Finanzas Internacionales

Finanzas Internacionales
FERNANDO DE JESÚS FRANCO CUARTAS Fuente Prof Alberto Martínez Finanzas Internacionales

El sistema monetario internacional y la balanza de pagos
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El sistema monetario internacional (I)
Sistema racional que permite realizar transacciones financieras relacionadas con el comercio y la inversión internacional Auge comercio internacional a fines siglo XIX Patrón oro ( ) Cada país fija tasa de conversión de su moneda a oro ($20,67/onza) Cada país debe cambiar su moneda por oro Hay que mantener reservas adecuadas de oro Crecimiento de oferta monetaria limitado Finanzas Internacionales

El sistema monetario internacional (II)
Patrón cambio-oro ( ) Primera Guerra Mundial: control monetario, tipo de cambio flexible y no conversión Devaluaciones competitivas, proteccionismo (aranceles), inflación Regreso a patrón oro (USA 1919, UK 1925, Francia 1928) Problemas para encontrar nuevos valores de paridad con oro estables, estancamiento económico y desempleo Abandono del sistema en 1931 USA regresa al patrón oro en 1934 ($35/onza) Sistema Bretton-Woods Países fijan valor de moneda en términos del oro No se requiere convertibilidad de la moneda a oro Sólo USA mantiene convertibilidad Países mantienen valor de moneda +/- 1% Devaluación hasta 10%. Mayor con aprobación FMI Desde 1918 hasta bien entrada la década de los veinte, se incrementó el proteccionismo para proteger el empleo de los que regresaban de la guerra, se realizaron devaluaciones competitivas con el mismo propósito y se produjeron hiperinflaciones ante la incapacidad de los gobiernos para cobrar impuestos. Finanzas Internacionales

El sistema monetario internacional (III)
Sistema de tasas flotantes Políticas monetarias y fiscales divergentes Déficit de balanza de pagos de USA (paradoja de Triffin) 1970: asignación de DEG 1971 USA abandona patrón oro y devalúa. Otros países revalúan Banda de flotación ampliada a +/- 2,25% 1973: se permite flotación de las monedas La divergencia entre las políticas monetarias y fiscales de los principales países participantes en el comercio internacional, aunada a los fuertes déficit de balanza de pagos de USA pusieron mucha presión al sistema de Bretton Woods. En 1971, luego de perder un tercio de las reservas oficiales de oro, Nixon decide abandonar el patrón oro. El dólar es devaluado a 38 $/onza y los otros países acuerdan revaluar sus monedas. Además, la banda de flotación respecto a la paridad de las monedas se amplía. Sin embargo, los movimientos especulativos de capitales ponen presión fuerte sobre la libra esterlina, que la dejan flotar en En 1973 es el franco suizo que entra en flotación y, poco después el dólar tiene que ser devaluado (42,22/onza). La paradoja de Triffin (1960) era la siguiente: para que el acervo de reservas internacionales creciera junto con el comercio internacional USA tenía que registrar déficit en la balanza de pagos. Pero entre más ocurrían, más dudaban los tenedores de dólares de la capacidad de USA de convertir los dólares a oro. Finanzas Internacionales

El Fondo Monetario Internacional
Acuerdo de Bretton Woods 1944 Promover la cooperación monetaria internacional Facilitar el crecimiento del comercio Promover la estabilidad en los tipos de cambio Establecer un sistema multilateral de pagos Crear una base de reserva Se crea el FMI para reunir y distribuir reservas y cumplir con estatutos Países pueden pedir préstamos hasta por su posición de reserva sin aprobación del Fondo Países pueden pedir hasta 100% adicional de su cuota bajo condicionamiento Planes de financiamiento fueron ampliados posteriormente Finanzas Internacionales

Tuesday, July 26, 2005 Valor DEG (Julio 2005) Currency Currency amount Exchange rate U.S. dollar equivalent Weight Euro 0.4260 29 Japanese yen 15 Pound sterling 0.0984 11 U.S. dollar 0.5770 45 U.S.$1.00 = SDR SDR1 = US$ Todas las monedas están expresadas como la cantidad de dólares por cada moneda excepto el yen. Finanzas Internacionales

El Euro Lanzamiento: 1/1/99 Alemania, Austria, Bélgica, España, Finlandia, Francia, Grecia, Holanda, Irlanda, Italia, Luxemburgo, Portugal Acuñación: 1/1/02 Criterios de convergencia Inflación no superar en más de 1,5% el promedio de los 3 países con menor inflación Tasas de interés de largo plazo no superar en más de 2% el promedio de los 3 países con menores tasas Déficit fiscal no mayor a 3% del PIB Deuda pública no mayor a 60% del PIB Finanzas Internacionales

Evolución del euro, la libra y el yen comparados con el dólar

Globalización y el SMI (I)
European Monetary System Tasa cambio fija entre miembros, flotación conjunta contra no miembros Flotación de +/- 2,25% de valor par Objetivos Crear zona de estabilidad monetaria en Europa Controlar la inflación con disciplina monetaria Coordinar política cambiaria contra otras monedas Coordinación entre países Acuerdo Plaza (1985). G5 decide apreciar monedas contra el dólar Acuerdo Louvre (1987). G5 decide mantener tasas a niveles alcanzados 1995: dólar cae a niveles históricos G3 decide coordinar intervención G7 se comprometen a cooperar en los mercados de cambio extranjero 2005: China decide flotar yuan Finanzas Internacionales

Globalización y el SMI (II)
Crisis mexicana de Apreciación de la moneda Problemas políticos Capitales golondrina ($45 millardos) Paquete de rescate: $53 millardos US Treasury, IMF, Bank of International Settlements, Canada, Latin America Finanzas Internacionales

