WORKSHOP (W – 1): “COBERTURA CON DERIVADOS FINANCIEROS” CONTRATOS A PLAZO (FORWARDS) Y CONTRATOS DE FUTUROS INTRODUCCIÓN A LAS OPCIONES FINANCIERAS.

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1 WORKSHOP (W – 1): “COBERTURA CON DERIVADOS FINANCIEROS” CONTRATOS A PLAZO (FORWARDS) Y CONTRATOS DE FUTUROS INTRODUCCIÓN A LAS OPCIONES FINANCIERAS Mario Zambrano FMI, enero 2013

2 Introducción Una preocupación básica de cualquier inversionista, empresario o gestor financiero es la incertidumbre o riesgo: qué pasará en el futuro, cuáles serán los precios, etc. Para reducir en lo posible esta incertidumbre se inventaron hace siglos los productos derivados (futuros y opciones). Uno de los usos de los instrumentos financieros derivados, ejemplo los contratos de futuros o a plazos, es la cobertura de los riesgos (hedging) que se generan por las variaciones en los precios de los productos o en las variables financieras sobre los que se contratan el derivado.

3 DERIVADOS FINANCIEROS
Los Instrumentos Financieros Derivados (IFD) se pueden dividir en dos grupos: Lineales: contratos de futuros y contratos a plazo Divisas: Forwards, Futuros y Swaps Tasas : Fra´s y Swaps No lineales Opciones y estructurados

4 DEFINICION Un contrato de futuros es un acuerdo entre dos partes por el cual los contratantes se comprometen a comprar o vender un determinado producto (activo), especificado en cantidad y calidad, en una fecha futura previamente fijada y a un precio acordado en el contrato. Los dos mercados principales, Bolsas, donde se negocian contratos de futuros son el Chicago Board of Trade (CBOT) y el Chicago Mercantile Exchange (CME). Se habrían fusionado ambas bolsas en 2007 para crear la mayor bolsa del mundo (con sistema de negociación electrónico), donde la participación de CME estaría entre 70 y 80%. Luego viene la Deutsche Börse.

5 DEFINICION Los diversos mercados de futuros existentes en el mundo especifican el tipo de mercancía a entregar, la calidad de la misma, las fechas de entrega, el modo de pago y el sistema de fijación de precios para cada contratos de futuros. Los primeros en aparecer fueron los futuros sobre productos agrícolas, posteriormente aparecieron los futuros sobre minerales y productos energéticos (commodity futures). En la década de los setenta aparecieron los futuros sobre divisas, coincidiendo con la desaparición del sistema monetario de Bretton Woods y con la libre fluctuación de las monedas.

6 DEFINICION A finales de los setenta y principios de los ochentas aparecen los futuros financieros, sobre tipo de interés, divisas, acciones e índices bursátiles; surgen como una respuesta al desarrollo de los mercados financieros y a los riesgos percibidos en estos mercado. Con la vigencia del euro desde el 1 de enero de 2002 han desaparecido algunos derivados financieros sobre divisas.

7 Diferencia entre Futuro y Forward
Los contratos de futuros los establecen y determinan en todas sus cláusulas los mercados o bolsas. Son contratos estandarizados en todos los casos. Se compra y se vende siempre a través de un mercado que es a su vez el responsable de la liquidación y el garante del buen fin de la operación, la bolsa asume el riesgo de contraparte. Por el contrario, el contrato a plazo o forward se realiza de forma privada entre dos partes, que determinan las características básicas del contrato (tipo de producto, fecha y modo de liquidación, precio).

8 Diferencia entre Futuro y Forward
El contrato a plazo o forward no se realiza a través de ningún mercado como tal. Al vencimiento ambas partes liquidan el contrato haciendo frente a sus obligaciones de pago y entrega. Son contratos hechos a la medida (tailor made). Una diferencia fundamental es el hecho que en el forward no hay garantía y, por tanto, se tiene que valorar el riesgo de crédito: que la otra parte incumpla el contrato. Habrá que aprobar una línea de crédito. Tampoco existe “cuenta de garantía” que se vaya compensando diariamente: no hay movimientos de flujos hasta el día de vencimiento.

