Un marco macro de secuencias inteligibles Escuela de Verano de la CEPAL 24 de julio de 2013 Esteban Pérez Caldentey División de Financiamiento para el desarrollo

El contexto 2

Desde 1946 la investigación en macroeconomía se ha desarrollado de acuerdo a dos paradigmas El primero parte de la premisa que la actividad económica viene motivada por las acciones o más precisamente las aspiraciones de los individuos. Central para este marco conceptual es una función de producción, que postula que la sustitución entre factores de producción y flexibilidad de precios genera un nivel de producto potencial. Las posibilidades de producción y las dotaciones de los factores definen, en conjunción con las preferencias, un nivel de empleo y desempleo naturales excluyendo la posibilidad de desempleo involuntario. Las fluctuaciones (el ciclo) se definen en torno a la tendencia. La tendencia actúa como centro de gravedad de las fluctuaciones. La intensidad y duración de las fluctuaciones se explican en base a una serie de imperfecciones de mercado tales como las rigideces de precios. Las imperfecciones permiten explicar además porqué se generan sub-utilización de recursos y están en la base de la efectividad de la política económica. En dicho paradigma el dinero, el sistema financiero, juega un paradigma secundario.

El enfoque y sus características 4

HogaresEmpresas Corriente Empresas Capital Gobierno Consumo Gasto Gobierno Inversión PIB (Y) Salarios Beneficios Impuestos Las piezas constitutivas del enfoque stock-flow 5

Etapas de elaboración 6 Matriz de transacción Matriz de flujos de fondos Matriz de hojas de balance

Características del enfoque stock-flow Es un marco de consistencia por lo que no requiere satisfacer condiciones de equilibrio ex ante. Los flujos monetarios de bienes, servicios y activos se refieren a la venta y compra en un periodo discreto en el tiempo (trimestre, año). En este sentido la construcción de modelos stock-flow permite la incorporar el cambio y la evolución en el análisis. El marco analítico no impone un peso excesivo en el razonamiento deductivo sino más bien resaltar la compatibilidad de configuraciones de transacciones.

Características del enfoque stock-flow El marco analítico se contruye sobre una ley fundamental en macroeconomía: los acrivos (stocks) y flujos tienen que satisfacer las restricciones de los agentes económicos y de la economía en su conjunto de tal manera que todas las retsricciones son compatibles. El enfoque parte de la lógica de qu sólo algunas configuraciones de transacciones son compatibles para todos los agentes econٕómicos. Como resultado, la modelización stock-flow generalmente parte de la especificación de transacciones, flujos de fonods seguidos por hojas de balance para un conjunto determinado de sectores económicos y variables. Las transacciones (matriz) se centra en los flujos mientras que las matrices de flujos de fondos y hojas de balances sen centran en los stocks. Una vez determinada la consistencia este enfoque postula suposiciones de comportamiento sobre los agentes y los parámetros que permiten la especificaciónde un modelo.

Características del enfoque El modelo se analiza de una perspectiva de equilibrio stock a partir de la cual se deriva un equilibrio de flujos. En esta posición el nivel de ingreso se determina por una combinación de la postura fiscal y el desempeño exportador. El funcionamiento del modelos fuera de esta posición se analiza mediante la interacción de flujos y stocks. En particular los flujos de ingreso determinados por la postura fiscal y el desempeño exportador equilibran el cambio en el stock de activos en el sector privado y la suma de sus fuentes de financiamiento. A la vez los stocks influencian a los flujos. La medida en la cual los stocks pueden influenciar los flujos dependerá de si el efecto combinado de la postura fiscal y desempeño exportador se traducen en un aumento o disminución de los activos netos del sector peivado.