Evolución del dólar Finanzas Internacionales

Tipo de cambio Nominal Real TCR = e x P* / P Ley de un solo precio Desviaciones: diferentes índices de precios, bienes transables y no transables Fijo Flexible El tipo de cambio: amortiguador de impactos Si las exportaciones de un país caen considerablemente y existe un tipo de cambio fijo, en el corto plazo, cuando los salarios y los precios no se pueden ajustar, se producirá una fuerte caída en la producción de bienes, en el ingreso nacional y en el empleo. Cuando el tipo de cambio flota, una baja considerable en la demanda exterior de los productos del país ocasionará un déficit comercial que conducirá a una caída significativa en la demanda de la moneda del país. Como resultado la moneda se devaluará y los bienes del país se venderán en el exterior a un menor precio aumentando las exportaciones. Finanzas Internacionales

Balanza de Pagos Registro sistemático de transacciones económicas entre residentes y no residentes Residentes: individuos, empresas, instituciones y gobierno Registro por partida doble Divisas ganadas: crédito. Divisas gastadas: débito Aumento activo/ disminución de pasivo: débito. Aumento de pasivo/ disminución de activo: crédito Finanzas Internacionales

Cuenta Corriente Bienes Servicios Transportes, viajes, otros Ingreso Remuneración empleados Ingreso por inversión (intereses, dividendos) Transferencias corrientes Finanzas Internacionales

Cuenta de capital y financiera
Transferencias de capital Activos no financieros no producidos Cuenta financiera Inversión directa Inversión de cartera Otra inversión (corto y largo plazo) Reservas Divisas: depósitos bancarios, letras de tesorería, valores Derechos especiales de giro Posición de reserva en el FMI Oro monetario Las transferencias de capital incluyen condonación de deuda y transferencias de inmigrantes. Los activos no financieros no producidos comprenden transacciones con activos tangibles que puedan utilizarse en la producción de bienes y servicios pero que en si no han sido producidos (por ejemplo tierras y recursos del subsuelo, pero sólo cuando las tierras son compradas por una embajada) y transacciones relacionadas con activos intangibles no producidos (patentes, derechos de autor, marcas registradas y concesiones). Cuando se hacen transacciones con tierras entre residentes y no residentes se consideran transacciones entre residentes y que los no residentes adquieren un activo financiero frente a una unidad residente hipotética. Las reservas son activos disponibles para ser utilizados por el banco central con fines de balanza de pagos Finanzas Internacionales

Factores que afectan la balanza de pagos
Cambios en la productividad Estabilidad económica Percepción Inflación Estabilidad política Cambios en tasas de interés real Productividad: si un país aumenta su productividad se hace más competitivo en los mercados mundiales y aumentan sus exportaciones Estabilidad económica: si se percibe estable el país más extranjeros desearán traer capitales. Si inflación aumenta con respecto al resto del mundo sus exportaciones se harán más costosas. Tasa de interés: un aumento atrae capitales foráneos, ceteris paribus. Finanzas Internacionales

Desequilibrios en la cuenta corriente
Con tipo de cambio fijo: pronósticos de devaluación o revaluación Con flotación sucia: pronósticos de cambios en tasas de interés Con desempleo Déficit tiene efecto negativo Superávit tiene efecto positivo Déficit permite financiar desarrollo económico Finanzas Internacionales

Desequilibrios en la cuenta capital
Tasas de interés Estabilidad política/económica Fuga de capitales Facturación de transacciones internacionales Transferencias bancarias Transferencia física Metales preciosos Control de cambios Finanzas Internacionales

El mercado de cambio extranjero

Características del Forex
Red electrónica global Funciona 24 horas al día Volumen: más de $1.5 billones diarios Mercado más grande y más líquido Alta volatilidad Monto mínimo por operación/ apalancamiento En el forex cada transacción implica la compra y la venta simultanea de dos monedas. El monto mínimo por operación es de unidades de la moneda base. Debido al tamaño de cada operación se utiliza el apalancamiento y las cuentas de margen. Finanzas Internacionales

Tamaño del mercado El mercado se vuelve más profundo (líquido) durante la temprana tarde europea, cuando tanto los mercados europeos como los de la costa este de USA están abiertos. Al final del día en California, cuando los traders en Tokio y Hong Kong apenas se están levantando, el mercado vive su punto más delgado. Algunos operadores aprovechan esto último para tratar de mover precios. Finanzas Internacionales

Funciones del Forex Transferencia del poder de compra Provisión de crédito Reducción del riesgo cambiario Finanzas Internacionales

Instrumentos y participantes
Mercado a la vista Forwards Futuros negociables Opciones Participantes Bancos, hedge funds, multinacionales, especuladores, arbitragistas, individuos Finanzas Internacionales

Terminología del Forex
Posición abierta/cerrada Cotización: bid/ask (spread) Libra esterlina /35 Moneda base/contramoneda Cotización directa e indirecta Costo de la transacción: spread Pips Margen Rollover Reuters, Bloomberg Bid price es el precio al que el hacedor de mercado desea comprar y ask es el precio al que desea vender. Los precios de las monedas se cotizan utilizando 5 dígitos. El último dígito es un pip. En la cotización Euro/dólar la moneda base es el euro y la contramoneda el dólar (Euro/$). En este caso el tipo de cambio 1.20 indica que se cambian $1.2 ( unidades de la contramoneda) por una unidad de la moneda base (euro). Para la libra también se utiliza la cotización indirecta, es decir, la contramoneda es el dólar. Casi siempre la moneda base es el dólar. La cotización directa es la cantidad de moneda local por unidad de moneda extranjera (DM1.5625/$ es una cotización directa en Alemania). Indirecta es cantidad de moneda extranjera por moneda local, y se usa para la libra esterlina, el euro, el dólar australiano y el de Nueva Zelanda. En el forex el inversionista compra la moneda que piensa que se va a apreciar. El costo de la transacción es el spread. Para obtener ganancia debe vender la moneda comprada a un precio tal que permita cubrir el spread. No hay comisiones. El margen es un depósito a favor del trader para cubrir posibles pérdidas. Usualmente el margen requerido es de 1:100, lo que permite un alto apalancamiento. Rollover es la extensión de la fecha valor. En las operaciones spot, que se tienen que cerrar a los dos días, el rollover permite una extensión por dos días más. Cuando hay rollover hay que pagar intereses (la diferencia entre la tasa de interés de la moneda base y la de la contramoneda). El trader que tenga una posición larga en la moneda con la tasa de interés más alta gana intereses. El trader que no mantenga posiciones largas de un día para otro no paga intereses. Los intereses son cotizados en dólares. Finanzas Internacionales