9 Diferencias entre Futuro y Forward
Características Forward (OTC) Futuros (organizados) Términos de contrato Ajustado a necesidades Estandarizados Lugar del mercado Cualquiera Mercado específico Fijación de precios Negociación Cotización abierta Fluctuación de precios Libre Pueden existir límites Relación entre partes Directa A través de la cámara de compensación Depósito de garantía No usual Siempre para el vendedor Calidad de cobertura A medida Aproximada Riesgo de contrapartida Lo asume comprador Lo asume la cámara Seguimiento posiciones Exige medios especializados Fácil (prensa) Regulación No en general Si y autoregulación Liquidez Escasa en general Amplia en mercados consolidados

10 Ejemplo de Riesgo de Mercado: Activo con Rating AAA en US$
10

11 Suponga que la tesorería donde trabaja, con liquidez significativa por algún plazo determinado, decide invertir en algún papel con clasificación AAA, a largo plazo. Por ejemplo: acciones ó instrumentos de renta fija en US$ (o en euros). Su Gerente de Finanzas le pregunta: existirá algún riesgo en dicha inversión? 11

12 En el caso de acciones en US$, suponga que invierte en una acción perteneciente a una empresa corporativa AAA, o un portafolio de acciones de corporaciones que pertenezcan al Indice Selectivo, en dólares, por un total de US$ 10 millones. El retorno objetivo (intrínseco) al plazo de un año suponga que se establece en un 10%. En el caso de renta fija fija en US$, se trataría alternativamente de una inversión en CDs (o Bonos) a 1 año, AAA, por un monto de US$ 10 millones con un interés anual del 5%. Entonces: Al plazo calculado usted espera vender en US$ 11 millones sus acciones (o recibir US$ 10.5 millones al vencimiento de sus CDs). 12

13 A momento de la inversión (acciones en balance):
US$ 10 m, a un TC de 3.0 es S/. 30 m. Pero al final del año, el TC de mercado sería de 2.5 Entonces: US$ 10m, a un TC de 2.5 es S/. 25 m. US$ 11m, a un TC de 2.5 es de S/ m. Se ha perdido valor en el activo (inversión): El PyG de la empresa será de – S/. 2.5 millones. 13

14 Pero en el momento de la inversión también se vende dólares a futuro para cubrir riesgo de tipo de cambio (debajo de balance): Se vende US$ 11 m a un año, a un TC forward de 2.9, es decir, se recibe S/ millones. Al final del año, el TC de mercado es de 2.5 Entonces por el forward de venta: Ganancia = US$ 11m * (2.9 – 2.5) = S/. 4.4 m. 14

15 inversión en activo: S/. -2.5 m
Pérdidas y Ganancias: inversión en activo: S/ m forward de venta: S/. 4.4 m Ganancia neta = S/. 1.9 millones 15

16 A momento de la inversión (CDs en balance):
US$ 10 m, a un TC de 3.0 es S/. 30 millones. Pero al final del año, el TC de mercado sería de 2.5 Entonces: US$ 10m, a un TC de 2.5 es S/. 25 m. US$ 10.5m, a un TC de 2.5 es de S/ millones. Se ha perdido valor en el activo (inversión): El PyG de la empresa será de – S/ millones. 16

17 Pero en el momento de la inversión también se vende dólares a futuro para cubrir riesgo de tipo de cambio (debajo de balance): Se vende US$ 10.5 m a un año, a un TC forward de 2.9, es decir, se recibe S/ millones. Al final del año, el TC de mercado es de 2.5 Entonces por el forward de venta: Ganancia = US$ 10.5m * (2.9 – 2.5) = S/. 4.2 millones. 17

18 inversión en bono: S/. -3.75 m
Pérdidas y Ganancias: inversión en bono: S/ m forward de venta: S/. 4.2 m Ganancia neta = S/. 0.5 millones 18

19 Comentarios: Las decisiones financieras buscan una rentabilidad razonable según el riesgo que se toma. No obstante, estar seguros de identificar todos los riesgos. Es recomendable centrarse en la gestión del margen operativo “aislando” aquellos factores no controlables del negocio. A diferencia con las opciones financieras, el forward impone techos a la ganancia por subidas en el precio. Calcule los resultados si el tipo de cambio hubiese subido a 4. 19

20 CONTRATOS A PLAZOS DE MONEDA EXTRANJERA (FORWARD) Mario Zambrano FMI, Panamá, Enero 2013

21 DEFINICION Forward de divisa: contrato donde el comprador y su contraparte se obligan a intercambiar dos monedas distintas en una fecha específica en el futuro a un tipo de cambio fijado al momento del contrato. El intercambio puede ser por los montos pactados (delivery) o por el diferencial entre el tipo de cambio pactado y el tipo de cambio spot al momento de la liquidación (non delivery).

