovation. Agents US Equity Mutual Funds: Net New Cash Flows (In billions of U.S. dollars)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Drivers of IFI : IT 1 cost of a three-minute phone call from NY to London

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Effects  Opportunities: “ AN ENGINE OF GROWTH” Incentives to diversification: decline of the home bias.  Risks: ” A SOURCE OF INSTABILITY” Financial crises

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Effects on developing economies. The Theory Financial integration potentially allows: 1) Risk sharing. 2)To ease the capital scarcity constraint a developing economy might face. 3)To bring foreign direct investments (FDI) into the country. “The good cholesterol” : To boost productivity 4) The main potential benefit of financial globalization for developing countries is the development of their financial system: more complete, deeper and more stable financial markets. Literature on benefits of financial integration for LDCs: McKinnon (1973), Shaw (1973), King and Levine (1993), Levine (1997), Fry (1997), Beck, Levine, and Loayza (2000), Epaulard and Aude Pommeret, 2005.

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Effects on developing economies. The evidence  There is mixed empirical evidence on whether capital account liberalization and financial integration have resulted in increased long-run economic growth in developing economies. Survey: Edison, Klein, Ricci, and Sløk, (2002a )  Over the last quarter of a century financial instability has reduced the incomes of developing countries by roughly 25 per cent. Survey: Dobson and Hufbauer’s (2001)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Financial crises “too many, too often,…” 1982: Debt Latin America 1987: Stock market crashes 1989 : Failures of US S+Ls 1990: Junk bond And US municipal bond meltdowns 1992: EMS crises 1994: Mexico. (“Tequilazo”) 1997: East Asia ( “ Asian flu”) 1998: Russian debt default ( “ The Russian worm”) 1998 : LTCM ands its imitators 1999: Ecuador default : Argentina devaluation + default

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Financial Crises. What in common? a) All (near) in LDCs countries b) Causes c) Contagion: countries, markets and institutions. d) Heavy Costs

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Financial Crises. What in common? Causes of financial instability a) Unsustainable macroeconomic policies Krugman (1979), Obstfeld and Taylor (1998 ): The Trilemma b) Fragile financial systems Goldstein and Turner (2003) c) Institutional weaknesses. IMF, GFSR., Williamson and Mahar (1998); Demirgüç-Kunt and Detragiache (1998) d) Flaws in the structure of international financial markets Eichengreen and Hausmann (1999), Devenow and Welch (1996), Bhagwati (1998), Eichengreen, Hausmann, and Panizza (2002): “The original sin”

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 28 Contagion

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Financial Crises. What in common? Contagion Channels : a)Investor behavior: * Herding and fads: Bikhchandani, Hirshleifer, and Welch (1992), Banerjee (1992), Banerjee (1992) * Global diversification of financial portfolios in the presence of information asymmetries: Calvo and Mendoza (1998), b) Economic linkages Trade: Eichengreen, Rose, and Wyplosz (1996), Glick and Rose (1999), Kaminsky and Reinhart (2000) Finance: Kaminsky and Reinhart (2000), Mody and Taylor (2002), Frankel and Schmukler (1998), Caramazza, Ricci, and Salgado (1999)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 30

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 31

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 32 Emerging Market Bond Yield Spreads,

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Financial crises. Costs

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 34 Korean Social Indicators Following the Crisis 3. Financial crises. Costs

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Post-Crises. Capital Flows to Emerging Markets

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 36 Source: Graciela L. Kaminsky, Carmen M. Reinhart and Carlos A. Végh ( 2003) Net Private Capital Flows

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Solutions to the instability in Emerging countries 1.Re-regulate domestic financial markets Goldstein and Turner (2003) Bhagwati (1998), Stiglitz (2002). 2. Reimpose capital controls Dobson and Hufbauer (2001), Brouwer (2001). 3. Adopt a common currency Mundell ( 2000) 4. Pursue an international solution to the currency-mismatch problem Eichengreen and Hausmann (2003)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks Macro:  Global Imbalances Micro:  Concentration in Derivatives Markets. Credit Derivatives  Growing role of Hedge Funds in Derivative Markets and the Financial System  Conglomeration and cross-sector competition

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 39

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks: Global Imbalances (In billions of U.S. dollars)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 41

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 42

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks: Global Imbalances. (% world GDP)

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 44

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks: Global Imbalances. Current account balance, US, m.m$US

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 46

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 47

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks: Global Imbalances. Foreign holdings of US Treasuries

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks: Global Imbalances Net lending and borrowing in the US economy

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks: Global Imbalances. US household debt-to-disposable income ratio

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks: Global Imbalances Selected financial vulnerability indicators for the main emerging market economies

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks: Global Imbalances. Emerging market sovereign bonds spreads

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks: Global Imbalances. Underlying credit quality of benchmark EMBIG bond index

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 54 US Current Account

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 55 US International Investment Position

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Hedge Funds

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Hedge Funds. An estimate of hedge funds’ share of total trading volumes

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros New Risks. Hedge Funds. Correlation among H.F. strategies

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Conglomeration and cross border

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros From Volatility to Instability Lack of Robust Risk Management:  Excessive leverage  Dynamic hedging strategies  Rigid risk limits : value-at-risk models and ratings-based approach in Basel II. Risk of pro-cyclicality Incentive structures:  Peer-group performance measures  Index-tracking Lack of transparency Market Infrastructure Weaknesses IMF, GFSR, Sept 2003, chap. III

Escuela de Finanzas Aplicadas, Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros Looking to the future. Requirements National exigencies:  Credit risk management: solvency, market and liquidity risk  Infrastructure ( payments systems included)  Supervision: traditional or integrated Global exigencies:  Don't press the LDCs  A Cooperative Strategy toward a International Financial Architecture: Internationalization of regulation and supervision