Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales 3 de noviembre de 2009 Emilio Ontiveros.

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1 Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales 3 de noviembre de 2009 Emilio Ontiveros

2 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 2 Contents 1. The New International Financial Landscape 2. Measures and Drivers of the IFI 3. Effects: opportunities and risks 4.New Risks 5. Looking to the future. Requirements

3 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 3 1. The New International Financial Landscape a)Financial Deepening + b) International mobility of financial assets and liabilities = INTERNATIONAL FINANCIAL INTEGRATION (IFI): Financial Globalization

4 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 4

5 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 5

6 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 6 1. The Changing Financial Landscape. Financial Deepening

7 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 7 1. The Changing Financial Landscape. Financial Deepening

8 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 8 1. The Changing Financial Landscape. International Capital Mobility Source: Obstfeld and Taylor ( 2002)

9 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 9 2. Measures of IFI De jure measures : restrictions on capital account a) IMF b) Mody and Murshid (2002). De facto measures: a)Stock of Assets and Liabilities: Lane and Milesi-Ferretti (2001). Edison and Warnock ( 2001), Chanda (2000 ), O’ Donnell ( 2001) b)Saving-investment correlations and various interest parity conditions (Frankel, 1992) c) Discount rate: Robert P. Flood and Andrew K. Rose ( 2004)

10 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 10 2. Measures of IFI. The Net External Position 5 categories of external liabilities: Foreign Direct Investment Portfolio equity investment Portfolio debt investment Other investment: bank loans, trade credits, and currency deposits,… Financial Derivatives 6 categories of assets: the same 5 as liabilities + official reserves

11 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 11 1. The Changing Financial Landscape. IFI Trends 1970–2003 (Percent of GDP)

12 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 12 1. The Changing Financial Landscape. IFI Trends 1970–2003 (Percent of GDP)

13 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 13 1. The Changing Financial Landscape. IFI Trends. Real Interest Rate Convergence Long-Term Real Interest Differentials : ˜rt = rt − rUS

14 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 14 2. Drivers of IFI Liberalization and deregulation: Opening the capital account Removing “financial repression” policies Removing restriction to foreign ownership Financial Privatization Privatization of Institutions Instruments: private debt + equity Financial Innovation Technological Innovation Real Globalization More Markets, Less Intermediation

15 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 15 2. Drivers of IFI : Liberalization/Deregulation

16 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 16 2. Drivers of IFI: Financial Liberalization by Income Group, 1973-96 Source: ABIAD AND MODY( 2005)

17 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 17 2. Drivers of IFI : Financial Innovation Informational Efficiency New Instruments New Agents New Technologies Rise of modern risk management

18 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 18 2. Drivers of IFI : Financial Innovation. Instruments

19 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 19 2. Drivers of IFI : Financial Innovation. Instruments

20 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 20 2. Drivers of IFI : Financial Innovation. Agents US Equity Mutual Funds: Net New Cash Flows (In billions of U.S. dollars)

21 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 21 2. Drivers of IFI : IT 1 cost of a three-minute phone call from NY to London

22 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 22 3. Effects  Opportunities: “ AN ENGINE OF GROWTH” Incentives to diversification: decline of the home bias.  Risks: ” A SOURCE OF INSTABILITY” Financial crises

23 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 23 3. Effects on developing economies. The Theory Financial integration potentially allows: 1) Risk sharing. 2)To ease the capital scarcity constraint a developing economy might face. 3)To bring foreign direct investments (FDI) into the country. “The good cholesterol” : To boost productivity 4) The main potential benefit of financial globalization for developing countries is the development of their financial system: more complete, deeper and more stable financial markets. Literature on benefits of financial integration for LDCs: McKinnon (1973), Shaw (1973), King and Levine (1993), Levine (1997), Fry (1997), Beck, Levine, and Loayza (2000), Epaulard and Aude Pommeret, 2005.

24 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 24 3. Effects on developing economies. The evidence  There is mixed empirical evidence on whether capital account liberalization and financial integration have resulted in increased long-run economic growth in developing economies. Survey: Edison, Klein, Ricci, and Sløk, (2002a )  Over the last quarter of a century financial instability has reduced the incomes of developing countries by roughly 25 per cent. Survey: Dobson and Hufbauer’s (2001)

25 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 25 3. Financial crises “too many, too often,…” 1982: Debt Latin America 1987: Stock market crashes 1989 : Failures of US S+Ls 1990: Junk bond And US municipal bond meltdowns 1992: EMS crises 1994: Mexico. (“Tequilazo”) 1997: East Asia ( “ Asian flu”) 1998: Russian debt default ( “ The Russian worm”) 1998 : LTCM ands its imitators 1999: Ecuador default 2001- 02 : Argentina devaluation + default