Tipos de cambio A la vista (spot) e A plazo (forward) Fn Directas (exportadores/importadores) Swaps de cambio de divisas (inversionistas/ bancos) Cruzado Cotización directa e indirecta Prima forward: f = (Fn - e)/e x 360/n x 100 Los traders operan bajo el principio meum pactum (mi palabra es mi obligación) Un contrato cambiario directo a plazo consiste simplemente en un convenio para intercambiar divisas a un precio convenido en una fecha futura. Un swap de cambio de divisas, en cambio, tiene dos componentes, generalmente una transacción al contado y una transacción a plazo en la dirección opuesta, aunque un swap podría involucrar dos transacciones a plazo o solicitar fondos en préstamo en una moneda y prestarlo en otra. Un swap-in en dólares consiste en comprar dólares al contado y venderlos a plazo. En un swap-out se venden al contado y se compran a plazo. Los swaps son muy útiles para los que invierten en instrumentos extranjeros o toman préstamos foráneos. Los bancos los usan mucho para cubrir riesgos cambiarios, de manera económica, cuando hacen operaciones en diferentes monedas. Por ejemplo, si el banco A está largo en libras al contado y corto a plazo, se busca un banco B, en la situación opuesta, y le vende libras al contado y le compra a plazo, lo que permite que ambos equilibren sus posiciones. Los contratos directos son más usados por los importadores o los exportadores, y se hacen entre éstos y los bancos. Finanzas Internacionales

Ejemplo de cotización $/Can$
Contado Swap a 180 días Tipo de cambio forward: ($ a prima) Si puntos sawp descendentes, se restan ($ a descuento) Spread aumenta con el vencimiento Cotización en puntos y diferencial de tasas de interés son equivalentes El spread aumenta con el vencimiento porque el mercado se hace más estrecho en la medida que aumenta el vencimiento, es decir, el volumen de negociación se hace más pequeño. De esta manera, es más difícil para los bancos compensar sus posiciones (hacer swaps para eliminar riesgo cambiario). La cotización en puntos swap y el diferencial en tasas de interés son equivalentes porque el swap es una manera de pedir prestada una moneda durante un tiempo limitado mientras se renuncia al uso de la otra moneda. Es decir, es pedir prestada una moneda y prestar una cantidad equivalente en otra moneda. Si quisieran, ambas partes podrían cobrarse intereses, pero es más fácil para la parte con la moneda con intereses más altos pagar el diferencial neto. Finanzas Internacionales

Arbitraje Espacial Triangular USA: $/Eur; Canada: Cdn/$; Europa: Cdn/Eur 100$ x Cdn/$ = 120,42 Cdn 120,42 Cdn/1,4726 Cdn/Eur = 81,7737 Eur 81,7737 Eur x 1,2400 $/Eur = 101,3994 $ Si el tipo de interés doméstico fuera diferente al tipo extranjero “cubierto” habría una máquina de hacer dinero. Finanzas Internacionales

Teorías sobre la determinación de los tipos de cambio

Paridad del poder de compra (PPP)
Tipo de cambio entre dos monedas debe igualar los precios de dos cestas de bienes iguales en cada país: e = P/P* (Ley de un solo precio) Variación porcentual En tipo cambio spot Diferencia porcentual en tasas inflación esperadas (extranjera relativa a nacional) Línea PPP X 3 -3 3 X representa un punto donde la inflación del país extranjero (Colombia) es 3 puntos inferior a la del país local (Venezuela). En este caso la PPP prevé que el peso se apreciará un 3 por ciento con respecto al bolívar. -3 Si inflación en Colombia inferior en 3% a Venezuela, se espera que el peso se revalúe 3% respecto al bolívar Finanzas Internacionales

PPP Útil para pronosticar variaciones en tipo de cambio en el largo plazo En corto plazo tipos de cambio difieren de PPP Desviaciones Índices de precios no comparables Bienes no transables Costos de transacción y transporte Interferencias de gobiernos Finanzas Internacionales

Ejemplo de PPP El nivel de precios de USA es 115 y el de Australia es 110 (ambos con igual año base). El valor inicial del dólar australiano es $/AU $ ¿Qué debería pasar con el tipo de cambio de acuerdo con la PPP? e2 / e = P / P* e2 = x (115/110) e2 = El dólar australiano debería apreciarse 4.55% Finanzas Internacionales

Tasas de interés y tipos de cambio
Efecto Fisher: interés nominal igual a interés real más compensación por inflación 1+i = (1+r) (1+p) i = r + p + r p Efecto Fisher internacional: relación entre variación tipo cambio spot y diferencial entre tasas de interés e2/e1 = (1+ i)/(1+i*) El efecto Fisher internacional afirma que la diferencia en la tasa de apreciación o depreciación entre las monedas de dos países está relacionada a lasa tasas de interés nominal de esos dos países. Se espera que la moneda del país con tasas de interés bajas se aprecie con relación a la moneda del país con tasas de interés altas. Finanzas Internacionales

