THE RISE AND DECLINE OF FINANCIALISATION IN LATIN AMERICAN ECONOMIES: THE ROLE OF SALARIES AND FINANCIAL MARGINS Noemi Levy-Orlik Facultad de Economía, UNAM, (levy@unam.mx) This paper is part of the research proyect IN 303514

FINANCIALISATION ANTECEDENTS FOUND IN MERCANTILISM Export expands Demand decouples from supply and non-Anglo-Saxon economies turn into net exporters guided “beggar thy neighbour” policies Hegemon became the main debtor (world demand engine) and strengthens its financial centre Surplus appropriation modified (among and within counties): Salaries shrank and financial gains increased (salaries share in oncome fall) and hegemon increased surplus extraction from the rest of the world, unfolding “Exorbitant privileges” External disequilibria becomes structural Anglo-Saxon countries have CA deficits and KA surplus Developed and successful EE: CA surplus and KA deficit mobilising surplus to financial centres Non successful EE: CA deficits and required capital inflows El fortalecimiento del sector exportador tiene lugar en el proceso de reconstrucción de los países derrotados durante la segunda guerra mundial sobre la base del fortalecimiento del sector exportador que han sido calificados por generar el “empobrecimiento del vecino (beggar thy the neighbour) cuyo objetivo es generar superávit externos. Inicialmente fueron acompañados con mecanismos de compensación entre los países y suavizo los déficit intra-europeas y mantuvo estables los tipos de cambios. Después, con la sustitución de la Unión de Pagos por el Común Europeo (y el restablecimiento de la plena convertibilidad de las monedas) se genera la comptencia para captar mercados y el mercado externo asume una función importante de realización de ganancias. Otra fuente de fortalecmiento de las exportaciones fueron los países del Sud- Esta Asia que originaron fuertes desequilibrios mundiales Este proceso fue acompañado de un nuevo ordenamiento mundial con distinto ordenamiento jerárquico: La industria de la

Main stages of financial capital domination and export expansion DESREGULATION: Governments withdrew from economic activity (privatisations). Economic decisions shifted to the private sector and economic policy main objective is price stabilization objective Public spending ratio to GDP was not reduced but its composition changed GLOBALISATION: Global supply productive chains dominate along with multinationals dominated Production is sold in the international market (commercial barriers are lifted -GATT and free trade agreements) Domestic private markets integrate to the international financial market (creates conditions for financial appropriation) Financial capital valorisation and reduced production costs (wages) deepens unequal income distribution FINANCIALISATION: Financial balance sheet augmented, agents debts amplified (non financial sector, financial sector, family, government) creating financial cycles

Capital market deepens Diagram 1 : Main transmission mechanism Financial market globalisation Endogenous and private debts (interest rate and exchange rates the main transmission mechanism) Capital market deepens Transmission mechanism: ir margins and FTp (independent from interest rates) (unequal distribution of income ) Financial market provide liquidity becoming institutional investors (investment banks, pension funds …) important agents Non financial enterprises overcapitalise through securitisation and financial innovation Structural disequilibria Capital moves from South to North (Financial centres) and to LA (after the crisis) In the financial sector we want to highlight that financial domestic markets globalised, whose main effect has been the dominance of endogenous money issued by private financial institutions with limited (or no) control of the central banks. The main monetary instrument turned to be the interest rate and the main economic target shifted to price stabilization, becoming exchange rate intermediate targets . This process came through along with capital market deepness that issue liquidity for all economic agents and dependent on a process of financial instruments inflation that led to an unequal distribution of income between regions and with countries Important actors of this process has been the instituciobnal investors, outstandly investment banks, pension finds, exchange houses…..through financial innovations that provided liquidity and financial gains Financialisation also Interest rate shrank + inflation in the financial sector  and price in the ‘real’ sector are controlled Salaries shrank and working conditions deteriorate (precarisation and pauperisation or horizontal Phillip curve)

Different structural disequilibria ... Cyclical Movement Expansionary phase: Debt ratio raises + economic growth  inflation Contractive period: Income < Debt  deflation Different structural disequilibria Economies with robust capital markets: Global demand engine Determine world production volume and global liquidity distribution (Financial speculation: Current Account deficit and Capital Account surplus) Neomercantilism Economic export growth led (different patterns –raw material or manufactures) Misaligned exchange rate and unfair commercial practises (beggar thy neighbour) Successful CA surplus y KS deficit or lower liabilities (shares and bonds holders) Unsuccessful CA deficit and extreme financial opennes

A CLOSER LOOK TO LATIN AMERICA STRUCTURAL DISEQUILIBRIA A brief discussion of the region background The engines of economic growth Argentina Brazil, Chile, Colombia and Mexico and Peru are analysed … they account 80% of Latin American GDP 6