22 Estructura del Forward
El valor forward (F) puede determinarse de dos formas: S = tipo de cambio spot Continua (futuros): F = S.e(r S/. – r US$).T Discontinua (forwards): F = S*(1 + iS/.)T (1+iUS$)T

23 Fórmula de Valor Actual de un Forward de Compra
EJEMPLO COMPRA FWD Fórmula de Valor Actual de un Forward de Compra Discontinua : Continua : S = precio spot del activo subyacente (tipo de cambio) F = precio de compra forward fijado en el contrato T = plazo de vencimiento i = tasa de interés va = valor actual del contrato

24 CRITERIOS PARA EL REGISTRO, VALORIZACION Y PRESENTACION
El portafolio (libro) de contratos Forward debe revelar el objetivo o intención de negocio para efectos de su registro contable y presentación, de acuerdo las regulaciones financieras internacionales de aceptación y uso local. Cada contrato se clasifica como especulativos (“negociación”) o de cobertura.

25 CRITERIOS PARA EL REGISTRO, VALORIZACION Y PRESENTACION
Los contratos forward especulativos (negociación) deben ser llevados a valor de mercado (mark to market). Los contratos forward de cobertura deben identificar en forma específica los activos y pasivos cubiertos, teniendo una clara correlación con estos (prueba) y disminuyendo su exposición al riesgo.

26 REPRESENTACION Forward de Compra
Momento Inicial Momento Final Entrar en un contrato Forward de compra de dólares Recibir dólares y pagar m local Captar un depósito en M local y colocar un préstamo en dólares Recibir dólares y pagar m local Un Forward de Compra de dólares es equivalente a captar un depósito en m local, comprar dólares en el mercado spot y colocarlos en un préstamo en dólares. Por tanto, se puede representar como dos posiciones: una activa en dólares y una pasiva en moneda local.

27 REPRESENTACION Forward de Venta
Momento Inicial Momento Final Entrar en un contrato Forward de venta de dólares Recibir m local y pagar dólares Captar un depósito en dólares y colocar un préstamo en m local Recibir m local y pagar dólares Un Forward de Venta de dólares es equivalente a captar un depósito en dólares, comprar m local en el mercado spot y colocarlos en un préstamo en m local. Por tanto, se puede representar como dos posiciones: una activa en moneda local y una pasiva en dólares.

28 Forwards: Tasas de mercado
Nota: Los resultados muestran el promedio de tasas de los agentes financieros que operan con instrumentos financieros derivados, excluyendo la mayor y menor tasa reportada según cada rubro. Fuente: Reporte Nº 6c al 27 de enero del 2006.

29 Ejemplo: Precio del Forward de Compra a 1año
F = S.e(r S/. – r US$).T spot: 3.30 F = * e( – )*365/365 F = 3.29 F = S * [(1 + iS/.) / (1+iUS$)]T F = 3.3* [( ) / ( )]12/12 F = 3.29

30 Forwards: Tasas de mercado
Nota: Los resultados muestran el promedio de tasas de los agentes financieros que operan con instrumentos financieros derivados, excluyendo la mayor y menor tasa reportada según cada rubro. Fuente: Reporte Nº 6c al 8 de febrero del 2007.

31 EJEMPLO: COMPRA A FUTURO US$
Monto: USD 1000 CONCEPTO MES 1 2 3 i S/. (pasiva) 4.25% 4.30% 4.20% 4.40% i US$ (activa) 2.00% 2.05% TC Spot 3.50 3.55 3.60 TC Fwd al 3er mes 3.519 3.563 3.506 Fórmula de Valor Actual de un Forward de Compra Discontinua : Continua :

32 Ejemplo: Precio del Forward
F = S.e(r S/. – r US$).T F = 3.5 * e( – 0.02)*90/365 F = 3.519 F = S * [(1 + iS/.) / (1+iUS$)]T F = 3.5* [( ) / ( )]3/12 F =

33 Condiciones actuales a 3 meses Condiciones actuales a 3 meses
FWD ESPECULATIVO Pacto operación forward de compra de 1000 US$ a 3 meses Mes 0 iS/. iUSD TC inicial TC spot TC Pactado 4.25% 2.00% 3.50 3.519 Condiciones actuales a 3 meses +USD 995 +USD 1000 2.00% Spot 3.50 Fwd 3.519 Condiciones actuales a 3 meses -S/.3 483 -S/.3 519 4.25%

34 FWD ESPECULATIVO +USD 997 +USD 1000 2.05% Spot 3.55 Fwd 3.563
Mes 1 I S/. I US$ TC inicial TC spot TC Pactado 4.30% 2.05% 3.50 3.55 3.519 Condiciones actuales a 2 meses +USD 997 +USD 1000 2.05% Spot 3.55 Fwd 3.563 Condiciones actuales a 2 meses -S/ -S/ 4.30% Fwd 3.519 Condiciones pactadas a 2 meses -S/ -S/ 4.30% VF Fwd VP Fwd S/. 44 S/. 43 4.30%