Ejemplo efecto Fisher internacional
Si la tasa de interés a un año para letras del tesoro suizo es 4% y la de las letras del tesoro americano es 7%, mientras que la tasa de cambio spot es 0.63 $/FS, entonces la tasa spot a un año esperada es: e2/0.63 = 1.07/1.04 e2 = $0.6482 Si cambios en las expectativas llevan la tasa spot a 0.70 $/FS, ¿qué debería pasar con la tasa de interés en USA? 0.70/0.63 = (1+i)/1.04 i = (tasa de interés esperada) Finanzas Internacionales

Paridad de tasas de interés
Las diferencias entre las tasas nominales de interés de dos países determinan la prima o el descuento en el mercado forward Altas (bajas) tasas de interés son compensadas por descuentos (primas) en el mercado forward F/S = (1 + i*)/(1 + i) Cuando en un país la tasa de interés es alta su moneda se vende a descuento en el mercado forward. Cuando la tasa de interés es baja su moneda se vende a prima en el mercado forward. Finanzas Internacionales

Ejemplo paridad de tasas de interés
El tipo de cambio spot entre el yen y el dólar es Y/$, es decir, $/Y. Si las letras a un año del tesoro americano rinden 4%, y las del tesoro japonés 3%, ¿cuál debería ser la tasa forward a un año? F/ = 1.04/1.03 F = $/Y ( Y/$) ¿Qué pasa si esa no es la tasa del mercado? Si no es la tasa del mercado se produce arbitraje de intereses cubierto. Finanzas Internacionales

Relación tipos de cambio forward y spot
Tipos de cambio forward son predictores insesgados de tipo spot en el futuro Si tasa forward a 90 días con prima de 5%, tasa spot en 90 días debería depreciarse 5% Relación bastante buena para plazos de 90 días Para mayores plazos relación no es tan buena Finanzas Internacionales

Derivados negociables en bolsa

Derivados Contrato financiero, entre dos o más partes, que se deriva del valor futuro de un activo subyacente Forwards (futuros no negociables) Futures (futuros negociables) Opciones Swaps ¿Cómo se realizan las transacciones? Over-The-Counter (OTC) Bolsa Sistema electrónico (GLOBEX) En el siglo XVII ya se hacían opciones sobre bulbos de tulipanes en Amsterdam y futuros sobre arroz en Osaka. En el siglo XIX se hacían opciones sobre acciones en la bolsa de Londres. En 1848 se creó el Chicago Board of Trade iniciando la historia moderna de los futuros. Se comenzó con cereales y luego se pasó a futuros financieros y de materias primas. El primer mercado en operar con futuros financieros fue el International Monetary Market de Chicago, creado en 1972. Los derivados permiten separar los riesgos y traspasarlos a alguien que esté dispuesto a sumirlos (especuladores, arbitragistas), por lo que actúan como una especie de seguro. El OTC no tiene localización específica y las transacciones se hacen directamente entre los operadores y los clientes por computador, por lo que son privadas en naturaleza y la mayoría de los contratos vencen o se entregan físicamente. Gracias a su internacionalización es cada vez más importante. Muchos mercados utilizan sistemas de contratación electrónica. Estos sistemas los pueden proporcionar empresas conjuntas (GLOBEX, Reuters/MATIF/SIMEX) o un mercado concreto como el caso de LIFFE y su Automated Pit Trading (APT). Finanzas Internacionales

Bolsa vs OTC Futuros y opciones Plazo, opciones, swaps Transacción en rueda/electrónica Transacción privada Contratos estandarizados No estandarizados Precios transparentes, accesibles Poca transparencia Operadores no se conocen Se tienen que conocer Horario fijo horas Posiciones cambiadas fácilmente No se cierran fácilmente Pocos contratos vencen/ se entregan Mayoría vencen/ se entregan Finanzas Internacionales

Futuros negociables (futures)
Contrato para comprar/vender activo en fecha futura dada a precio determinado Características del contrato Se negocia en bolsas especializadas Bolsa especifica características del activo Tamaño del contrato estándar Cotización en términos moneda local Fecha de vencimiento estándar (miércoles) Finanzas Internacionales

Futuros negociables II
Ultimo día de transacción: segundo día hábil anterior al miércoles de vencimiento Margen inicial, margen de mantenimiento Mark-to-market. Compensación Suma cero Liquidación: operación inversa Delivery: costo. Comisión vuelta completa Límites: movimiento diario precio, número máximo de contratos por especulador Finanzas Internacionales

Cobertura con futuros Short hedge: irse corto en futuros cuando se piensa vender activo en fecha futura. Si precio del activo cae, el beneficio en futuros compensa pérdida en venta de activo. Si precio de activo sube, hay ganancia en venta del activo pero pérdida en futuros. Long hedge: irse largo en futuros cuando se piensa comprar activo en fecha futura. Finanzas Internacionales

Opciones Contrato que confiere al comprador el derecho de comprar (vender) un activo a un precio determinado durante un período de tiempo Características Precio de ejercicio Fecha de vencimiento Prima o precio Las opciones se transaron por primera vez en una bolsa organizada en 1973. La bolsa escoge los precios de ejercicio. Para acciones que son relativamente baratas ($20), los precios difieren en $2,5, para acciones de $100, la diferencia es de $5, por ejemplo. Finanzas Internacionales

Opciones Tipos: americana y europea Diferencia con forward: opción es un derecho, forward una obligación Activos subyacentes: acciones, divisas, índices de bolsa, futuros At the money (A=E), in the money (A>E), out of the money (A<E) (call) Para los índices S&P 100 y S&P 500, el contrato es para comprar o vender 100 veces el índice al precio de ejercicio. Por ejemplo, si un call sobre S&P 100 con precio de ejercicio de 980 se ejerce cuando el índice es 992, el que emitió la opción debe pagar ( )x100=$1.200. Finanzas Internacionales