Brief background: important facts 70´s and 80s: deregulation + privatisation 1989: Plan Brady reduced external debt burden 90’s globalization: LA financial market integration to international market, accessing to almost limitless liquidity not achieving robustness Mid 1990s: The first neoliberal crisis (Mexico 94)  financialised era (external liquidity dependent on the ability of local currency convertibility into USD that detached from the current accounts) Post 2001 crisis: Raw material prices rocketed Post 2008 crisis: Financial flows swelled more in LA financial systems 2013: US monetary policy reversed raw material prices decreased: LA crisis initiated

Economic growth dynamism (average growth rate per capita income) Economic growth dynamism (average growth rate per capita income). In the 2000s raw material exporters expanded (Peru, Colombia, Brazil) by below China achievements and after GFC growth rates stagnated * China in the secondary axis Based on World development indicators, march 2016

Elaboración propia con datos de CEPALSTAT. Acceso Marzo 2016. Specific economic engines: LA led by X and C and stagnant GFI while China was led X and FDI (average growth rates, %): unequal income distribution   1990-99 2000-08 2009-14 Latin America Argentina Brazil Chile GDP 3.0 3.6 4.7 4.3 2.4 3.7 3.2 6.6 4.2 4.6 C 2.9 5.3 2.5 3.3 3.5 7.0 5.2 6.2 GFI 5.4 9.9 6.9 5.7 1.7 4.5 4.8 7.5 9.5 X-g&s 7.4 4.4 7.1 5.8 0.2 5.0 7.7 9.7 1.3 M-g&s 10.2 20.5 10.1 7.2 9.4 10.7 11.0 7.6 Colombia México Peru China 2.7 3.1 4.1 9.6 8.6 2.2 1.8 6.7 7.8 (0.2) 12.3 9. 4.9 3. 7.2. 13.3 12.4 9.3 5.5 13.1 8.7 8.1 1.0 12.8 20.1 11.2 7.3 10.4 11.3 12.6 8.3 10.9 11.8 17.3 La tasa media anual de crecimiento de las exportaciones de bienes y servicios alcanzó valores relativamente altos en la década de 1990, los cuales se mantuvieron en la primera década del siglo XXI, desacelerándose levemente después dela crisis. Cada uno de los países aceleraron la tasa de crecimiento en diferentes periodos EN LOS 90S Chile, Mexico, Peru Primera parte del 2000: se acelera Argentiona Brsil, ColombiaPeru Despues d ela crisis: Colombia, Mexico, Gato interno No creció mucho el gasto de consumo la tasa media anual de crecimiento del gasto interno fue relativamente reducida,: la tasa de cremciento media del conusmo relativamente asi mo de la FBKF Ello indica que el proceso de crecimiento no se asemejó al típico modelo anglosajón y fue distante al modelo exportador asiático en tanto el crecimiento de las exportaciones (no estuvo acompañado por un proceso de industrialización). Llama lamatencion que entre 2000 y 2014 tuvo lugar un aumento de la tasa media de crecimiento del consumo que, incluso, se mantuvo después de la crisis (Argentina, Brasil, México, Perú). Este proceso se explicó por las transferencias de los excedentes generados por el comercio exterior a raíz del aumento precio de los materias primas (más adelante se retoma esta discusión). Este proceso empezó a revertirse con los anuncios que “no” incrementarán las tasas de interés en Estados Unidos y la caída de las exportaciones generada por el menor crecimiento del continente asiático, particularmente de China. Fuentes: Elaboración propia con datos de CEPALSTAT. Acceso Marzo 2016. Para China datos de Banco Mundial, indicadores del desarrollo mundial. Acceso Abril 2016

GDP composition: In LA X are the engine of economic growth and consumption and GFI is stable. China has a different economic structure

A BRIEF DIGRESSION OF ECONOMIC FUNDAMENTALS AND THE CURRENT ACCOUNT Productivity performance Terms of trade Current account deficits

1st paradox: LA stagnant productivity and high consumption coefficients while Chinese productivity boomed, not expanding consumption Canada

2nd paradox. X Price demand inelasticity: Index export prices are not related to export volumes (ECLAC unequal terms of trade remains) Export Purchasing power Export volume

MORE STRIKINGLY: High terms of trade and current account deficit MORE STRIKINGLY: High terms of trade and current account deficit. In 2013 terms of trade reversing. What will happen to current account balance Current account deficit (RENTS) Index of Trade Prices of G&S Todas las economías analizadas mejoran sus términos de intercambio en el periodo de financiarización, impulsados por el incremento de los precios de los bienes primarios. En los 1980 hubo un empeoramiento de los Términos de intercambio que se mantuvo en la siguiente década, con excepción de Brasil y Argentina que se recuperaron levemente. La primero década del siglo XXI es notoriamente diferente. Tiene lugar un alza generaliza y la crisis de los países industriales sólo redujo temporalmente los términos de intercambio.