35 FWD ESPECULATIVO +USD 998 +USD 1000 2.00% Spot 3.50 Fwd 3.506
Mes 2 iS/. iUSD TC inicial TC spot TC Pactado 4.20% 2.00% 3.50 3.519 Condiciones actuales a 1 mes +USD 998 +USD 1000 2.00% Spot 3.50 Fwd 3.506 Condiciones actuales a 1 mes -S/ -S/ 4.20% Fwd 3.519 Condiciones pactadas a 1 mes -S/ -S/ 4.20% VP Fwd VF Fwd -S/. 13 -S/. 13 4.20%

36 FWD ESPECULATIVO +USD 1000 +USD 1000 2.05% Spot 3.60 Fwd 3.60
Mes 3 iS/. iUSD TC inicial TC spot TC Pactado 4.40% 2.05% 3.50 3.60 3.519 Condiciones actuales +USD 1000 +USD 1000 2.05% Spot 3.60 Fwd 3.60 Condiciones actuales -S/ -S/ 4.40% Fwd 3.519 Condiciones pactadas -S/ -S/ 4.40% VP Fwd VF Fwd S/. 81 S/. 81 4.40%

37 REGISTRO CONTABLE FWD Especulativo: Compra a futuro de USD 1000 al TC fwd de 3.519, spot a 3.50, tasas de interés de iUSD=2.0% e iS/. 4.25%, a 3 meses. Ejecución de la operación Compras a futuro – forwards Acreedores compras a futuro – forwards Registro en cuentas contingentes del monto pactado al tipo de cambio spot al momento de la operación. Las cuentas contingentes se actualizarán al tipo de cambio spot al cierre de cada mes.

38 REGISTRO CONTABLE Mes 1 TC spot = 3.55 iUSD = 2.05%; iS/. = 4.30%
Cuentas por cobrar por IFD especulativos 43 Fluctuación de valor por variaciones en las posiciones de IFD especulativos 43 Reconocimiento de la ganancia en valor producto de las fluctuaciones en las tasas y el TC. Compras a futuro – forwards 50 Acreedores compras a futuro – forwards 50 Actualización en m local al tipo de cambio spot de las cuentas contingentes: = 3550 – 3500 = 50

39 REGISTRO CONTABLE Mes 2 TC spot = 3.50 iUSD = 2.00%; iS/. = 4.20%
Fluctuación de valor por variaciones en las posiciones de IFD especulativos 43 Cuentas por cobrar por IFD especulativos 43 Extorno de ganancia del mes anterior Fluctuación de valor por variaciones en las posiciones de IFD especulativos 13 Cuentas por pagar por IFD especulativos 13 Reconocimiento de la pérdida en valor debido a las fluctuaciones en las tasas y el TC. Acreedores compras a futuro – forwards 50 Compras a futuro – forwards 50 Actualización en m local al tipo de cambio spot de las cuentas contingentes: = – = -50

40 REGISTRO CONTABLE Mes 3 TC spot = 3.60 iUSD = 2.05%; iS/. = 4.40%
Cuentas por pagar por IFD especulativos 13 Fluctuación de valor por variaciones en las posiciones de IFD especulativos 13 Extorno de pérdida del mes anterior Cuentas por cobrar por IFD especulativos 81 Fluctuación de valor por variaciones en las posiciones de IFD especulativos 81 Reconocimiento de la ganancia en valor producto de las fluctuaciones en las tasas y el TC. Compras a futuro – forwards 100 Acreedores compras a futuro – forwards 100 Actualización en m local al tipo de cambio spot de las cuentas contingentes: = – = 100

41 REGISTRO CONTABLE Mes 3 Tc spot = 3.60 iUSD = 2.05%; iS/. = 4.40%
Liquidación de la operación Non Delivery Forward Caja Cuentas por cobrar por IFD especulativos Delivery Forward Caja Cuentas por cobrar por IFD especulativos Caja

42 REGISTRO CONTABLE Mes 3 TC spot = 3.60 I US $ = 2.05%; i S/. = 4.40%
Liquidación de la operación Acreedores compras a futuro – forwards Compras a futuro – forwards Extorno de los saldos en cuentas contingentes.