Márgenes El que emite opciones debe mantener cuenta de margen Margen inicial con naked options sobre acciones mayor de: 100% ingreso por venta + 20% precio acción - monto en que opción está out of the money 100% ingreso por venta + 10% precio acción Todos los días se hace el cálculo. Si menor que monto en cuenta de margen se puede retirar la diferencia. Si mayor, margin call Covered calls Posición se cierra con operación contraria La cuenta de margen hay que abrirla con el broker. De esta manera éste se asegura que el trader cumplirá con su obligación. Covered calls (emitir opción poseyendo las acciones que deberían entregarse) son menos riesgosas. Cuando se emiten out of the money no se requiere margen. Un trader que compró una opción puede cerrar su posición emitiendo una orden para vender la misma opción. Finanzas Internacionales

Factores que afectan el valor de la opción
Variable A E T-t  r D Call Put A: valor de la acción y E: precio de ejercicio T: fecha expiración opción, t: fecha actual : volatilidad del precio de la acción r: tasa de interés D: valor presente de los dividendos El valor de la opción de compra aumenta con el tipo de interés. El inversionista que adquiere acciones mediante opciones de compra está comprando las acciones a plazo, es decir, es como si financiase parte de la compra con un préstamo. Este pago atrasado es particularmente valioso cuando los tipos de interés son altos. El valor del put disminuye al aumentar los tipos de interés porque el valor presente del dinero que se va a recibir en el futuro disminuye. La relación para los dividendos se da cuando el precio de ejercicio no se ajusta por dividendos en efectivo. Cuando se hacen splits, el precio de ejercicio se ajusta. Por ejemplo, si se hace un split de 3 por 1, es decir, 3 acciones nuevas son emitidas para reemplazar una vieja, el precio de la acción cae 1/3 (en general, n por m, precio cae m/n). Los términos de la opción cambian: el número de acciones sube 33% y el precio cae 33% (se divide el precio de ejercicio entre 1.33). El caso de dividendos en acciones es similar. Por ejemplo si se reparte un 20% de dividendos en acciones es equivalente a un split de 6 por 5. En este caso el número de acciones sube en 20% y el precio de ejercicio cae 20% (precio original entre 1.2). Finanzas Internacionales

Derivados no negociados en bolsa

Swaps Arreglos privados entre dos empresas para intercambiar flujos de caja en el futuro según fórmula acordada Swaps de intereses: intercambio de pagos de intereses Swaps de monedas: intercambio de pagos de interés y principal sobre dos préstamos en dos monedas diferentes Usados para administrar riesgo de tasas de interés Riesgo de la base Riesgos por brecha Un contrato forward puede considerarse un ejemplo simple de swap. Pero éste lleva a intercambiar flujos de caja en una sola fecha futura, mientras que los swaps usualmente implican intercambios de flujos de caja en varias fechas futuras. El riesgo de la base resulta del desajuste de las bases de las tasas de interés para los activos y los pasivos. Por ejemplo, tener un activo a tasa fija y un pasivo a tasa LIBOR. Un movimiento en las tasas puede afectar el ingreso neto por intereses (activos menos pasivos). El riesgo por brecha, más común en empresas no financieras, surge por el diferencial entre los activos y pasivos afectados por la tasa de interés. Las empresas no financieras usualmente tienen más pasivos afectados por las tasas que activos. Finanzas Internacionales

Opciones exóticas Chooser option: inversor decide si la opción es put o call en punto determinado de la vida de la opción Barrier option: se puede ejercer al precio de ejercicio sólo si precio del subyacente supera cierta barrera Asian option: su valor depende del precio promedio del subyacente durante cierto período, no de su precio al momento de maduración Finanzas Internacionales

Instrumentos del mercado de capitales internacional

Bonos I Características Valor nominal/par/facial Tasa cupón Vencimiento Rendimiento a vencimiento Sensibilidad del bono a variación tasas: Tiempo al vencimiento (+ , +) Nivel de la tasa cupón (- , +) Finanzas Internacionales

Eurobonos Se venden en países diferentes de aquel en cuya moneda se hace la emisión Características Suscritos por sindicatos internacionales Ofrecidos en varios países simultáneamente Emitidos fuera de jurisdicción de un solo país Se transan mayormente OTC Cupones anuales Finanzas Internacionales

Eurobonos: tipos Dual currency: cupón una moneda/principal otra. Convertibles Con warrants (acciones, deuda o moneda) FRNs Tasa mínima (floor): tasa cupón no baja del límite Tasa máxima (cap): tasa cupón no sube del límite Collared: piso y techo para tasa cupón Drop-lock: automáticamente convierte TC flotante a fija, dadas ciertas condiciones Finanzas Internacionales

Bonos extranjeros Emitidos por empresas extranjeras en moneda del país donde se emiten Bonos yankee Bonos bulldog Bonos samurai Finanzas Internacionales

American Depositary Receipts
Recibos negociables emitidos por banco americano (depositario) como evidencia de propiedad de acciones empresa extranjera depositadas en banco extranjero (custodio) Ventaja: empresa no tiene que cumplir todos los requisitos de la SEC Patrocinados: emitidos por un banco depositario escogido por la empresa No patrocinados: emitidos por uno o más bancos sin acuerdo formal con la empresa Valor varía entre $10 y $100 Los ADR´s se empezaron a emitir en 1927 como una alternativa para invertir en una empresa extranjera, dadas las dificultades para comprar sus acciones directamente en su país de origen. Se hacen paquetes de acciones para que el valor del ADR no sea demasiado bajo ni demasiado alto. Finanzas Internacionales