AND WHAT HAPPENED to CAPITAL INFLOWS

Liabilities above current account (capital inflows independent of CA)

Capital entry rocketed dominating net capital outflows Total Liabilities/GDP Net Assets/GDP

The capital account composition shows foreign investment domination, In LA capital markets are more open than in China

LA financial market the bond markets boomed, especially after 2008

WHY BONDS MARKETS WERE SO ACTIVE

Emerging Market bond Index: differential bond index in relation to the USA are high En este grafica se busca medir el diferencial entre bonos nacionales con bonos de Estados Unidos para determinar los márgenes financieros Entre 1998-2003, encontramos que los rendimientos bonos fueron marcadamente superiores en América Latina (Argentina, especialmente después de la crisis 2001 que incrementa de manera el riesgo pais). Sigue en Brasil (que tiene altos rendmientos por las presiones del sector bancario privado), Colombia, Perú, México y Chile. A partir de 2004, con la caída generalizada de las tasa de interés, se reduce este diferencial, manteniendo el primer lugar Argentina (por la crisis antes señaladas) seguido por Brasil, Colombia y México, Chile y Perú. Los capitales externos, especialmente de corto plazo ingresan a las economías para beneficiarse de los altos márgenes financieros, sin aportar financiamiento a la producción ni a la acumulación.

Wages and income distribution

Minimum salaries in real terms: diminishing tendency except for Argentina and Brazil La evolución de los salarios en los países analizados fue bastante sombría, Salarios mínimos tuvieron una baja generalizada en todos los países; sólo en el último periodo se observa una recuperación leve en Argentina y Brasil. Perú muestra la peor reducción, con una leve recuperación a fines de 1990, poco antes del repunte de las exportaciones. México, también, tuvo una caída significativa del salario mínimo en términos reales, que se estabiliza a partir de 1995 (periodo que se impone el TLCAN). A partir de esa fecha el salario minimo opera como base pagar una serie de servicios lo cual podría explicar su estabilidad

Average salary in real terms: not increasing El salario medio en términos reales también tuvo un comportamiento poco alentador. Aparentemente su comportamiento es independiente de los movimientos del salario mínimo real. En Argentina y Chile se observa un aumento que, en el caso del primero se debe a una política destinada a mejorar los salarios, abarcando también a los salarios medios. En Chile parecería no existir una política explicita de mejoras salariales, aunque encontramos el salario mínimo se recuperó en el periodo inmediatamente posterior la dictadura, y el salario medio real sube casi una década después, cuando tiene lugar un auge de las exportaciones. En Brasil, también se observa una política de incremento de salarios mínimos que no abarcó a los salarios medios reales; los cuales experimentan una caída con respecto a 1990. Colombia no experimenta cambios drásticos, replicándose el comportamiento del salario mínimo en términos reales. En México, los salarios medios reales presentan importantes oscilaciones. Se reducen en los años de 1980, se recuperan en el primer quinquenio de 1990, y vuelven a caer después de la crisis de 1994 y suben después de incrementar las exportaciones, sin alcanzar los niveles del último periodo de industrialización de sustitución de importaciones. Perú enfrentó caída muy drástica del salario medio en términos reales, lo cual, en parte muestra la reducción de la participación del consumo privado en términos del producto. En términos generales podamos señalar que tuvo lugar una caída de los salarios mínimos reales en la mayoría de los países analizados, con excepción de Brasil y Argentina que tuvieron políticas explicitas de mejora salariales.