43 FORWARD COBERTURA Operación en Balance a Cubrir: captar depósito en USD cambiarlo en mercado spot y colocar préstamo en moneda local (PEN). Depósito US$ US$ 995 al 2.00% (Posición Pasiva) TC Spot S/. 3.50 Préstamo S/. S/ al 4.25% (Posición Activa) Plazo 3 meses a 3 meses -USD 995 -USD 1000 2.00% Spot 3.50 Fwd 3.519 a 3 meses +S/ +S/ 4.25% Devengo mensual Interés US $ = 1000 – 995 = 5 US $ USD Interés S/.= – = 36 S/ S/.

44 Condiciones actuales a 3 meses Condiciones actuales a 3 meses
FWD COBERTURA Mes 0 iS/. iUSD TC inicial TC spot TC Pactado 4.25% 2.00% 3.50 3.519 Condiciones actuales a 3 meses +USD 995 +USD 1000 2.00% Spot 3.50 Fwd 3.519 Condiciones actuales a 3 meses -S/ -S/ 4.25% Diferencial en Tasas Monto pactado x (TC Fwd – TC Inicial) = USD 1000 *( ) = S/. 19 Devengo Mensual = 6

45 FWD COBERTURA Mes 1 iS/. iUSD TC mes anterior TC spot TC Pactado 4.30%
2.05% 3.50 3.55 3.519 Cálculos Forward Diferencial de Tasas =Devengo mensual del diferencial en TC. = -6 Actualización al tc spot =(Monto Pactado/(1+ iUSD0)2/12))* ( TC) =(1000/( )2/12)* ( ) = +50 Operación Cubierta Int. Depósito en USD =Interés calculado/Plazo *TC inicial =5/3 * = 1.7 x = - 6 Int. Préstamo en S/. = Interés calculado/Plazo = 36/ = +12 Efecto de variac. en TC = Depósitos USD*(1+ iUSD0)1/12))* ( TC) =(995*( )1/12)* ( ) = -50

46 FWD COBERTURA Mes 1 iS/. iUSD TC mes anterior TC spot TC Pactado 4.30%
2.05% 3.50 3.55 3.519 Forward Diferencial de Tasas Actualización al tc spot +50 Total Operación Cubierta Int. Depósito en USD Int. Préstamo en S/ Efecto de variación en TC Total Neto: = 0

47 FWD COBERTURA Mes 2 iS/. iUSD TC mes anterior TC spot TC Pactado 4.20%
2.00% 3.55 3.50 3.519 Cálculos Forward Diferencial de Tasas =Devengo mensual del diferencial en TC. = -6 Actualización al tc spot =(Monto Pactado/(1+ iUSD0)1/12))* ( TC) =(1000/( )1/12)* ( ) = -50 Operación a cubrir Int. Depósito en USD =Interés calculado/Plazo *TC inicial =5/3 * 3.50 =1.7 x = -6 Int. Préstamo en S/. = Interés calculado/Plazo = 36/ = +12 Efecto de variac. en TC = Depósitos USD*(1+ iUSD0)2/12))* ( TC) =(995*( )2/12)* ( ) = +50

48 FWD COBERTURA Mes 2 iS/. iUSD TC mes anterior TC spot TC Pactado 4.20%
2.00% 3.55 3.50 3.519 Forward Diferencial de Tasas Actualización al tc spot -50 Total Operación a cubrir Int. Depósito en USD Int. Préstamo en S/ Efecto de variación en TC +50 Total Neto = = 0

49 FWD COBERTURA Mes 3 iS/. iUSD TC mes anterior TC spot TC Pactado 4.40%
2.05% 3.50 3.60 3.519 Cálculos Forward Diferencial de Tasas =Devengo mensual del diferencial en TC. = -6 Actualización al tc spot =(Monto Pactado/(1+ iUSD0)0/12)) * ( TC) =(1000/( )0/12) * ( ) = +100 Operación a Cubrir Int. Depósito en USD =Interés calculado/Plazo *TC inicial =5/3 * 3.50 = 1.7 x = -6 Int. Préstamo en S/. = Interés calculado/Plazo = 36/ = +12 Efecto de variac. en TC = Depósitos USD*(1+ iUSD0)3/12))* ( TC) =(995*( )3/12)* ( ) = -100

50 FWD COBERTURA Mes 3 I S/. I US$ TC mes anterior TC spot TC Pactado
4.40% 2.05% 3.50 3.60 3.519 Forward Diferencial de Tasas Actualización al tc spot Total Operación a cubrir Int. Depósito en USD Int. Préstamo en S/ Efecto de variación en TC Total Neto = +94 (forward) – 94 (balance) = 0

51 REGISTRO CONTABLE FWD Cobertura: Compra a futuro de USD 1000 al TC fwd de 3.519, spot a 3.50, tasas de interés de iUSD=2.0% e iS/. 4.25%, a 3 meses. Registro de la ejecución de la operación Compras a futuro – forwards Acreedores compras a futuro – forwards Registro en cuentas contingentes del monto pactado al tipo de cambio spot al momento de la operación. Las cuentas de orden se actualizarán al tipo de cambio spot al cierre de cada mes.