ADR: niveles En el nivel I los requerimientos de la SEC son mínimos y su emisión fácil y poco costosa Se pueden comprar sólo en el mercado OTC. En el nivel II los requisitos son mayores, pero se pueden listar en bolsa o NASDAQ y tienen mayor visibilidad y volumen de negociación. El nivel III es el más prestigioso, tienen mayor visibilidad y volumen de negociación; además permite a la empresa hacer una oferta pública de ADR a través de una bolsa americana. Colocación privada (regla 144A). Empresa no se registra en SEC, levanta capital con inversionistas institucionales Finanzas Internacionales

ADR: ventajas Agranda mercado de acciones de la empresa, lo que puede estabilizar precio Mejora imagen de empresa, sus productos y sus instrumentos financieros en USA Estimula a empleados americanos a invertir en la compañía filial Permite entrada al mercado americano a un bajo costo Finanzas Internacionales

ADR: riesgos Riesgo político Riesgo cambiario Riesgo inflación El riesgo de inflación está relacionado con el riesgo cambiario porque un país con alta inflación tenderá a devaluar su moneda. Finanzas Internacionales

Instrumentos del comercio internacional

La carta de crédito Instrumento emitido por banco, a petición de importador, comprometiéndose a pagar a beneficiario contra presentación de documentos Giro (draft) Conocimiento de embarque (bill of lading) La carta de crédito reduce riesgo de truncar la operación porque el banco está de acuerdo en pagar contra los documentos, no la mercancía. La esencia de la carta de crédito es la promesa del banco emisor de pagar contra los documentos especificados que deben acompañara cualquier giro emitido contra el crédito. Finanzas Internacionales

Pasos de la transacción
1. Orden de compra Exportador 5. Exportador envía bienes Importador 2. Apertura de CC 6. Exportador presenta giro y documentos 4. Banco informa al exportador 9b. Documentos de embarque 12a. Pago 7. Pago Acceptance dealer 8. Envío de giro y documentos Citibank Mercantil 9a. Aceptación de giro 10. Venta giro 11. Pago 3. Envío de CC 12b. Pago de aceptación bancaria Finanzas Internacionales

Tipos de carta de crédito
Documentales Conocimiento de embarque Factura comercial Factura consular Póliza de seguro Certificado de origen Certificado de análisis Irrevocable o revocable Confirmada o sin confirmar Revolvente o no revolvente La carta de crédito irrevocable obliga al emisor a pagar los giros de acuerdo con el crédito y no puede cancelarse o modificarse sin el acuerdo de todas las partes. La revocable se puede cancelar o enmendar en cualquier momento antes del pago, ya que su intención es servir como medio de arreglar el pago, pero no es una garantía. La CC confirmada por otro banco obliga tanto al emisor como al confirmador a pagar los giros. La CC revolvente se puede usar varias veces (una vez semanal o una vez al mes). Usualmente este tipo ce CC son revocables porque la exposición máxima en un crédito revolvente es muy alta. Un crédito revolvente puede ser acumulativo o no acumulativo. Finanzas Internacionales

Otros instrumentos Aceptaciones bancarias Seguros sobre exportaciones Convenido y pagado por exportador Cubre riesgo comercial y/o político Presencia de deducible Seguro continuo y específico Forfaiting Banco descuenta cuentas por cobrar del exportador Vencimiento semestral durante dos o tres años Cuando el seguro cubre riesgo comercial solamente es similar a una carta de crédito no confirmada. Si el gobierno del país importador detiene el pago el exportador no recibe nada. Cuando el seguro cubre tanto el riesgo comercial como el político es similar a una carta de crédito confirmada. No importa lo que suceda el exportador siempre recibe el pago. El seguro continuo o rotatorio da cobertura automática hasta un límite estipulado sobre las cuentas por cobrar de los exportadores cuando dichas cuentas provienen de compradores cuyo crédito ha sido aprobado por los aseguradores. El seguro específico se refiere a una operación específica. En el forfaiting un banco compra una serie de giros o pagarés, generados por un importador a favor de un exportador, y avalados por el banco del importador. Los giros los mantiene el forfqaitin bank para ser cobrados, sin recurso para el exportador, a cuyo favor fueron emitidos los giros. La ausencia de recurso diferencia el forfaiting del descuento. Finanzas Internacionales

Transacción de forfaiting
Exportador 1. Acuerdo de importación Importador 2. Negociación de forfaiting 3. Importador Consigue aval 5. Venta de giros 4. Entrega giros endosados Banco que hace forfaiting El banco que hace el forfaiting se puede quedar con los giros o descontarlos. Inversionista 6. Descuento de giros Banco del importador 7. Cobro de giros al vencimiento Finanzas Internacionales

Riesgo País Finanzas Internacionales

Riesgo País Posibilidad de pérdidas por eventos económicos, políticos y sociales específicos de un país Riesgo económico o comercial Riesgo político: pérdidas sobre derechos privados o inversiones directas por sucesos políticos (inconvertibilidad, expropiación, guerras) Riesgo soberano: probabilidad que gobierno repudie unilateralmente obligaciones externas o evite que empresas locales las cumplan El riesgo comercial es la probabilidad que un deudor extranjero no pueda pagar sus deudas debido a sucesos comerciales (diferentes a los políticos). El riesgo soberano se considera frecuentemente como un subconjunto del riesgo político). Finanzas Internacionales

Medición del riesgo país
Indicadores analíticos Crecimiento económico, riesgo político Indicadores de crédito Indicadores de deuda Servicio deuda/exportaciones, cta. cte./PIB, Deuda ext./PIB Incumplimientos o reprogramaciones Evaluación de crédito Indicadores de mercado Acceso a financiamiento bancario, a financiamiento a corto plazo, a bonos o préstamos sindicados Finanzas Internacionales