Income distribution by deciles (%, total national income)   Decil 1 Decil 2 Decil 3 Suma Decil 4 Decil 5 Decil 6 Decil 7 Decil 8 Decil 9 Decil 10 Argentina Promedio 1.1 2.3 3.2 6.7 4.3 5.3 8.5 24.8 11.1 15.9 41.4 1990 1.6 2.6 3.6 7.8 4.6 5.6 7.0 8.8 26.0 11.2 15.6 39.4 1994 1.4 2.4 3.4 7.2 4.4 5.4 6.8 8.4 25.0 16.2 40.2 2000 1.0 2.2 3.0 6.2 4.0 5.2 6.4 24.0 11.0 16.0 42.8 2006 0.8 2.0 5.8 6.6 24.2 15.8 43.2 2012 2.8 3.8 8.0 5.0 7.4 9.4 28.0 11.8 36.2 Brasil 1.8 7.3 20.7 9.9 15.3 48.9 4.8 4.2 20.0 10.2 16.4 48.6 1995 19.8 9.8 49.8 2001 0.6 19.0 9.6 15.2 51.8 2007 6.0 7.6 21.8 47.0 23.0 10.0 14.6 45.8 Chile 1.3 3.3 4.1 5.1 7.9 23.3 10.4 15.5 43.8 1989 1.2 23.2 44.0 22.4 15.4 45.6 8.2 24.6 10.8 41.6 2011 42.0 La distribución del ingreso analizado por déciles, muestra que la concentración del último decil, el cual es sumamente alto en todos los países estudiados. Brasil, Chile y Colombia son los países que, en promedio, tienen la mayor concentración del ingreso (entre 1990 y 2012 el ultimo decil capta casi el 50% del total del ingreso). Argentina y México conforman un segundo nivel donde el último decil capta niveles de ingresos alrededor del 40 y 44% del total. Perú no tiene datos comparables para el periodo, aunque entre 1997 y 2012, el último decil capta un 35% del ingreso. En el otro extremo, Brasil el país más desigual, cuyo deciles más bajos captan proporcionalmente menos ingreso en comparación al resto de las economías. El primero capta menos del 1% del ingreso y, en conjunto los tres primeros, en promedio, se apropian de 5% del ingreso; los siguientes deciles (4, 5, 6 y 7) obtienen alrededor del 21%. En términos de desigualdad siguen Argentina, Chile y Colombia, donde el primer decil capta un poco más del 1% del ingreso, y los tres primeros se acercan al 7% del ingreso, en tanto, los siguientes cuatro se apropian entre 23 y 24% del ingreso total. La economía mexicana parecería un poquito menos desigual, en tanto el primer decil se acerca al 2%, los tres primeros al 8.5% del ingreso y los siguientes cuatro al 25% del ingreso.

Decil 1 Decil 2 Decil 3 Suma Decil 4 Decil 5 Decil 6 Decil 7 Decil 8   Decil 1 Decil 2 Decil 3 Suma Decil 4 Decil 5 Decil 6 Decil 7 Decil 8 Decil 9 Decil 10 Colombia Promedio 1.2 2.3 3.2 6.7 4.1 5.1 6.4 8.1 23.8 10.7 15.6 43.2 1991 1.6 2.8 3.8 8.2 4.8 5.8 7.0 8.8 26.4 11.4 16.0 38.0 1994 0.8 2.0 5.6 3.6 4.6 6.0 7.6 21.8 10.2 15.0 47.2 1999 1.0 2.2 3.0 6.2 7.8 22.6 15.4 45.6 2008 4.2 5.2 6.6 8.4 24.4 11.0 42.4 2012 1.4 2.6 3.4 7.4 4.4 6.8 8.6 25.4 11.2 15.8 40.2 México 1.9 2.9 25.3 10.8 15.3 40.1 1989 23.6 10.0 14.6 44.0 1.8 5.4 8.0 24.2 10.6 41.6 2000 25.2 39.8 25.8 14.8 4.0 9.2 5.0 7.2 26.8 37.8 Perú 9.7 5.3 28.5 35.1 2001 27.0 15.2 2007 9.8 28.4 11.6 34.8 9.6 30.6 11.8 31.4

Gini Coefficients; Argentina Chile and Brazil better off and Mexico am Colombia worse off Finalmente, en términos del coeficiente de Gini Habría un relativo mejoramiento en la distribución del ingreso en Brasil, Perú y Argentina, Presentándose una mayor desigualdad en Colombia y movimientos contradictorios en Chile y México. En Chile se observa una relativa mejoría en el segundo quinquenio de los noventas que se estanca en la siguiente década, ocurriendo un proceso similar en México.

Conclusions The accumulation process underwent profound changes in the light of the new international order, fortifying the export sector on the basis of beggar thy neighbour strategies This process led to a decoupling process between supply and demand, high capital mobility and deep external structural disequilibria External capital inflows detached from current deficits and deepened financial market without achieving robustness and debts expanded This process came along with high income concentration that favoured the hegemon (reduced import prices and financial inflation)

Social inequality also rises within countries, increasing the wealth of the wealthier The hegemon economy based its power in its capacity of issuing international unit of account (Rosa Luxemburg imperialist proposition that overseas markets transfers surplus to the central economy from the rest of the world) The rest of word access differently to the international gains: a preference order was imposed in which Europe know how and private profound financial markets are imposed Successful emerging economies” : I  Y*; X>M; demand US public bonds (China) and shares issued in the financial centres Non successful developing economies” M < X; net debtor (financial channels of profit extracting activates) The export led model generate structural imbalances that jeopardizes economic stability when external capital reverses it flows: this started to happen in 2013