52 REGISTRO CONTABLE Mes 1 Tc spot = 3.55
Cargas financieras diversas Fwd de cobertura 6 Cuentas por pagar por IFD de cobertura 6 Devengo del diferencial de tasas. Cuentas por cobrar por IFD 50 Fluctuación de valor por variaciones en las posiciones de IFD de cobertura 50 Monto pactado en USD descontado a la tasa pactada en USD por la variación en el TC. Compras a futuro – forwards 50 Acreedores compras a futuro – forwards 50 Actualización de contingentes al tc spot = = 50

53 REGISTRO CONTABLE Mes 2 Tc spot = 3.50
Cargas financieras diversas Fwd de cobertura 6 Cuentas por pagar por IFD de cobertura 6 Devengo del diferencial de tasas. Fluctuación de valor por variaciones en las posiciones de IFD de cobertura 50 Cuentas por cobrar por IFD 50 Extorno del diferencial del mes anterior. Diferencial en cambio acumulado en el mes: 50– 50 = 0.00 Acreedores compras a futuro – forwards 50 Compras a futuro – forwards 50 Actualización al tipo de cambio spot de las cuentas contingentes = = 50

54 REGISTRO CONTABLE Mes 3 Tc spot = 3.60
Cargas financieras diversas Fwd de cobertura 6 Cuentas por pagar por IFD de cobertura 6 Devengo del diferencial de tasas. Cuentas por cobrar por IFD 100 Fluctuación de valor por variaciones en las posiciones de IFD de cobertura 100 Diferencial en cambio acumulado en el mes: 100 Compras a futuro – forwards 100 Acreedores compras a futuro – forwards 100 Actualización al tipo de cambio spot de las cuentas contingentes =3 600 – = 100

55 REGISTRO CONTABLE Mes 3 Tc spot = 3.60 Liquidación de la operación
Non Delivery Forward Caja Cuentas por pagar por IFD de cobertura 19 Cuentas por cobrar por IFD Delivery Forward Caja Cuentas por pagar por IFD de cobertura Cuentas por cobrar por IFD Caja

56 REGISTRO CONTABLE Mes 3 Tc spot = 3.60 iUSD = 2.05%; iS/. = 4.40%
Liquidación de la operación Acreedores compras a futuro – forwards Compras a futuro – forwards Extorno de los saldos en cuentas contingentes.

57 Límite a las Pérdidas: Stop Loss
Una práctica usual de mercado en la gestión interna de las posiciones en derivados financieros (e inversiones) es el establecimiento de un límite a las pérdidas máximas que se acumulen: stop loss. En regulaciones de muchos países, para las operaciones efectuadas con derivados existen límites y también para las posiciones cambiarias globales.

58 CONTRATOS DE FUTUROS Y CONTRATOS A PLAZO (FORWARD) DE ACCIONES FMI, enero 2013

59 Forward sobre Acciones
El precio o valor de una acción es igual a la estimación de los flujos de caja futuros (dividendos) a valor actual que la empresa va a generar a los inversionistas, más el precio futuro de la acción al momento en que ésta se venda. S =  Dt/(1 + r)t + F/(1 + r)T t = 1... T S = precio actual de la acción o valor presente de los flujos de la inversión. F = precio futuro de la acción al momento T. r = tasa de descuento para la acción dado su nivel de riesgo.

60 Forward de Acciones S =  Dt/(1 + r)t + F/(1 + r)T t = 1... T
S = I + F / (1 + r)T S = I + F / e r.T I = corriente de ingresos (dividendos) a valor actual S = I + F.e – r.T

61 Forward de Acciones S = I + F.e – r.T S – I = F.e – r.T
F = (S – I).e r.T ejemplo (Hull, página 56): considere un contrato forward de diez meses sobre una acción que tiene un precio de mercado de 50. Se asume una tasa libre de riesgo, compuesta continuamente, de 8% anual para todos los vencimientos. También se asume dividendos de 0.75 por acción para los próximos tres, seis y nueve meses. Halle el precio forward a 10 meses de la acción.