Reducción del riesgo país: estrategias en producción y logística
Control de la tecnología (patentes y procesos clave) Control del transporte (oleoductos) Ubicación de plantas (producción de partes vitales en otro país) Abastecimiento local Control de los mercados Finanzas Internacionales

Reducción del riesgo país: estrategias financieras
Joint ventures Con varias MNCs, socios o gobiernos locales Deuda local (base delgada de acciones) Pedir prestado de muchas fuentes (diferentes países) Seguros sobre inversiones OPIC (Overseas Private Investment Corporation) Al pedir prestado en diferentes países, un problema entre el gobierno anfitrión y el país de origen de la MNC, no necesariamente se traduce en problemas para ésta última. La OPIC ofrece seguro para cuatro clases diferentes de riesgo político: inconvertibilidad, expropiación, guerra (o revolución, o insurrecciones) y pérdida de ingresos del negocio por eventos de violencia política. Finanzas Internacionales

Operaciones de la administración multinacional

Reubicación de fondos Restricciones políticas Restricciones fiscales Costos de transacción Necesidad de liquidez Finanzas Internacionales

Conductos para mover fondos
Flujos por compensación del capital invertido Pago de dividendos Pago de intereses por préstamos dentro de la empresa Pago de capital por préstamos dentro de la empresa Flujos por bienes y servicios recibidos Pago de materiales y componentes comprados Pago por compra de servicios Cuotas por derechos Cuotas por licencias Cuotas administrativas Compensación general Pagos por derechos y cuotas con ventaja fiscal sobre dividendos Convienen cuando ISR mayor en país anfitrión que en matriz Las cuotas por licencias son la remuneración pagada a los dueños de la tecnología, patentes, programas computacionales y derechos de autor. Las cuotas por derechos responden al uso de propiedad intelectual. Estas cuotas se pagan a la matriz o a filiales. Las cuotas administrativas corresponden a beneficios que la filial recibe (asesoría, asistencia técnica), en contraste con los cargos por gastos generales correspondientes a gastos relacionados con las operaciones internacionales de la empresa (manejo regional del efectivo, investigación y desarrollo, relaciones públicas). Cuando hay limitaciones para el pago de dividendos, los pagos por derechos, licencias y cuotas administrativas son una vía para mover los fondos. Los pagos por derechos y cuotas son deducibles del impuesto sobre la renta. Si filial está en país con impuestos altos (mayores que país sede), cada vez que se pagan derechos y cuotas se genera una ganancia neta en la empresa mundial. Finanzas Internacionales

Pago de dividendos: consideraciones fiscales
Grossing up País anfitrión País sede Ingreso antes ISR Impuesto 30% (anfitrión) Utilidades enviadas Grossing up Base gravable Impuesto 35% (sede) Crédito por impuesto anfitrión Impuesto real en sede Dividendos remitidos Impuestos país sede Ingreso neto en país sede Finanzas Internacionales

Pago de dividendos: consideraciones fiscales II
País ISR Corporativo ISR Dividendos Acumulado USA UK Francia Singapoore -Acumulado: 1-(1-corp.)(1-div.) -Remitir dividendos Singapoor a USA -Remitir dividendos de Francia a UK -Restricciones: liquidez, necesidades de envío -Envío de fondos de UK a USA por vía diferente (cuotas) -Envío de fondos a matriz debe hacerse vía filiales ubicadas en países con menores tasas impositivas Los dividendos de Singapòor se pueden enviar totalmente a USA porque como el acumulado es tan alto no se pagan impuestos adicionales en USA. Los dividendos de Francia se pueden enviar a UK, porque si no se reenvían a USA la tasa impositiva (33) es menor a la acumulada de Francia (39.7), por lo que no hay que pagar impuestos adicionales. Las restricciones para realizar esos envíos serían por razones de liquidez o de necesidades de cada filial (para nuevas inversiones, por ejemplo). En lugar de remitir dividendos de UK a USA, la empresa debería buscar otra vía para trasladar los fondos y evitar el 10% sobre los dividendos para extranjeros cobrado por UK (por ejemplo, a través de pago por derechos o cuotas). Para minimizar el pago de impuestos, una MNC debe enviar fondos a casa matriz a través de filiales ubicadas en países con tasas impositivas menores. Finanzas Internacionales

Dividendos: otras consideraciones
Riesgo político Remisión máxima de dividendos Pago de dividendos constante Pagos por derechos y cuotas como alternativa a límites en pago de dividendos Riesgo cambiario Adelanto de transferencia de fondos Disponibilidad de fondos Joint-ventures Ante un riesgo político alto, la empresa puede exigir que se remitan los dividendos máximos después de considerar los requerimientos de capital de trabajo y capital. Pero otra política sería un pago de dividendos constante para que el gobierno local pueda juzgar si un dividendo en especial es normal o lo que se busca es escapar de la moneda local. Para repartir dividendos la filial debe haber dado utilidades y además disponer del efectivo. Cuando filial es joven y en crecimiento requiere financiar capital de trabajo creciente y no dispone de efectivo. Cuando hay un joint venture los socios de la empresa podrían tener intereses diferentes en cuanto a la política de dividendos, por lo que la reubicación óptima de los fondos internacionalmente no puede prevalecer sobre los reclamos de socios independientes o locales. Finanzas Internacionales

Precios de transferencia
Precios a los que las divisiones de una empresa hacen transacciones entre ellas Usos Mover fondos Reducir impuestos Reducir efecto de controles cambiarios Problemas Gerencia local puede ser penalizada Puede crear conflictos con agentes de impuestos Gerencia local puede ser penalizada con esta práctica si su ingreso, generado de manera eficiente, se ve reducido al ser trasladado a otra unidad foránea. En este caso la moral puede afectarse creando problemas de personal. Finanzas Internacionales