Desarrollo del enfoque e implicaciones 10

HogaresEmpresas Corriente Empresas Capital Gobierno Consumo Gasto Gobierno Inversión PIB (Y) Salarios Beneficios Impuestos Las piezas constitutivas del enfoque stock-flow 11

HogaresEmpresas Corriente Empresas Capital Gobierno Consumo-C-C+C0 Gasto Gobierno +G-G0 Inversión+I-I0 PIB (Y)Y0 Salarios+WB-WB0 Beneficios-F+F0 Impuestos-T+T0 Ahorro Privado 0Inversión privada Superávit Gobierno 0 Las piezas constitutivas del enfoque stock-flow 12

La relación sector privado gobierno 13 Si un gobierno tiene de manera consistente superávits el crecimiento sólo se puede mantener con una acumulación de deuda en el sector privado.

Los beneficios no se distribuyen a los hogares…más bien se transforman en una fuente de financiamiento de las empresas 14

HogaresEmpresas Corriente Empresas Capital GobiernoSector externo Consumo-C-C+C0 Gasto Gobierno+G-G0 Inversión+I-I0 Exportaciones+X-X0 Importaciones-M 0 PIB (Y)Y0 Salarios+WB-WB0 Beneficios-F+F0 Impuestos Transferencias -T+T-T0 Ahorro Privado 0Inversión privada Superávit Gobierno Déficit sector externo 0 La introducción del sector externo 15

Las implicaciones con el sector externo 16 Posibles escenarios

El caso Español es ilustrativo 17 España:Balances del sector privado, público y privado ( ) Porcentajes del PIB Fuente: FMI, WEO (2013)

Balances financieros y patrón de crecimiento en América Latina entre Porcentajes del PIB

Argentina Bolivia Brasil Chile Colombia Costa Rica Ecuador El Salvador Guatemala Honduras México Nicaragua Panamá Paraguay Perú R. Dominicana Uruguay Venezuela Promedio Fuente: Sobre la base de datos oficiales y del FMI América Latina: balance financiero del sector privado (en porcentajes del PIB)

Un enfoque para entender los efectos de la crisis global en América Latina 20 Hogares Empresas Gobierno Sector externo Sector financiero

Un enfoque para entender los efectos de la crisis global en América Latina 21 Balance de recursos Igualdad ahorro=inversión Combinación de 6 y 7 Beneficios

22 RegionYears GDP Growth Households Gover nment External Sector Gross Formation of Fixed Capital (Current account) In Mill US$ (Constant) % of GDP In US$ Mill % of GDP In Mill. US$ (Constant) % of GDP South America ,561 87,166 (=10,605) 92,417 (=5,251) 112,622 (=20,206) 120,481 (=7,858) , (=1,445) 7,106 (=7,175) 8,353 (=1,247) 6,246 (=-2,108) ,815 19,465 (=2,650) 19,156 (=-309) 27,809 (=8,653) 31,452 (=3,643) Central America ,286 10,670 (=2,384) 11,677 (=1,007) 14,296 (=2,621) 15,020 (=723) … ,155(=-585) -1,393(=-238) -2,967(=-1,574) -4,040(=-1,073) ,747 4,353 (=2,605) 5,229 (=876) 7,812 (=2,583) 8,241 (=428) Evidencia empírica para América del Sur y América Central

Utilizando la ecuación de beneficios se llegan a balances sectoriales 23 Balance sectoriales Implicaciones para América Central y América del Sur

El patrón de crecimiento de América Central dependía de sobremanera del financiamiento externo 24 Balance de la cuenta financiera de la balanza de pagos para América Central y América del Sur (Porcentajes del PIB) Pérez Caldentey y Vernengo (2012)

¿Cuál fue el ajuste a la crisis en ambas regiones? 25 [MOSTRAR GRAFICOS EN WORD]

El ajuste en América Central fue más fuerte % of GDP -7.5% of GDP -1.6% of GDP Pérez Caldentey y Vernengo (2012) Desapalancamiento del Sector Privado en América del Sur y América Central ( )