62 Forward de Acciones Respuesta:
Primero habrá que hallar la corriente de dividendos a valor actual. I = 0.75xe-0.08 x 3/ xe-0.08 x 6/ xe-0.08 x 9/12 = El plazo de vencimiento de forward es de diez meses, T = 10 meses. Entonces: F = (50 – 2.162) x e0.08 x 10/12 = 51.14

63 Forward de Acciones y Retorno de Dividendos
Se ha supuesto = Dt/(1 + r)t = I I = corriente de ingresos (dividendos) a valor actual Ahora se va ha suponer que el activo (acción) ofrece una tasa de rendimiento conocida (“q”), expresada como un porcentaje del precio del activo. Por ejemplo, se supondrá que la tasa anual “q” que será pagada continuamente1/ es de q=0.05, es decir, 5% por año. Si el precio de la acción fuera de $100 entonces los dividendos a ser pagados en el siguiente intervalo de tiempo serán de $5 al año. 1/ En la práctica los dividendos no son pagados continuamente.

64 Forward de Acciones y Retorno de Dividendos
Entonces desde S – I = F.e – r.T Se pasa a S.e – q.T = F.e – r.T donde F = S.e (r – q).T ejemplo (Hull, página 58): considere un contrato forward de seis meses sobre una acción, que se espera rinda un retorno de dividendos continuo del 4% anual. Se asume una tasa libre de riesgo, compuesta continuamente, de 10% anual. Si la acción tiene un precio de mercado de 25, halle el precio forward a 6 meses de la acción.

65 Forward de Acciones y Retorno de Dividendos
Respuesta: Aplicando: F = S.e (r – q).T S = 25, T = 0.5, q = 0.04, r = 0.10 Entonces: F = (25) x e(0.10 – 0.04) x 6/12 = 25.76 F = (25) x e(0.10 – 0) x 6/12 = (sin dividendos, q=0))

66 Valorización de Contratos Forward de Acciones
La valorización de un contrato forward en el momento inicial es cero. Conforme el tiempo transcurre su valor será positivo (ganancia) o negativo (pérdida). Una valorización (“f”), en general aplicable a todos los contratos forward, que permite hallar el precio hoy del contrato a valor actual, en términos del precio forward del contrato (K) y el precio del forward en el mercado será (para una posición larga en el forward): f = (F –K).e -r.T reemplazando F por = S.e (r – q).T se obtiene: f = S.e – q.T – K.e -r.T

67 Valorización de Contratos Forward de Acciones
Ejemplo (Hull, página 59): considere una posición larga en un contrato forward a seis meses sobre una acción que no paga dividendos. La tasa libre de riesgo es 10% anual (compuesta continuamente), el precio de la acción es 25 y el precio forward del contrato fue de 24. Determine su PyG: S=25, K=24, r=10%, T=0.5 entonces de f = S.e – q.T – K.e -r.T se obtiene: f = 25.e –0 x 6/12 – 24.e -0.1 x 6/12 = e -0.1 x 0.5 f = 2.17

68 Precios de Contratos Futuros y Forward
Cuando la tasa libre de riesgo se mantiene constante y es la misma para todos los periodos de vencimientos, el precio de un contrato a plazo (forward) es similar al precio de un futuro, ambos con la misma fecha de vencimiento. Las teóricas diferencias entre el precio del forward y del futuro para contratos de corto plazo son pocas significativas. En la práctica, existen algunos factores no reflejados en los modelos teóricos que pueden causar diferencias en precios de forward y futuros, que incluyen los impuestos, los costos de transacción, los márgenes, etc. Inclusive, en algunos mercados se ha observado que los contratos de futuros son más líquidos y fáciles de tradear que los contratos a plazo.

69 Precios de Contratos Futuros y Forward
No obstante, es razonable para la mayoría de los propósitos asumir que en el corto plazo los precios de los contratos de futuros son similares a los precios de los contratos a plazo (forward). La evidencia empírica para una serie de activos subyacentes (divisas, commodities y metales) mostraría que en los mercados los precios de los futuros son generalmente superiores a los precios de los forward, lo cual es consistente que los factores ya mencionados. Calculadoras:

70 Introducción a las Opciones Financieras
Ejemplos de Gestión Financiera FMI, enero 2013

71 EJEMPLO: Activo y/o Cartera de Mercado
Suponga que usted analiza un activo y/o una cartera de mercado (acciones) de su tesorería. En un contexto de incertidumbre, la medición del VaR excede el límite autorizado. Es decir, el actual portafolio (que podría ser la CMV, Cartera de Mercado, o la Cartera de Máxima rentabilidad esperada) tiene una posición que esta ocasionando el exceso de límite. 71