Gerencia del riesgo cambiario

Gerencia del riesgo cambiario
Exposición en la traslación Exposición en la transacción Exposición operativa o económica Finanzas Internacionales

Exposición por traslación (conversión, contable)
Resulta de re-expresar estados financieros de filiales (moneda extranjera) en función de moneda de casa matriz para consolidar. Medida: Act. exp. - Pas. exp. Método tasa vigente: convertir activos y pasivos al TC vigente, patrimonio TC histórico. Ganancias/perdidas cambiarias se acumulan en cta. Reserva de capital Método temporal: activos y pasivos monetarios TC corriente, los no monetarios a TC histórico. Ganancias/pérdidas cambiarias a estado de resultados Finanzas Internacionales

Ventajas/desventajas
Método Tasa Vigente Menor variabilidad en utilidades debido a ganancias/pérdidas por traslación cambiaria No distorsiona razones del balance Viola principio contable de valor histórico Método Temporal Valor histórico Volatilidad en las utilidades Finanzas Internacionales

Exposición en la transacción
Cambio en valor de obligaciones financieras debida a variación en tipo de cambio Se origina por: Compra/venta a crédito de bienes con precios en moneda extranjera (cuentas x pagar/cobrar) Prestar o pedir prestado en moneda extranjera Comprar/vender contrato cambiario a plazo La exposición en la transacción resulta de transacciones que se han iniciado pero que no se han terminado. Trata entonces de variaciones en flujo de efectivo resultado de obligaciones contractuales existentes. Los balances en efectivo no ocasionan exposición por transacción porque no existe obligación legal de mover efectivo de un país a otro. Finanzas Internacionales

Alternativas de la empresa
No cubrirse Cubrirse en mercado forward Costo: cotización TC a plazo Cubrirse en mercado monetario Costo: diferencial de intereses Cubrirse en mercado de derivados (opciones) Costo: prima de la opción La cobertura en el mercado de dinero consiste en pedir un préstamo en una moneda y comprar la otra moneda. Los fondos para pagar el préstamo generan de las operaciones de negocios de la empresa (por ejemplo, exportaciones). La cobertura en mercado a plazo y monetario son similares. La diferencia es que el costo en el mercado de dinero es el diferencial en las tasas de interés, mientras que en el mercado a plazo está en función del tipo a plazo. En mercado eficientes la paridad de las tasas de interés debería asegurar que los costos sean similares. Sin embargo, los mercados no son eficientes todo el tiempo, por un lado, y la empresa enfrenta tasas de interés diferentes a las de los bonos del gobierno. Finanzas Internacionales

Exposición operativa (económica, competitiva)
Mide ganancia o pérdida potencial en valor presente de la empresa por variaciones en FC resultado de fluctuaciones cambiarias Es subjetiva, depende de estimaciones de FC No resulta de proceso contable sino de análisis económico (FC futuros e incertidumbre macroeconómica) Finanzas Internacionales

Manejo de exposición operativa a nivel estratégico
Diversificación de las operaciones Ventas en diferentes países Compra de insumos en diferentes países Sitios de producción en diferentes países Diversificación del financiamiento Fondeo en diferentes monedas para tomar ventaja desviaciones temporales de efecto Fisher Efecto Fisher internacional: diferenciales en tasas de interés deben igualar variaciones esperadas en los tipos de cambio. Finanzas Internacionales

Manejo de exposición operativa mediante cambio políticas operativas I
Adelantos y retrasos (Leading/lagging) Cuentas por cobrar se adelantan y por pagar se retrasan en moneda depreciándose y viceversa También se hace con flujos tales como dividendos, préstamos Limitaciones: capital de trabajo de filial, limitaciones en mercado cambiario Finanzas Internacionales

Manejo de exposición operativa mediante cambio políticas operativas II
Compartiendo los riesgos comprador y vendedor dividen impacto variación TC Centro de facturación (Netting) Unidades operativas venden a otras unidades a través del centro de facturación Cada unidad operativa maneja moneda local CF asume exposición en la transacción (factura a tasa forward) Ventajas Reduce costos transacciones cambiarias (comisiones, costo de oportunidad de flotación, cables) Elimina conversión doble entre monedas Centraliza información, facilita gerencia cambiaria Los centros de facturación revenden al costo más una pequeña comisión por sus servicios. El precio de reventa usualmente se fija al tipo de cambio a plazo para la fecha en que se espera el pago de la filial. Finanzas Internacionales

Manejo de exposición operativa mediante cambio políticas financieras
Igualando los flujos de efectivo de moneda Tomar préstamo en moneda país importador Cuando flujo constante y previsible Préstamos respaldados o paralelos Cada empresa pide préstamo en moneda con que paga Controles de cambio Swaps de moneda Igualación de los flujos de efectivo mediante préstamo recomendables cuando una empresa exporta y recibe flujos de moneda extranjera constantes y previsibles. Los préstamos paralelos una empresa en país A toma prestado dinero local y lo presta a filial de empresa B. Esta última hace lo mismo en su país. Aparecen en los balances de las empresas, los swaps no. Finanzas Internacionales

Estrategia filial en país con moneda apreciándose
Incrementar activos en moneda local y pasivos en moneda extranjera Disminuir activos en moneda extranjera y pasivos en moneda local Comprar moneda local forward Incrementar efectivo y papeles negociables en moneda local Relajar las condiciones de crédito en moneda local Facturar exportaciones en moneda local a países donde se esté depreciando la moneda Finanzas Internacionales

Estrategia y táctica II
Reducir endeudamiento en moneda local Acelerar pago cuentas por pagar en moneda local Reducir importaciones pagadas en moneda local Facturar importaciones en moneda extranjera Acelerar cobro de cuentas con matriz/filiales (lead) Demorar pago de dividendos y derechos a matriz Demorar pagos a otras unidades foráneas (lag) Finanzas Internacionales

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