Esto se reflejó en una fuerte contracción en la inversión Rate of growth of fixed capital formation (US$ constant 2000) South America Central America Mexico Rate of growth of private credit South America Central America Mexico Pérez Caldentey y Vernengo (2012)

Un esquema de esta naturaleza podría explicar en parte la razón del desempeño de las sub regiones en la crisis más reciente 28 América Central

Y el efecto en el sector financiero 29 ROE Dec. 2006Dec. 2007Dec. 2008Dec. 2009% Central America Guatemala El Salvador Honduras Nicaragua Costa Rica Panama Average South America Argentina Brazil Chile Colombia Peru Average Mexico Pérez Caldentey y Vernengo (2012)1 Rentabilidad del sector financiero en América Central y América del Sur ( )

La incorporación de flujos de fondos y matriz de hojas de balance 30

HogaresEmpresas Corriente Empresas Capital GobiernoBancos Consumo-C-C+C0 Gasto Gobierno +G-G0 Inversión+I-I0 PIB (Y)Y0 Salarios+WB-WB0 Beneficios+F-F0 Impuestos-T+T0 Préstamos0 Efectivo-Mh-M-M-Mb0 Depósitos-M+M0 Papeles-Bh+B-Bh

HogaresProducción Empresas GobiernoBancos Préstamos-L+L0 Efectivo+Mh-M-M+Mb0 Depósitos+M-M0 Papeles+Bh+B-Bh0 Capital tangible +Kh+Kf00 Posición patrimonial NWhNMfNWgNWb0 La matriz de flujos se complementa con una matriz de hojas de balance 32

Implicaciones para el análisis de la demanda agregada 34

Para analizar esto se puede partir por ejemplo de una especificación estándar de la demanda agregada: Y = Gasto privado + gasto público –T + B Activos = α Gasto Privado Activos = Deuda del sector privado +Deuda del sector público+B Y = (DSPr +DSPu+B)/α + GSPu+ B DSPu = G-T y T=θY B= X-M y M=μY Implicaciones: demanda agregada y deuda

Y= A1 (G+X) + A2DSPr A1= (α+1)/(α+αμ+μ+θ) A2= 1/ (α+αμ+μ+θ) Implicaciones: demanda agregada y deuda

La diferencia entre la demanda agregada y la demanda agregada: el caso de la Gran Depresión GDP in billions of current dollars Private debt (individual and non-corporate) Aggregate demand (with individual and non-corporate debt) Rate of change in GDP Rate of Change in aggregate demand (with individual and non-corporate debt)

El caso de los Estados Unidos en la crisis de GDP 12,915,60013,611,50014,337,90014,347,30014,453,800 Private debt 33,196,81736,553,38540,596,58642,045,48140,185,976 Government debt 6,556,3916,893,4677,321,5928,615,05110,167,585 Aggregate demand 17,305,14418,809,22617,089,65414,146,829

Estados Unidos Tasa de variación de la demanda agregada con y sin deuda Tasas de crecimiento

En este caso el nivel de producto viene determinado por dos variables exógenas (el gasto de gobierno y las exportaciones): Y = A1(G+X) + A2Deuda Sector Privado Deuda Sector Privado=0 Y=A1(G+X) En una situación de más largo plazo se puede suponer que el cambio en la deuda del sector privado es igual a 0 40

De manera más precisa el nivel de producto se determina por el gasto de gobierno y las exportaciones y las propensiones respectivas 41

Estado Estacionario 20% en la postura fiscal 20% en el desempeño exportador 1.Gasto de gobierno Presión fiscal Postura Fiscal Exportaciones Propensión a importar Desempeño exportador Flujos de Steady State 7. Ingreso nacional Ingreso de gobierno Importaciones Déficit de gobierno Balance externo

Postura fiscal y desempeño exportador El caso del Caribe Source: Pérez Caldentey (2007)

Siguiendo los pasos de la tasa de crecimiento a través de la postura fiscal aumentada…(steady state) Model Actual

Y también fuera del steady state