72 EJEMPLO: Acción y/o Cartera de Mercado
Una forma como la tesorería se proteja de dicho riesgo es tomando una cobertura (seguros u opciones, futuros) ante la potencial caída del precio, tal que no exceda los límites autorizados. En la mayoría de países de la región, el mercado local de coberturas no tiene futuros de ningún subyacente (acciones) todavía, pero recién se estima que a través del MILA se puede formar un mercado de coberturas con opciones (seguros financieros). 72

73 EJEMPLO: RIESGO DE PRECIO Y OPCIONES
Las posiciones largas (derechos o seguros) en opciones de compra (call) y de venta (put) pueden ser estrategias de cobertura. Ante una expectativa favorable del precio de un activo financiero se debe comprar calls del activo. Ante expectativas desfavorables de precios en un activo financiero se deben comprar puts del activo.

74 EJEMPLO: RIESGO DE PRECIO Y OPCIONES
Posición larga: cuando se compran opciones de compra y/o de venta. St= Precio Spot del activo subyacente Xt=Strike Price V = Ganancia / Pérdida

75 EJEMPLO: Acción y/o Cartera de Mercado
Por ejemplo, que el seguro (la opción) proteja -se active o se ejecute- cuando el precio cae a un precio mínimo establecido (strike) o más durante la vigencia del contrato. Por ejemplo, si el precio spot del activo (acción, mineral, harina de pescado o divisa) fue de 100 y el strike de 90, y luego el precio cae a 85, entonces se vende a 90 algo que vale 85. Habrá que deducir la prima, el costo de la opción. 75

76 EJEMPLO: RIESGO DE PRECIO Y OPCIONES
Proceso de la operación: Luego de caída: St1 < Sto

77 EJEMPLO: Acción y/o Cartera de Mercado
El precio spot inicial de la acción fue de 100: 100x700000= La opción se activa si el precio es < que el strike de 90. La opción tuvo una prima, que es el costo de la cobertura, de US$ 1 millón. Al caer luego el precio a 85 (15%), entonces en la opción: Se gana (90 – 85)x700000= En el presupuesto se perdió: (100 – 85)x700000= Por tanto se acotó la pérdida máxima a 7 millones, 3.5%, menos la prima. 77

78 EJEMPLO: Acción y/o Cartera de Mercado
Si el precio spot hubiese caído aún debajo de 85, vamos a suponer que el precio cae a 50, entonces en la opción se vende a 90 algo que vale 50. La fijación del strike de la opción va a permitir establecer un piso (floor) a la pérdida. A diferencia con el futuro o forwards, la cobertura con opciones permite no imponer techos a la ganancia por subidas en el precio. No obstante, siempre hay que considerar el precio del seguro, es decir, el costo o prima. 78

79 EJEMPLO: Acción y/o Portafolio de Acciones
Si el precio spot fue de 100: 100x700000= La opción se activa si el precio es < que el strike de 90 Al caer luego el precio a 50 (50%), entonces en la opción: Se gana (90 – 50)x700000= En el presupuesto se perdió: (100 – 50)x700000= Por tanto se acotó la pérdida máxima a 7 millones, 3.5%, menos la prima. 79

80 EJEMPLO: Acción y/o Portafolio de Acciones
Si el precio spot hubiese sido de 150: 150x700000= La opción se activa si el precio es < que el strike de 90 Al subir el precio a 150 (+50%), la opción se deja expirar. En el portafolio se gano: (150 – 100)x700000= Por tanto no se acota la ganancia, menos la prima. 80

81 Comentarios: Las decisiones financieras buscan una rentabilidad razonable según el riesgo que se toma. No obstante, estar seguros de identificar todos los riesgos. Es recomendable centrarse en la gestión del margen operativo “aislando” aquellos factores no controlables del negocio. Las coberturas permiten establecer un piso (floor) a la pérdida. A diferencia con el futuro o forwards, la cobertura con opciones (considerando la prima) permite no imponer techos a la ganancia por subidas en el precio. 81

82 Bibliografía: Hull, John. “Introduction to Futures and Options Markets”, Third Edition, 1997, Prentice Hall. Jorion, Philippe. “Valor en Riesgo”, Editorial Limusa, 2000. Lamothe y Pérez. “Opciones Financieras y Productos Estructurados”, McGraw-Hill, 2006. Martínez, Eduardo. “Futuros y Opciones en la Gestión de Carteras”, 1993 Serie McGraw-Hill.