26 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 26 3. Financial Crises. What in common? a) All (near) in LDCs countries b) Causes c) Contagion: countries, markets and institutions. d) Heavy Costs

27 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 27 3. Financial Crises. What in common? Causes of financial instability a) Unsustainable macroeconomic policies Krugman (1979), Obstfeld and Taylor (1998 ): The Trilemma b) Fragile financial systems Goldstein and Turner (2003) c) Institutional weaknesses. IMF, GFSR., Williamson and Mahar (1998); Demirgüç-Kunt and Detragiache (1998) d) Flaws in the structure of international financial markets Eichengreen and Hausmann (1999), Devenow and Welch (1996), Bhagwati (1998), Eichengreen, Hausmann, and Panizza (2002): “The original sin”

28 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 28 Contagion

29 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 29 3. Financial Crises. What in common? Contagion Channels : a)Investor behavior: * Herding and fads: Bikhchandani, Hirshleifer, and Welch (1992), Banerjee (1992), Banerjee (1992) * Global diversification of financial portfolios in the presence of information asymmetries: Calvo and Mendoza (1998), b) Economic linkages Trade: Eichengreen, Rose, and Wyplosz (1996), Glick and Rose (1999), Kaminsky and Reinhart (2000) Finance: Kaminsky and Reinhart (2000), Mody and Taylor (2002), Frankel and Schmukler (1998), Caramazza, Ricci, and Salgado (1999)

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32 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 32 Emerging Market Bond Yield Spreads, 1992-2002

33 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 33 3. Financial crises. Costs

34 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 34 Korean Social Indicators Following the Crisis 3. Financial crises. Costs

35 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 35 3. Post-Crises. Capital Flows to Emerging Markets

36 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 36 Source: Graciela L. Kaminsky, Carmen M. Reinhart and Carlos A. Végh ( 2003) Net Private Capital Flows

37 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 37 3. Solutions to the instability in Emerging countries 1.Re-regulate domestic financial markets Goldstein and Turner (2003) Bhagwati (1998), Stiglitz (2002). 2. Reimpose capital controls Dobson and Hufbauer (2001), Brouwer (2001). 3. Adopt a common currency Mundell ( 2000) 4. Pursue an international solution to the currency-mismatch problem Eichengreen and Hausmann (2003)

38 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 38 4. New Risks Macro:  Global Imbalances Micro:  Concentration in Derivatives Markets. Credit Derivatives  Growing role of Hedge Funds in Derivative Markets and the Financial System  Conglomeration and cross-sector competition

39 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 39

40 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 40 4. New Risks: Global Imbalances (In billions of U.S. dollars)

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43 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 43 4. New Risks: Global Imbalances. (% world GDP)

44 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 44

45 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 45 4. New Risks: Global Imbalances. Current account balance, US, m.m$US

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48 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 48 4. New Risks: Global Imbalances. Foreign holdings of US Treasuries

49 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 49 4. New Risks: Global Imbalances Net lending and borrowing in the US economy

50 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 50 4. New Risks: Global Imbalances. US household debt-to-disposable income ratio

51 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 51 4. New Risks: Global Imbalances Selected financial vulnerability indicators for the main emerging market economies

52 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 52 4. New Risks: Global Imbalances. Emerging market sovereign bonds spreads

53 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 53 4. New Risks: Global Imbalances. Underlying credit quality of benchmark EMBIG bond index

54 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 54 US Current Account

55 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 55 US International Investment Position

56 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 56 4. Hedge Funds

57 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 57 4. Hedge Funds. An estimate of hedge funds’ share of total trading volumes

58 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 58 4. New Risks. Hedge Funds. Correlation among H.F. strategies

59 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 59 4. Conglomeration and cross border

60 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 60 4. From Volatility to Instability Lack of Robust Risk Management:  Excessive leverage  Dynamic hedging strategies  Rigid risk limits : value-at-risk models and ratings-based approach in Basel II. Risk of pro-cyclicality Incentive structures:  Peer-group performance measures  Index-tracking Lack of transparency Market Infrastructure Weaknesses IMF, GFSR, Sept 2003, chap. III

61 Escuela de Finanzas Aplicadas, 2009. Todos los derechos reservados. Integración Financiera Internacional y Crisis Financieras Internacionales. Emilio Ontiveros 61 5. Looking to the future. Requirements National exigencies:  Credit risk management: solvency, market and liquidity risk  Infrastructure ( payments systems included)  Supervision: traditional or integrated Global exigencies:  Don't press the LDCs  A Cooperative Strategy toward a International Financial Architecture: Internationalization of regulation and supervision